Hoewel de Griekse problemen nog lang niet van de baan zijn, benadruk ik dat we daarbij niet uit het oog mogen verliezen dat in een groot deel van Europa de trend er één is van economisch herstel – en zeker niet van ineenstorting. We concentreren ons nu dan ook weer op het opsporen van waarde voor onze portefeuilles hier.

Het is belangrijk om te beseffen dat de rol van Griekenland in de Europese economie zeer klein is, om niet te zeggen verwaarloosbaar. Voor de Europese crisis van de overheidsschulden in 2010 losbarstte, vertegenwoordigde de Griekse economie zo’n 2% van het bruto binnenlands product (bbp) van de eurozone en na de door de crisis veroorzaakte recessie is dat nog minder. Volgens mij kan Griekenland in feite worden beschouwd als een afrondingsfout wat handel, export en bbp-bijdrage aan Europa en de rest van de wereld betreft.

Impact is beperkt

Ook vanuit financieel oogpunt blijft de impact zeer beperkt omdat de meeste, zo niet alle, schulden van Griekenland in handen zijn van openbare en overheidsinstellingen: het Internationaal Monetair Fonds (IMF), de Europese Unie en de Europese Centrale Bank (ECB). Ik denk dat de markten over de hele wereld niet zozeer door de grootte van de economie of het financiële systeem van Griekenland van slag waren geraakt, als wel door het vooruitzicht van een Griekse exit uit de eurozone, die het hele concept van de onomkeerbaarheid van het eurosysteem op de helling zou hebben gezet.

Het belangrijkste en zeer positieve gevolg van het Griekse reddingakkoord – ook al lijkt niemand in Griekenland of in de rest van de eurozone er enthousiast over te zijn – is dat Griekenland blijkbaar in de eurozone blijft en dat de euroconstructie overeind is gebleven. Een Griekse exit zou twijfel hebben doen ontstaan over de duurzaamheid van de euro en zou waarschijnlijk tot bredere kredietspreads in de periferie hebben geleid, zeker in Italië, Portugal en Spanje. Daarnaast zouden de beleggers in Europese aandelen vermoedelijk ook een hogere aandelenrisicopremie hebben geëist.

Overbruggingskrediet

De goedkeuring van het akkoord door het Griekse parlement vorige week effent het pad voor een overbruggingskrediet om tijd te kopen tijdens de onderhandelingen voor een meer permanente reddingsaanpak. Ik heb zo mijn twijfels over de politieke toekomst van de Griekse premier Alexis Tsipras. Zoals ik het zie, heeft hij al het vertrouwen dat er nog was tussen Griekenland en de rest van de eurozone volledig verspeeld. Hij had ook de steun van oppositiepartijen buiten zijn regering nodig om de besparingsmaatregelen goedgekeurd te krijgen, waardoor de vraag rijst of hij wel de juiste persoon is om hervormingen door te voeren waar hij eerst campagne tegen voerde.

De Europese krediet- en aandelenmarkten bleven relatief stabiel tijdens de Griekse crisis. Dat is volgens mij vooral te danken aan het feit dat de economische indicatoren in de eurozone positief zijn gebleven. Nu het spook van een Griekse exit is vervlogen, denk ik dat de verbeteringen nog duidelijker zouden moeten worden. De economie van de eurozone zou nog een heel stuk hoger kunnen klimmen dankzij de gunstige combinatie van vier factoren:

1. De zwakke euro, die de export van de in Europa geproduceerde goederen en diensten stimuleert.

2. Lage aardolieprijzen, die een positieve impact hebben op de productiekosten van talrijke Europese bedrijven.

3. De aanzienlijke en aanhoudende liquiditeitsinjecties in het kader van het programma voor kwantitatieve versoepeling van de ECB.

4. De verwachte opleving van de bankleningen.

De schuldencrisis in Europa werd veroorzaakt en verscherpt door een totaal gebrek aan leningen, vooral aan de bedrijven in de perifere landen. De afgelopen zes maanden is er echter verandering gekomen in deze situatie. De leningscriteria zijn versoepeld en de leningskosten zijn verlaagd. Bovendien is er ook een toename van het leningenaanbod van, en een vergelijkbare toename van de vraag naar bedrijfsleningen voor investeringen in vaste activa. Ik denk dat dit zeer positieve ontwikkelingen zijn, die worden weerspiegeld in het feit dat de bedrijfswinsten in Europa voor het eerst in vele jaren opwaarts worden herzien.

Geen ruime onderwaardering

De Europese aandelen zijn, gelet op diverse waarderingsmaatstaven, niet echt goedkoop meer: tegenwoordig worden ze verhandeld tegen ongeveer 17 maal de winst, wat zeker geen ruime onderwaardering vertegenwoordigt. Het belangrijkste argument om in Europese aandelen te beleggen is volgens mij het potentieel voor, of de verwachting van, een stijging van de bedrijfswinsten onder impuls van de aantrekkende economische context.

Als waardebeleggers denken wij dat het altijd beter is om te kopen wanneer de zaken net beginnen te herleven. Ik denk dat de beleggers er ook goed aan zouden doen om een zekere bescherming te zoeken tegen potentiële zwakte van de euro, zeker nu de rente in de Verenigde Staten zich opmaakt voor een stijging en de ECB zijn kwantitatieve versoepeling heeft ingezet, die nog zou kunnen worden opgevoerd. Er valt dan ook weinig opwaarts momentum voor de euro te bespeuren.

Positief tegenover industrie

Wat de sectoren betreft, staan wij positief tegenover de industrie in de brede zin van het woord, zoals toeleveranciers van de automobielsector, de detailhandel en alles wat de ruggengraat van de Europese economie vormt. Wij hebben ook een voorkeur voor telecom, nu de regelgeving gunstiger wordt voor de sector. Er is ook een duidelijke consolidatietrend binnen de landen en zelfs grensoverschrijdend, wat voordelen zou moeten opleveren voor diverse aandelen.

Ten slotte zijn wij ook aanwezig in de Europese banken, omdat wij denken dat die de voornaamste begunstigden zullen zijn van de verwachte opleving van de kredietverstrekking aan bedrijven. De winsten van de banken worden aangedreven door hun leningenverstrekking en de banken in Europa worden nog steeds verhandeld tegen waarderingen die ons interessant lijken.

Het bericht Europa moet back to business verscheen eerst op The Asset.

In de eerste plaats blijkt uit alles wat ik lees dat de overweldigende meerderheid van de Britse bedrijven verkiest om het land in de EU te houden. De reden daarvoor is zeer simpel: de EU is de belangrijkste handelspartner van het Verenigd Koninkrijk.

De EU is goed voor meer dan de helft van de Britse export en een onafhankelijk Verenigd Koninkrijk zou het gros van zijn handelsprivileges met de rest van Europa kunnen kwijtspelen. Dat zou zeer waarschijnlijk een aanzienlijke impact hebben op de Britse export en op het bbp van het land.

Splendid Isolation

Vanuit het standpunt van het monetaire beleid zou het Verenigd Koninkrijk moeten kiezen tussen ofwel in splendid isolation te werken, geen al te aanlokkelijk vooruitzicht, gelet op de grootte van de economie, ofwel het voorbeeld te volgen van Noorwegen of Zwitserland en een monetair beleid hanteren dat het beleid van de EU op de voet volgt, maar zonder zelf deel uit te maken van de Unie. Die laatste optie zou het Verenigd Koninkrijk zeer weinig onafhankelijkheid op monetair vlak bieden.

Volgens mij zou het grote risico als het Verenigd Koninkrijk besluit de deur van de EU achter zich dicht te trekken een marginalisering zijn, niet alleen economisch, en niet alleen financieel, maar ook politiek.

Wishful thinking

Ik denk dat het wishful thinking is om te denken dat het Verenigd Koninkrijk in zijn eentje zijn status van grote handelspartner op wereldgebied zou kunnen herwinnen. Ik zou zelfs durven te stellen dat de positie van het Verenigd Koninkrijk als wereldwijd financieel centrum in gevaar komt als het uit de EU stapt.

Alles overziend denk ik dus niet dat een Brexit een goede zet zou zijn voor het Verenigd Koninkrijk. En zelf ben ik de mening toegedaan dat het waarschijnlijk niet zo’n vaart zal lopen.

Het bericht Verenigd Koninkrijk staat op kruispunt verscheen eerst op The Asset.