Centrale banken hebben van financiële markten monetaire junks gemaakt, maar eens raken de drugs uitgewerkt. Voorzitters van die centrale banken zouden maar al te graag willen dat de markten aan hun leiband lopen en blijven lopen. De tijden zijn echter veranderd. De markten bepalen. In de ratjetoe is het moeilijk houvast te vinden.
Er was een tijd dat beleggers en markten reageerden op gebeurtenissen als de publicatie van winstcijfers of renteverhogingen. Die periode is voorbij. Tegenwoordig reageren bankpresidenten en ondernemers op de verwachtingen in de markt. Topbestuurders van bedrijven zeggen dat de verwachtingen van analisten niet waar kunnen worden gemaakt.
De spelers op de financiële markten zijn ontevreden als iemand zoals Janet Yellen, de president van de Federal Reserve, geen aansluitende opmerkingen maakt op de ramingen die in de markt leven. Het blijft gaan om het spel van actie en reactie. Alleen het rollenspel is wat gewijzigd.
Meedrijven
Maar het is goed dat iemand als Yellen daar niet in meegaat. Zij bepaalt het monetaire beleid dat goed is voor de Verenigde Staten en niet de portefeuille van fondsmanagers, die in feite alsmaar speculatiever gedrag vertonen door te beleggen op een gebeurtenis die zij graag zouden willen zien gebeuren. Een belegger mag zich best afvragen of hij aan zo’n manager zijn vermogen moet toevertrouwen.
Er is natuurlijks niets mis mee dat fondsmanagers en beleggers op zoek zijn naar houvast, een vorm van zekerheid. Door de wirwar van wereldwijde economische vertakkingen en afhankelijkheden is beleggen niet eenvoudig. Meedrijven op de internationale geldstromen wordt steeds belangrijker, bijna de weg van de minste weerstand.
Het belang van uitkomsten van de bijeenkomsten van de Fed moet vooral worden gezocht bij het effect op de waardeontwikkeling van de dollar, omdat deze voor de komende kwartalen bepalend zal zijn voor de ontwikkeling van de geldstroom. Hoe hoger de dollar, hoe meer beleggingskapitaal richting de VS zal stromen.
Alleen lijkt de charttechnische kans groot dat de euro/dollar meer in het voordeel zal werken van Europese dan van Amerikaanse aandelen. De dollar gaat dus omlaag. Daar komt nog eens bij dat Europese aandelen goedkoper zijn dan Amerikaanse. Lastig blijft het voor fondsmanagers en hun analistenteams om een omslag in hun strategie te onderbouwen en te verklaren.
Grootste gevaar
Neem als eenvoudig voorbeeld hun visie op de kansen op de Chinese aandelenmarkt van Shanghai. Men viel over elkaar heen toen een paar jaar geleden de index hard op weg was naar de 5000. Maar wat zijn ze bedrogen uitgekomen. Ze gingen mee in de euforie. Ze dreven mee op de geldstroom, die bovendien sterk werd gevoed door commerciële kansen.
Hun ogen waren volledig gesloten voor de problemen waar men zich nu aan vastklampt om na een halvering van het koersgemiddelde (nog) niet in de markt te stappen. Het gaat dan om zaken als de groeivertraging, wat echter niets anders is dan een normalisering van de groei. Maar het slaat ook op de omslag naar een consumptie gedreven economie, een hobbel die gedurende de eerdere hausse als koopmotief werd gezien.
En dan is er nog het volgzame gedrag van Chinese beleggers, de uitslagen die dat veroorzaakt en de probleemleningen van banken. Die leningen zijn eigenlijk het grootste gevaar. Ze mogen sinds kort worden omgezet in aandelen die in handen komen van de banken, waarmee zowel de kansen als de risico’s voor de banken toenemen. Maar ook in de VS, Japan en Europa zijn er problemen.
Monetaire junks
Het enige antwoord dat de markten op deze kluwen van risico’s hebben, is de noodzaak tot monetaire verruiming. Dus nog meer geld in de economie pompen, wat neerkomt op nog meer ballen in de ballenbak zodat kinderen zich nog beter kunnen verstoppen. Maar er zijn ook tegengeluiden. Terecht. Het is precies hetzelfde als met de oude geleide economie: hoe groter, hoe beter.
Er werd niet gemanaged op winstmaximalisatie (welke ondernemer doet dat tegenwoordig nog wel?) maar op omvang, alsof dat een garantie is voor het voortbestaan van een onderneming. Het gevolg is: overproductie, lege productiehallen, massaontslagen, lage prijzen en deflatoire krachten. Dat alles is mede gevoed door de verruimende maatregelen en de daarbij horende kustmatig lage rente.
Het ziet er steeds meer naar uit dat de centralebankpresidenten van financiële markten monetaire junks hebben gemaakt met hun beleid van pompen totdat de deflatie is verzopen. Scott Mather, een van de Chief Investment Officers van de Amerikaanse vermogensbeheerder Pimco, vraagt zich af of het huidige onconventionele monetaire beleid niet het tegenovergestelde bereikt van wat ermee wordt beoogd.
“Het beleid is gericht op het verlagen van de rente in de veronderstelling dat dit altijd goed is voor groei en dat het de inflatie stimuleert. Toch hebben nulrentes, negatieve rentes en monetaire verruiming niet de beoogde effecten gehad. Desondanks blijven centrale banken meer inzetten op maatregelen die duidelijk niet werken, met als basismodellen die niet in de huidige omstandigheden zijn getoetst.”
Het is volgens Mather denkbaar dat renteverlagingen niet het ‘normale’ effect hebben wanneer het beleid verre van normaal is. “Er komt intussen steeds meer empirisch bewijs dat erop duidt dat lange periodes van lage rentes, nulrentes en negatieve rentes niet leiden tot een opleving van groei en inflatie zoals Keynesiaanse modellen voorspellen. Er komen zelfs steeds meer aanhangers van het idee dat te langdurig lage rentes kunnen leiden tot dalende inflatie, uitmondend in deflatie, met een negatief effect op de groei.”
Puur sentiment
Waarin centrale banken hebben gefaald, is het niet aanzwengelen van de omloopsnelheid van geld. Dat heeft nu eenmaal een veel groter effect op de inflatie, vooral als dit gepaard gaat met een krimpende overproductie. Het is een economische wet dat prijzen stijgen als de beschikbare geldhoeveelheid (gedefinieerd als de werkelijke geldhoeveelheid vermenigvuldigd met de omloopsnelheid) toeneemt bij een lagere productie.
“De wereldeconomie heeft meer nodig dan het stimulerende beleid van de centrale bank”, zei Willem Buiter, hoofdeconoom van Citigroup, kortgeleden op CNBC. “Centrale banken schieten nu met erwten. De beleidsmakers is het niet gelukt om de inflatie aan te jagen en dat zal ook in de toekomst niet het geval zijn.”
Buiter trekt een vergelijking tussen Europa en Japan, oftewel decennia van (te) lage inflatie. Is de Japanisering van de westerse economie een probleem? Nee, want een economie kan heel goed groeien in een periode met lage inflatie. Alleen zal de jaarlijkse groei wat meer om de nullijn slingeren, maar dat kan niet anders als de economie niet wordt gesmeerd met een inflatie van zeg maar 2%. Geen inflatie en een keer een negatieve groei is rekenkundig niets anders dan wanneer de groei daalt naar 1% bij een inflatie van 2%.
Alleen werkt het anders qua sentiment. Snel zal dan worden gedacht aan een nieuwe recessie, uitmondend in nieuwe angsten voor een Grote Recessie of een Grote Depressie. U en ik houden dan de hand op de knip, consumptieve uitgaven dalen en productieoverschotten nemen toe. Het is puur sentiment. Fundamenteel slaat zo’n reactie nergens op. Daarom is inflatie belangrijk. Het is wachten op de omslag.