Volatiliteit zorgde de voorbije drie maanden voor opschudding door de stijgende (en rustige) trend bij de rendementen een halt toe te roepen op een markt die sinds 2011 geen fikse correctie meer heeft ondergaan. Een interview met Chuck Royce , Chief Executive Officer van Royce & Associates, een onderdeel van Legg Mason. Is de markt een nieuwe fase ingegaan?
Was de hogere volatiliteit op de markt in het derde kwartaal een verrassing voor u?
“Niet helemaal. De markt deed het zo rustig aan (een sterke maar gestage stijging) in de achttien maanden voor het derde kwartaal, dat de volatiliteit onvermijdelijk zou gaan pieken. Het voorbije kwartaal was zeker een volatiele periode met een uitgesproken neerwaartse trend. Die trend tekende zich al af in juli, in het begin van het kwartaal. De aandelenprijzen zakten vrij constant in zowat de hele maand juli en veerden daarna op in augustus.”
“September bleek een uiterst grillige maand en deed een groot deel van de winst van de maand voordien teniet. Op sommige septemberdagen was de daling even groot als in juli. Tot dusver maakt dit volgens mij deel uit van een historisch normaal correctieproces doordat de markt een nieuwe fase ingaat.”
“Ik weet niet of we al in een nieuwe cyclus zitten, maar de recente volatiliteit toont duidelijk aan dat de groeiperiode van begin 2013 tot en met de eerste helft van dit jaar achter ons ligt. Een periode waarin zich geen noemenswaardige gebeurtenissen voordeden. Een terugblik vertelt ons dat we in het verleden al een aantal donkere najaarsdagen meemaakten: 1987, 1997, 2001, 2008 en 2011. Bij de slotbel keken we telkens aan tegen een correctie van 10 tot 12%.”
Denkt u dat large caps tot het eind van het jaar of misschien nog langer beter zullen blijven presteren dan de small caps?
“Dat lijkt me niet onwaarschijnlijk. De dominantie van de large caps was naar mijn gevoel tot nu toe de meest frappante gebeurtenis van 2014. Wat vooral opviel was dat de large caps het beter deden dan de small caps tijdens de jongste correcties.”
“Zo kelderde de small cap Russell 2000 Index in juli (-6,1%) en wist de large cap Russell 1000 Index de schade te beperken (-1,6%). Dit soort correcties zijn een normaal verschijnsel in elke marktcyclus, maar de steeds grotere kloof tussen de prestaties van de verschillende activaklassen vormt niet per definitie een onderdeel van elke grote marktfase.”
Maakt u zich zorgen over een zeepbel bij de small caps?
“Neen. We hebben enkele minizeepbellen gezien bij de small caps. Biotech en enkele sociale media en verwante telecombedrijven lieten vrij grote correcties optekenen. Volgens mij wijst niets daarvan erop dat small caps als categorie gevaar lopen op een correctie van de omvang van de technologiezeepbel in 2000 of een langdurige neerwaartse evolutie zoals tussen juli 2007 en maart 2009 onder invloed van zowel de recessie als de financiële crisis.”
“De meeste bedrijven die we hebben gesproken handhaven hun positieve vooruitzichten op lange termijn. Eigenlijk verwacht ik dat de small caps het in de volgende cyclus beter zullen doen dan de large caps wanneer de markt in de lift zit.”
Denkt u dat de Amerikaanse economie zal blijven aantrekken?
“Ja, ik denk dat de economie nog altijd sterker wordt en dat er geen tekenen zijn dat er een aanzienlijke afkoeling aankomt. Wie beroepshalve moet nadenken over grootschalige macro-economische problemen wijst op enkele terechte bekommernissen: er was niet voldoende inflatie, de enorme hoeveelheid liquide middelen die de Federal Reserve (Fed) in de economie heeft gepompt hadden geen evenredig effect op de kredietverlening en we hebben nog altijd geen grote CAPEX-cyclus (kapitaaluitgaven) gezien.”
“Hoe dan ook blijft de economie aantrekken. De markt voor fusies en overnames liet puike prestaties optekenen en dat is vaak een voorteken van een dynamische CAPEX-cyclus. Bovendien toont de recente stormloop op de dollar hoe sterk de Amerikaanse economie voor de dag komt in vergelijking met de rest van de ontwikkelde wereld. Ik denk dat het waarschijnlijk de goede richting blijft uitgaan, aangezien de Fed de economie stilaan volledig ongemoeid laat.”
Hoe staat het met de huidige kwaliteit van de small caps?
“Vele jaren vóór er sprake was van de financiële crisis kozen wij al voor kwaliteit wat small caps betreft. Dat zal niet veranderen. Onze uitdaging was, dat hoewel veel kwaliteitsvolle small caps het goed gedaan hebben sinds de small caps in maart 2009 een dieptepunt bereikten, vele andere geen gelijke tred konden houden met de meer defensieve of ‘high growth’-domeinen.”
“Desondanks geloven we nog altijd dat fundamenteel sterke bedrijven die onder hun private waarde verhandeld worden, op langere termijn beter kunnen presteren dan andere en vaak met een lagere volatiliteit. Voor ons blijven dit belangrijke beleggingsprincipes.”
“Ik denk ook dat een aantal kwaliteitsvolle small caps op basis van hun drie- tot vijfjarige vooruitzichten ondergewaardeerd zijn in vergelijking met andere small caps en andere beleggingsalternatieven. Absoluut gezien lijken ze misschien niet goedkoop, maar op het einde van het derde kwartaal zag ik wel bedrijven die aantrekkelijk geprijsd leken ten opzichte van de andere aandelen.”
Wanneer verwacht u dat de Fed de rente optrekt?
“De consensus is dat de Fed op middellange termijn de liquiditeit hoog en de rente laag zal houden. De rente of andere zaken voorspellen is niet onze specialiteit, maar ik denk dat een sterke economische bloei sneller tot renteverhogingen kan leiden dan velen denken.”
“Het schatkistpapier met een looptijd van tien jaar zou dan kunnen stijgen tot 3% of meer, maar in absolute cijfers is dat nog altijd niet veel. In elk geval denk ik dat een renteverhoging een gezonde ingreep kan betekenen voor zowel de economie als de markt.”
