De kogel is door de kerk. Bankpresident Mario Draghi van de Europese Centrale Bank (ECB) heeft besloten een enorme zwengel te geven aan de geldpers. Hij heeft het eindelijk gedurfd om zijn bazooka in te zetten. Economen zetten hun vraagtekens. Beleggers in aandelen kunnen daarentegen al hun twijfels opzijzetten.
De strategie van de ECB heeft net zo veel tekortkomingen als potentiële voordelen, stelt Paras Anand, hoofd Europese aandelen bij Fidelity Worldwide Investments. “Het is moeilijk om de details van de Quantitative Easing (QE) met iets anders dan schouderophalen te bekijken.” Hoezo?
De 80 miljard dollar per maand van de Fed vonden hij en anderen mooi, maar over de 70 miljard dollar per maand (60 miljard euro) wordt laatdunkend gedaan. Anand: “Een plan dat zo uitgebreid besproken is, kan bijna geen grote indruk meer maken op de markten of in de reële economie. Ik vraag mij af of de bereidheid van de ECB om de balans te laten groeien niet meer impact heeft gehad als een latente hefboom dan de actie die nu wordt ingezet.”
Groter dan verwacht
Luke Bartholomew, Investment Manager bij vermogensbeheerder Aberdeen Asset Management, plaatst een vergelijkbare (vermeende) kritische noot: “We moeten ons door deze schaal niet laten meeslepen. De ingreep kan de inflatieverwachtingen marginaal verhogen, maar zal waarschijnlijk slechts in geringe mate gunstig uitpakken voor de reële Europese economie.”
Een zwakkere euro zal zijn inziens de export wat ondersteunen, maar het maakt de Europese economieën niet plotseling veel meer concurrerend. “Daarvoor zijn heel dringende structurele hervormingen nodig die de Europese leiders niet bereid lijken erdoor te drukken. Als de eerste marktschommelingen achter de rug zijn, vragen we ons misschien af waar we al die tijd eigenlijk op hebben zitten wachten.”
Terecht, en daarom heeft bondskanselier Angela Merkel van Duitsland ook gezegd dat de Europese lidstaten moeten stoppen met navelstaren en voor eigen parochie spreken. “Dit is een historische stap voor de Europese markten en een belangrijke voor een verdere integratie”, meent Mauro Vittorangeli, obligatiestrateeg bij vermogensbeheerder Allianz Global Investors.
“Alle ogen waren gedurende lange tijd gericht op Mario Draghi en hij kwam met een grotere bazooka dan beleggers hadden verwacht. Dit zal de markten vooralsnog tevreden stellen en zou moeten leiden tot het verder dalen van spreads en een depreciatie van de euro. Het feit dat het programma minimaal achttien maanden zal duren, zal de markten overtuigen van de vastberadenheid van de ECB om de problemen die de eurozone achtervolgen aan te pakken. De ECB heeft nu bewezen dat die, net als de Fed, in staat is om serieuze uitdagingen aan te pakken.”
De symboolpolitiek die van de monetaire verruiming uitgaat, moet dus niet worden onderschat. Dat ligt in lijn met de visie van Threadneedle: “De impact op de economie van de eurozone zal klein zijn, maar het kan een positief effect hebben op de kredietverlening.”
Terugval
Het is alsof analisten en economen bang zijn voor een terugval in de hoopgevende verwachtingen. “De ECB heeft meer gedaan dan de markt had verwacht, maar na de opwinding zal de rust terugkeren”, meent Johannes Müller, Chief Investment Officer Wealth Management Duitsland bij Deutsche Asset & Wealth Management.
“Vanuit economisch perspectief zullen de aankopen van staatsobligaties noch een totaaloplossing, noch een destructieve kracht zijn. Het langstdurende effect zal waarschijnlijk een lagere wisselkoers van de euro zijn, wat neerkomt op een kleine steunoperatie. In elk geval zal de invloed van QE waarschijnlijk beperkt zijn.” De euro kan volgens hem een tijdelijke terugval beleven, maar hij verwacht dat de depreciatie van de munt tegenover de Amerikaanse dollar zal doorgaan.
“Dit zal de bedrijfswinsten in de eurozone ondersteunen, wat positief zal zijn voor de aandelenmarkten. De daling van de obligatieyields is voornamelijk een gevolg van teruglopende inflatie, dalende inflatieverwachtingen en speculatie over het ECB-beleid. We verwachten voorlopig geen ommekeer van de inflatietrends, dus we denken dat de rendementen op de obligatiemarkten voor de korte termijn een vriendelijke handel blijven kennen.”
Het monetaire beleid van de Fed heeft aangetoond dat het effect van een monetaire verruiming op de inflatie uitermate gering is. QE ging in eerste instantie gepaard met een stijging van de inflatie tot 4%, maar is daarna snel gehalveerd en eind vorig jaar zelfs beneden de 1% gekomen. Het geeft aan dat er meer nodig is om de inflatie aan te wakkeren en deflatoire ontwikkelingen te ontkrachten bij een sterke daling van commodities en olie in het bijzonder. De omloopsnelheid van het geld moet omhoog. De prijzen zullen dan vanzelf stijgen.
Zwakste schakel
De zwakste schakel in de aanpak van de ECB is het ontbreken van voorwaarden om obligaties op te kopen. Een sterk vereenvoudigd voorbeeld: de ECB koopt obligaties op met een coupon van 3% en de overheid en/of het bedrijfsleven lossen ze via een achterdeur af uit de opbrengst van een emissie van obligaties met een coupon van 0,0%. Dat zal nauwelijks of geen effect hebben op de economie.
De sterkste schakel is dat de ECB de QE deels kan gebruiken voor de financiering van investeringen in onder meer infrastructuur. Dat heeft een positief effect op de economie: elke investering van één euro in infrastructuur levert de economie 1,80 euro op. Linksom of rechtsom: het uiteindelijke effect is positief voor beleggers in aandelen. Of ze blijven aandelen kopen vanwege de lage rente, of de koersen gaan omhoog vanwege de investeringen in vooral infrastructurele werken.
“Het is belangrijk om te beseffen dat kwantitatieve verruiming op wereldschaal gezien een sterke impact heeft op de nominale waardering van effecten in de opkomende markten”, menen Erik Weisman en Gabrielle Gourgey, portefeuillebeheerders bij MFS. “QE kan leiden tot een geldstroom van de eurozone naar markten waar meer rendement te behalen valt, zoals Zweden, Noorwegen, Australië, Nieuw-Zeeland, het Verenigd Koninkrijk en de Verenigde Staten, en wellicht ook naar opkomende markten met een goede kredietwaardering.”
