Van mijn moeder heb ik Monopoly, het bordspel, leren spelen. Die andere versie, de financiële economie, heb ik geleerd door meer dan veertig jaar in de financiële markten te werken. De financiële markten en onze financieel gedreven economie lijken behoorlijk veel op het spel als het gaat om de spelregels en de strategieën die nodig zijn om te winnen.
De real-time Monopoly-bank (de Fed) deelt aan het begin geld uit en brengt vervolgens steeds weer nieuw geld in het systeem als de economie door ‘start’ gaat. In het bordspel is het geld geen krediet en kan de speler niet lenen, dus in dat opzicht zijn spel en werkelijkheid heel anders, maar door het steeds inbrengen van nieuw geld worden de spelers in het spel gehouden. Het is vergelijkbaar met de manier waarop de Fed uit het niets geld creëert om liquiditeit in het financieel gedreven systeem te brengen en de reële economie te laten groeien.
Goede spelers weten dat het zaak is snel over het bord te bewegen, grond te kopen en er dan huizen en hotels op te bouwen. Het beste is drie hotels op elke straat en uiteraard, zoals elke doorgewinterde Monopoly-speler weet, zijn niet Kalverstraat of Leidsestraat de belangrijkste, maar de oranje en de rode straten.
De echte markt
Iets dergelijks geldt volgens mij ook op de echte markt. Welke bedrijven en beleggingen overwogen zijn en hoeveel geleend geld wordt ingezet, geeft meestal een goede indicatie van de uiteindelijke winnaars. Maar een flinke stapel bankbiljetten is ook nodig voor het geval je op andermans terrein belandt. Je hebt liquide middelen nodig om huur of rente te betalen. Anders moet je je bezittingen onder de prijs verkopen en lig je snel uit het spel.
Dat doet me denken aan de val van Lehman Brothers en de nasleep daarvan. In het begin van het spel is onroerend goed het belangrijkste bezit, maar later wordt geld het belangrijkste. Wie geen geld heeft of mogelijkheden om het te krijgen, gaat failliet.
Het lijkt er echter op dat de regels van de financieel gedreven economie sinds 2008 aanzienlijk veranderd zijn. Misschien moet Parker Brothers maar een nieuwe versie van het spel uitbrengen waarin de bank het spel aan de gang kan houden door net zo te werk te gaan als de centrale banken tegenwoordig: door middel van kwantitatieve verruiming en door het rechtstreeks opkopen van of soms garant staan voor private effecten en aandelen.
Het is alsof de Monopoly-bank, die slechts een beperkt aantal biljetten van 1, 5, 10 enz. euro in kas heeft, er ‘virtueel’ biljoenen bijdrukt om de spelers solvabel te houden, in de hoop dat er iets van doorsijpelt naar de echte economie. De rentes zijn tot vrijwel nul gedaald, banken en andere financiële intermediairs zitten op biljoenen dollars, euro’s en yens, dus waarom zouden ze dat geld niet uitlenen aan het bedrijfsleven in de hoop dat ze een hoger rendement op hun geld krijgen? Klinkt logisch, toch?
Surrealistische situatie
De werkelijkheid is anders. Hoewel, om eerlijk te zijn, in sommige gevallen en in sommige landen wordt dat inderdaad gedaan. In de Verenigde Staten bijvoorbeeld neemt de kredietverlening door de banken momenteel met 8% jaar op jaar toe en vertoont de economie een reële en nominale groei van 3% bij een inflatie van 0%. Maar hoewel de Amerikaanse economie nu in een aanvaardbaar tempo groeit, verliep het herstel de afgelopen vijf jaar historisch gezien zeer traag en doen andere ontwikkelde economieën het een stuk slechter.
Veel van die landen lijken een nieuwe recessie tegemoet te gaan, zelfs nu de rentes tot 0% zijn gedaald of, ongelooflijk maar waar, negatief zijn geworden. De Duitse en Zwitserse 5-jaars rendementen kosten de obligatiehouders geld. Een op zijn minst surrealistische situatie. Wat vóór 2008 geen enkele econoom of historicus voor mogelijk zou hebben gehouden, is nu een feit.
Individuele landen en hun centrale banken verdringen elkaar in een race om de laagste rente, wat die ook mag zijn, en de laagste valuta. De centrale bankiers beweren wel dat ze dat helemaal niet doen, maar dat is onzin. Je kunt niet zeggen dat ze liegen, maar wel dat ze de werkelijkheid verdraaien.
Als de banken collectief konden worden aangeduid met de naam ‘Parker Brothers’, naar de bedenker van het bordspel, zouden de spelers terecht kunnen zeggen dat de strijd om de laagste valuta en het opkopen van obligaties bij rentes van bijna nul zeer zeker een significante verstoring zijn van de markten. En belangrijker nog van de spelregels van het kapitalisme die al eeuwenlang het fundament van de economische groei vormen, lang voordat de centrale banken aan het begin van de twintigste eeuw werden opgericht.
Vuilnisbak
Zelfs toen het financiële systeem van de goudstandaard transformeerde naar het systeem van Bretton Woods in 1944 en vervolgens elke standaard losliet in 1971, leek het kapitalisme vaste grond onder de voeten te houden. Vóór 2008 was er nooit structurele twijfel over de prikkels om geld uit te lenen, te lenen of te beleggen voor winst, behalve in Japan.
Er zijn misschien recessies geweest waardoor de aantrekkelijkheid ervan een beetje afnam, maar nee, het kapitalisme was heer en meester. Zoals Francis Fukuyama verkondigde, het was “het einde van de geschiedenis”, ‘game, set, match’, het communisme en soortgelijke economische systemen de vuilnisbak in gingen. Maar door de verstoringen die de Parker Brothers van na 2008 hebben veroorzaakt, is Fukuyama’s prognose op losse schroeven komen te staan.
Vast staat dat een negatieve rente, of zelfs een rente van nul procent, geen permanente regel kan zijn op het nieuwe Monopoly-bord. Beleggers en Monopoly-spelers geven hun geld nu eenmaal niet weg; uiteindelijk wordt een matras of een oude sok een aantrekkelijker plek om het te bewaren.
En nog belangrijker, aangezien de beleggingsmarkten en de financiële sector uiteindelijk in dienst staan van de reële economie, is dat de groei wordt bedreigd en belemmerd. In een nieuwe wereld wordt het rendement op echte investeringen (de ROI’s en ROE’s) zo laag dat nieuwe projecten of de aankoop van groene huizen te weinig rendement voor te veel risico opleveren.
Net als in de eindfase van het Monopoly-spel, waarin het motto ‘cash is king’ geldt, houden bedrijven het geld in kas of gebruiken het om aandelen in de financiële economie terug te kopen. Investeringen in installaties en machines worden uitgesteld. En vanwege structurele problemen zoals de vergrijzing en de abnormaal hoge schuld/bbp-ratio’s is er geen ‘verlaat de gevangenis zonder betalen’-kaart, maar is het nog moeilijker de deur open te krijgen. De hoop wordt ondermijnd.
Uiteindelijk, aangezien er geen beter systeem is dan het kapitalisme, is het aan het system en zijn beleidsmakers om te zorgen dat er een situatie ontstaat die hoop biedt in plaats van wanhoop. Kapitalisme berust op hoop: rationele hoop dat een belegger/investeerder zijn of haar geld terugkrijgt met een aantrekkelijk rendement. Zonder die hoop vervormt het kapitalisme en brokkelt het af. En op dat punt is de wereldeconomie met zijn rentes van nul procent in januari 2015 aangekomen.
Eindelijk oog voor de kuil
Sommige beleidsmakers bij de Federal Reserve, de machtigste en sterkste onder de Parker Brothers, lijken nu oog te krijgen voor de kuil die ze hebben gegraven door de rentes te lang te laag te houden. Ondanks een redelijke groei beseffen ze dat het systeem verstoord is, al is het maar omdat de inflatie daalt in plaats van stijgt. Andere Parker Brothers-landen hebben te kampen met deflatie en negatieve rentes. Maar de Fed zal, naar mijn mening als enige, de rentetarieven op het Monopoly-bord eind 2015 verhogen, in de hoop vervolgens niet op de figuurlijke Leidsestraat en Kalverstraat te belanden.
Van snelle zetten zal echter geen sprake zijn. Het kapitalisme heeft door de verandering van de spelregels sinds 2008 schade opgelopen. Daardoor zal voorzichtigheid in de VS en elders nog lang de overhand hebben. Obligaties zullen, ondanks hun belachelijke rendement, niet gauw met een nieuwe bearmarkt worden bedreigd. En omdat de nulrente in de VS slechts langzaam wordt afgebouwd, moeten beleggers er ook rekening mee houden dat Amerikaanse en wereldwijde aandelen hierdoor zullen worden ondersteund.
Ze hebben echter wel hun beste tijd gehad. Eigenlijk hebben de aandeelhouders nu de groene en blauwe straten en de stations van het Monopoly-bord in hun bezit, terwijl de rode en oranje straten tot een ander tijdperk behoren. De rendementen in de reële economie zijn te laag en dat is deels het gevolg van de ondoordachte maatregelen van de Parker Brothers bankiers. Er bestaat geen twijfel dat ook structurele stagnatiefactoren zoals vergrijzing, hoge schulden en technologie een forse bijdrage hebben geleverd. Het begrotingsbeleid is slap sinds 2010.
Kortom, beleggers (de spelers) moeten beseffen dat de rendementen in 2015 en daarna laag en in sommige gevallen zelfs negatief zullen zijn. De verstoring van het kapitalistische systeem, met deflatie op korte termijn, schept een klein maar niet onbelangrijk risico voor wat, zo waarschuwde mijn moeder altijd, uiteindelijk met alle spellen gebeurt, voor het vermaak of in het echt. “Na afloop”, zei ze, “gaan alle pionnen, hotels, straten en andere bezittingen terug in de doos.” De kans is groot dat het verstoorde kapitalistische systeem in 2015 zijn lusteloze groei vervolgt, maar de doos blijft thuis op de eettafel staan, geduldig wachtend tot hij weer open mag.
Bill Gross is fondsmanager van het Janus Global Unconstrained Bond Fund
