Volgde je het advies van voorspellers over de rentestijgingen sinds 2010, dan zou je vandaag veel armer zijn. De rente zal natuurlijk stijgen en dat is een goede zaak. Het geeft ook aan dat de Amerikaanse economie opnieuw levensvatbaar is, zich herstelt en zich stilaan normaliseert.
Ironisch toch, want mensen willen vaak van twee walletjes eten. De mensen die het verschrikkelijk vinden dat de Federal Reserve zijn balans heeft opgeblazen en de rente zo laag heeft gehouden dat het risico op zeepbellen reëel was, zijn dezelfde mensen die ons nu waarschuwen voor de gevolgen van stijgende rentevoeten.
Laat me niet lachen. Vergeet niet dat je pas kunt meten of een QE-programma (Quantitative Easing) heeft gewerkt wanneer de obligatierente stijgt. Ik schrijf dit niet om u te vertellen dat de markt goedkoop is, want dat is niet zo.
Situatie is echt anders
Baissespeculanten die ons grafieken tonen van de waardering tegenover het bbp of de omzet, gaan aan een belangrijk aspect voorbij: de bedrijfswinsten zijn aan het stijgen. Dit keer is de situatie dus wel degelijk anders.
Baissespeculanten zullen dit ongetwijfeld eerst toegeven om daarna te beweren dat de huidige winstgevendheid gewoonweg niet kan standhouden. Wij houden er een andere mening op na en leggen ook uit waarom. Voorlopig suggereer ik gewoonweg dat een sterke winstgevendheid misschien de reden is waarom we Fed-vicevoorzitter Stan Fischer maar weinig horen, ondanks zijn focus op de risico’s voor de financiële stabiliteit.
De belangrijkste marktindices bevinden zich (bijna) op een recordhoogte, maar er is een verschil: de meeste multiples binnen deze indexen zijn niet zo uitgebreid of extreem als bij vorige pieken. Met uitzondering weliswaar van biotech en sociale media, aangezien die niet zo vaak in portefeuille zitten of aangeprezen worden als de populaire gevestigde sectoren.
Veerkracht van aandelen
De slabakkende economische groei, de lage winstverwachtingen, de stijgende dollar en de vrees voor een hogere rente hielden de aandelen onder knoet sinds november. Al vielen de winsten lang niet zo slecht uit als bedrijven lieten uitschijnen. Globaal genomen was de teneur bij bedrijven de voorbije tijd erg pessimistisch, zelfs nog voor de barre winter en de problemen aan de westkust.
Dit vond meer en meer ingang doordat bedrijven de verwachtingen gingen omzeilen om ze te kunnen overtreffen. Al kunnen bedrijven de verwachte winst per aandeel ook halen of overtreffen door eigen aandelen aan te kopen. In februari werd de hoogste waarde in dollar ooit genoteerd voor goedgekeurde inkopen van eigen aandelen.
De veerkracht van aandelen stuit nog steeds op verzet bij sceptische beleggers. Institutionele noch particuliere beleggers lijken bijzonder optimistisch. En dat is ongebruikelijk voor een markt die piekt, zoals sommigen de cyclus op dit moment omschrijven.
Lift off-modus
Toch wijzen de volgende signalen erop dat de markt niet piekt: een koerspiek onder invloed van speculatie, sterke geldstromen naar aandelen, de beursintroducties, de stijgende reële rente, een verschuiving naar defensieve waarden en een aanzienlijke verruiming van de kredietspreads. Een nog duidelijkere indicator dat de aandelen geen zeepbel vertonen, is de prijs van het aandeel Sotheby’s. Dat piekte in het verleden namelijk als er een zeepbel ontstond.
Nog één punt om mijn mening te staven: volgens Strategas Research Partners bedroeg eind maart 2015 de koers-winstverhouding van de vijftig grootste bedrijven uit de S&P 500 Index 16,5x tegenover 27,0x in maart 2000. Hoewel ze erg volatiel zijn, is het zeker het vermelden waard dat de winsten van de bedrijven uit de S&P 500 de neiging vertonen om 6 tot 7% te stijgen over een langere periode.
Het feit dat de Amerikaanse economie duidelijk niet versnelt naar een lift off-modus, doet vragen rijzen over haar onderliggende kracht en op welk peil de ‘neutrale rente’ ligt. In zijn jongste verklaring erkende de Fed dit door te stellen dat de lauwe groei “deels” te wijten was aan tijdelijke factoren. Dit wijst op verschillende meningen over de mate waarin de economie zal aantrekken.
Argusogen
De Fed lijkt ervan overtuigd dat er voldoende onzekerheid is over de manier waarop de recente signalen het globale groeitempo zullen beïnvloeden, zodat een renteverhoging voorlopig niet aan de orde is. Tenminste tot er sterkere en duidelijkere signalen opduiken. Conclusie? De Fed werkt nog altijd toe naar een normalisering.
De markt bleef wat futloos, grotendeels als gevolg van tegenstrijdige economische signalen. De signalen van een aantrekkende economie werden gevolgd door tekenen van zwakte, wat ertoe leidt dat men de rente-ingrepen van de Fed met argusogen volgt. Beleggers willen weliswaar eerst beter economisch nieuws horen voor ze meer aandelenrisico’s nemen, maar ze maken zich ook zorgen dat een aantrekkende economie resulteert in hogere rentevoeten.
Zou het dan kunnen dat we ons in een vreemde situatie bevinden waarin slecht economisch nieuws echt goed nieuws betekent voor de beurs? Ongeacht waar we onszelf zien in dit verwarrende plaatje, is het zo dat beleggers nog altijd uit aandelen stappen aangezien de inkoop van eigen aandelen het aanzienlijk beter blijft doen dan de beursintroducties. De sterkte van de Amerikaanse dollar blijft een neerwaartse druk uitoefenen op de inflatie en de rente in de Verenigde Staten, waardoor stijgende dividenden de aandelenkoersen nog meer zouden kunnen opdrijven.
Actief beheer
Volgens Andrew Garthwaite van Credit Suisse bedraagt het cash geld bij corporate en private participatiemaatschappijen, gecorrigeerd voor hun leverage, ongeveer 4,3 biljoen dollar of 10% van de wereldwijde marktkapitalisatie. Daardoor zien we binnenkort waarschijnlijk veel meer transacties.
Een betere buitenlandse groei (in combinatie met stimuli) helpt beleggers om sneller op te schuiven naar Amerikaanse aandelen die nauwer samenhangen met de wereldwijde groei, ondanks aanhoudende tegenslagen op de valutamarkt tegenover vorig jaar. Misschien bereikten we eind april wel een keerpunt met de verbetering van de vooruitzichten voor de wereldgroei, de sterkere inflatiesignalen en de stijging van de obligatierente?
Voor 2015 en 2016 samen denk ik dat de winstgroei van de S&P 500 niet ver onder zijn historische jaargemiddelde van 6% zal blijven. De winstvooruitzichten bleken overigens te laag voor het eerste kwartaal.
Wanneer de rente stijgt, is het traditioneel zo dat aandelenbeleggers beter scoren dan passieve fondsen. Is er minder correlatie tussen of binnen de sectoren, dan doet actief beheer het meestal beter dan passief beheer.
VS aantrekkelijkst
Een ander teken van een mogelijke wederopstanding van het beleggen in aandelen is dat het gelijke gewicht van de S&P 500, met andere woorden het ‘gemiddelde aandeel’, tot dusver in 2015 al beter presteerde dan de index. Dat is ook te merken aan de Value Line Arithmetic Index (een gelijk gewogen index), die het dit jaar eveneens beter doet dan de S&P 500.
Er zijn nog altijd problemen waar we ons zorgen over moeten maken. De kans dat de eurozone ontspoort door Griekenland, het effect van een Russische bankencrisis op Europa, een harde landing in China, de immer aanwezige geopolitieke spanningen en de gevolgen de inkomensongelijkheid.
De VS blijft hoe dan ook aantrekkelijker dan de rest van de wereld. Dat heeft het land te danken aan het feit dat het in 2014 de grootste olie- en aardgasproducent ter wereld was.
