Ongekende monetaire verruimingsmaatregelen en historisch lage rentes waren de afgelopen zes jaar de belangrijkste aanjagers van de heropleving van de aandelenmarkten. De omvang van de geldinjectie door de centrale banken tegen de achtergrond van een hardnekkig trage economische groei heeft echter een dramatisch effect op de psychologie van de beleggers en de kapitaalallocatiebeslissingen van bedrijven gehad.
Dat heeft weer tot een diepgeworteld pessimisme over de wereldeconomie onder de marktdeelnemers geleid. Dit kwam onder meer tot uiting in een marktrally die werd gedreven door defensieve sectoren.
Beleggers stortten zich massaal op minder volatiele hoogdividendaandelen in de overtuiging dat deze de volatiliteit van obligaties bij het rendement van aandelen zouden geven. Als gevolg hiervan is naar mijn mening een zeepbel in dividendaandelen ontstaan, die nu bezig is leeg te lopen.
Animal spirits
Ook bedrijven werden voorzichtig: in plaats van te investeren, kozen ze ervoor hun kosten te verlagen en de groeiende stapels geld die ze in kas hadden te gebruiken om eigen aandelen in te kopen en meer dividend te betalen en daarmee hun aandeelhouders tevreden te stellen en de koers van hun aandelen op te drijven.
De laatste tijd lijkt dit echter te veranderen en zijn er signalen dat de ‘animal spirits’ terugkeren op de markten. Vrij onopvallend zijn bedrijven in het afgelopen jaar begonnen met wat misschien wel een van de grootste overnamegolven ooit wordt door, zolang het nog kan, te profiteren van goedkoop krediet en het enthousiasme van de markt over dergelijke transacties.
De aandelenmarkt beloont en versterkt dit gedrag, want de aandelen van zowel overnemende als over te nemen bedrijven schieten na aangekondigde overnames omhoog: opmerkelijk, aangezien het verleden leert dat overnames in het algemeen niet tot waardeschepping voor de aandeelhouders leiden.
De overgang van een deflatoire, defensieve mentaliteit naar een inflatoire houding kost uiteraard tijd, maar is al begonnen. Een reden waarom bedrijven zo’n haast maken met hun overnameactiviteit is dat de overnameprijs morgen hoger en de kwaliteit van het overnamedoelwit waarschijnlijk minder aantrekkelijk is. Hoe meer bedrijven en beleggers zich zorgen gaan maken over toekomstige koersstijgingen, hoe meer economische activiteit naar het heden wordt getrokken.
Nieuwe paradigma
In deze overgangsfase moeten beleggers zich afvragen hoe ze de komende twee à drie jaar gepositioneerd willen zijn. Wij richten ons op bedrijven die hun resultaten op termijn kunnen verbeteren, dankzij innovatie, veranderingen in de sector, regulering en andere krachten, en proberen daar vroeg te zijn.
Nu het extreem soepele monetaire beleid zijn einde nadert, willen wij exposure naar bedrijven waarvan de winsten en marges mee stijgen met de rentes. In dit opzicht zijn grote Amerikaanse financials aantrekkelijk. Na forse tegenwind in de afgelopen jaren is dit nu een van de weinige sectoren in de Amerikaanse markt waar de waarderingen historisch laag zijn.
Financials zijn weliswaar aan strikte voorwaarden gebonden ten aanzien van de hoeveelheid kapitaal die ze kunnen uitkeren, maar de kans is groot dat het strenge regelgevingsklimaat wordt versoepeld of elk geval stabiliseert. De grote banken zullen profiteren van de stijgende rentes en volatiliteit tijdens de overgang naar een meer inflatoire economie en hun rendementen zullen waarschijnlijk verbeteren.
Omdat wij voorzien dat de wereldeconomie zich gunstiger zal ontwikkelen dan veel beleggers verwachten, vergroten we ook onze focus op bedrijven die kunnen profiteren van aanbodtekorten die het gevolg zijn van jarenlange onderinvestering, de consolidatie van bedrijfstakken en de afbouw van capaciteit. Denk hierbij aan namen in industriële sectoren zoals lucht- en ruimtevaart, transport, utiliteitsbouw en woningbouwmaterialen.
Rotatie uit biotech
Verder zijn we overwogen in technologie en luxe consumentengoederen. Dit zijn sectoren waar zich forse veranderingen voltrekken en de sectorstructuur en prijsstelling snel kunnen verbeteren. Veel technologienamen in onze portefeuille zijn internetbedrijven, een markt waar we gigantische veranderingen en reële, houdbare winstkansen voor succesvolle innovatoren zien.
De verschuiving naar een grotere connectiviteit, mobiliteit en gebruik van cloud-applicaties zijn krachtige trends op de lange termijn. En in alle regio’s breiden de markten voor consumenten- en ondernemingstechnologie zich uit. We zijn onderwogen in sectoren die hebben geprofiteerd van de voorkeur voor defensieve dividendaandelen, zoals basisconsumentengoederen, nutsbedrijven en telecommunicatie.
Dankzij innovaties en de kans op medische doorbraken zijn biotechnologieaandelen zeer gewild onder de beleggers. De waarderingen hebben echter een niveau bereikt dat uiteindelijk tot teleurstellingen moet leiden. Daarom vrezen wij voor een rotatie uit biotechnologie, vooral nu andere sectoren van de wereldeconomie weer tekenen van leven vertonen. Op lange termijn is de gezondheidzorg echter een kansrijke groeisector gezien structurele termijntrends als de vergrijzing in de ontwikkelde markten en de toenemende welvaart in de opkomende wereld.
