Deze millenniumobligatie heeft me aan het denken gezet. Hoe zouden de rentevoeten de komende 1000 jaar zich ontwikkelen? Met historische gegevens kunnen we misschien een beredeneerde gok maken. Paul Schmelzing, een historicus aan Harvard, verzamelde namelijk onlangs de cijfers die aangeven hoe de reële rentevoet en inflatie de afgelopen 700 jaar zijn geëvolueerd. Op deze blog van Schmelzing kun je heel wat nuttige grafieken en statistieken vinden.

Volgens Schmelzing kwam de reële rentevoet de voorbije 700 jaar gemiddeld uit op 4,8% en de inflatie op 1,1%. De komende 10 eeuwen kan de nominale rentevoet dus gemiddeld 5,9% bedragen, een stuk boven het huidige niveau. Als dat klopt, zullen de beleggers die net de Deense obligatie met een coupon van 2,25% hebben gekocht, er op de lange termijn niet al te slim uitzien.

Maar als je de historische gegevens van Schmelzing van naderbij bekijkt, zie je dat de reële rentevoet de afgelopen 700 jaar een lineair neerwaartse trend heeft gevolgd. Gemiddeld zijn de rentevoegen 1,6 basispunten per jaar of 1,6% per eeuw gedaald. Interessant is dat ook de huidige renteniveaus binnen deze lineaire trend passen. De huidige rentes zijn dus niet abnormaal laag, maar volgen gewoon historische trends.

‘The trend is your friend’

‘The trend is your friend’, zeggen Engelstalige beleggers graag, en als die lineair dalende lijn van 1,6 basispunten per jaar zich de komende 1000 jaar doorzet, dan zou de reële rentevoet tegen 3017 uit moeten komen op -16%. Als ook de jaarlijkse 1% inflatie zich zou doorzetten, komen we over duizend jaar uit op een nominale rente van -15%. Als het zo uitdraait, mogen de nazaten van de beleggers die deze week de Deense millenniumobligatie hebben gekocht, hun beide handen kussen. Natuurlijk ga ik er hierbij van uit dat de Deense uitgever van de obligatie er nog steeds zal zijn, en dat hij ook de obligatie kan aflossen. Ik laat ook even in het midden of rentevoeten echt tot -15% kunnen zakken. Maar bankbiljetten en munten zullen tegen 3017 wellicht verdwenen zijn, wat diep negatieve rentes een mogelijkheid maakt.

Tot zover mijn speculatie over de trend van rente op heel lange termijn. De data van Schmelzing tonen ook cycli in rentevoeten, die rond die lineair dalende trend fluctueren. Schmelzing identificeert negen historische neerwaartse rentecycli, die telkens gevolgd werden door een stijging. De huidige en negende rentedaling duurt al 34 jaar, en is de op een na langste cyclus ooit.

De vorige acht, neerwaartse rentecycli duurden gemiddeld 26 jaar. De daaropvolgende renteopstoot was telkens behoorlijk sterk: gemiddeld 315 basispunten tijdens de eerste twee jaar. Twee keer steeg de rente zelfs meer dan 600 basispunten. In de meeste gevallen werden de neerwaartse trends gebroken door rampen of geopolitieke gebeurtenissen, zoals de Dertigjarige Oorlog of de Tweede Wereldoorlog.

De ‘Lange Depressie’ van de jaren 1880 en 1890 lijkt het meest op onze huidige stagnatie. Ze werd gekenmerkt door lage productiviteitgroei, deflatiedruk en een toename van populisme en protectionisme. De ‘Lange Depressie’ eindigde met een groei van de productiviteit, de ontdekking van goud in het Canadese Klondike die op zijn beurt leidde tot monetaire expansie en een versnelde loongroei en inflatie, en de verkiezing van William McKinley tot Amerikaans president – een Republikeinse protectionist – in 1896. Hmm…

Komt er gauw een rentesprong zoals eind 19de eeuw? Ik denk het niet. Al enkele jaren wijs ik op de fundamentele krachten van demografie, technologie en globalisering. Die zetten mensen aan tot sparen, veel meer dan tot investeren. Daardoor zitten de rentevoeten ook in de nabije toekomst vast in wat we bij PIMCO het ‘Nieuwe Neutraal’ noemen. Bovendien moet je historische analogieën altijd met een korrel zout nemen. In ieder geval heb ik van Schmelzing geleerd dat er niets abnormaals is aan de huidige rente. Integendeel zelfs, als je rekening houdt met de 700 jaar lange, lineair dalende trend.

Het bericht Kan de rente tegen 3017 zakken tot -15%? verscheen eerst op The Asset.

“Om beide doelen te bereiken, zouden de Amerikanen plots veel meer moeten sparen dan ze tot nu toe hebben gedaan. De kans daarop is niet nihil, maar wel bijzonder klein. De economische data, maar ook wat ik in de VS om me heen zie, geven mij sterk de indruk dat de gemiddelde Amerikaanse consument niet bepaald wild is van sparen. Waarom die dubbele doelstelling onmogelijk is, valt uit te leggen aan de hand van een economische wetmatigheid: het verschil tussen sparen en investeren (S – I) moet altijd gelijk zijn aan het verschil tussen export en import (X – M).”

“Wat een land jaarlijks produceert (BBP), wordt namelijk ofwel geconsumeerd door de private en de publieke sector (voedsel, ziektekosten, auto’s, meubels, wonen, salarissen van ambtenaren en militairen etc.), ofwel wordt het geïnvesteerd door de private en de publieke sector (machines en materiaal, structuren, software, wegen, bruggen en luchthavens, etc.). Kortom: (1) BBP = C + I.”

“In een gesloten economie kunnen alle inkomsten die gecreëerd worden door het produceren van alle goederen en diensten (BBP) ofwel geconsumeerd (C) ofwel gespaard (S) worden. Onthoud dat zowel huishoudens als de overheid kunnen sparen. Voor een gesloten economie geldt: (2) BBP = C + S. Uit (1) en (2) volgt onvermijdelijk dat in een gesloten economie de som van alle investeringen gelijk moet zijn aan de som van alle besparingen, of: (3) I = S.”

Gelukkig

“Gelukkig leven we niet in een gesloten economie. Budgettaire beperkingen worden verzacht door handel met andere landen. Als we bijvoorbeeld niet alles willen consumeren en investeren wat we produceren, kunnen we het overschot exporteren. Als we meer willen consumeren en investeren dan we produceren, kunnen we het nodige importeren. Voor een open economie geldt daarom (4) BBP = C + I + (X – M). BBP is hetzelfde als (C + S), wat betekent: C + S = C + I + (X – M). Vervolgens kan je aan beide kanten van het gelijkheidsteken ‘C’ schrappen: S = I + (X – M). En dus: S – I = X – M.”

“Tot zover de saaie theorie, terug naar Trumponomics. De nieuwe Amerikaanse regering wil het handelsoverschot terugdringen, en dus de uitkomst van (X – M) vergroten. Tegelijk wil ze de investeringen (I) stimuleren. Dus wanneer zowel (X – M) als I moeten groeien, moet S per definitie ook toenemen. Van de overheid hoeven we die spaarinspanning niet te verwachten, gezien de voorgenomen overheidsuitgaven en belastingverlagingen. Dus zouden de Amerikaanse huishoudens het voortouw moeten nemen en plots op zijn Duits gaan sparen. Als Duitser in Amerika doe ik weliswaar mijn best om het zuinige voorbeeld te geven, maar dat zal vermoedelijk niet volstaan.”

Het bericht 'Wat als Amerikanen niet meer sparen' verscheen eerst op The Asset.