De Next Eleven zijn elf landen (Bangladesh, Egypte, Indonesië, Iran, Mexico, Nigeria, Pakistan, Filipijnen, Zuid-Korea, Turkije en Vietnam) die door Goldman Sachs al in 2005 geselecteerd zijn om samen met de BRIC-landen de grootste economieën van de wereld te worden. Suneil Mahindru, Chief Investment Officer International Equity bij Goldman Sachs AM, legt uit welke N-11 landen momenteel het meeste groeipotentieel hebben en de achterliggende redenen hiervoor.
Wat zijn de belangrijkste factoren waarmee een fund manager opkomende markten rekening moet houden?
Opkomende markten zullen eerder worden beïnvloed door specifieke factoren binnen een land dan door gemeenschappelijke issues. Het is daarom van belang om ieder land apart te bekijken in plaats van de regio te analyseren als één beleggingscategorie.
Daarnaast is het van essentieel belang verder te kijken dan de macro-economische omstandigheden op de korte termijn en bij voorkeur de aandacht te richten op het begrijpen van de onderliggende ondernemingsdynamiek die, in combinatie met het onderliggende thema van demografische kracht en groei van de middenklasse, tot een hoger rendement kan leiden.
In welke N-11-landen ziet Goldman Sachs de beste kansen?
Momenteel bestaat de helft van de N-11 uit landen die bezig zijn met het doorvoeren van belangrijke structurele hervormingen; hervormingen die een positief effect kunnen hebben op hun economieën. De landen waarop wij ons momenteel het meest richten zijn:
– Mexico: hervormingen van de arbeidsmarkt, de fiscale omgeving en de energiemarkt kunnen een aanzienlijk effect hebben op de productiekosten en de onderliggende economische vooruitzichten.
– Indonesië: forse loon- en subsidiewijzigingen die vorig jaar zijn ingevoerd zullen bijdragen aan een beter beheersbare tekort op de lopende rekening, waarbij hogere investeringen in infrastructuur de economische drijfveer zullen zijn.
– Pakistan: de nieuwe regering pakt met succes machtskwesties aan en heeft voor het eerst sinds jaren een obligatielening uitgegeven.
– Filipijnen: het programma voor infrastructurele investeringen kan een grote economische drijfveer zijn.
– Nigeria: machtshervormingen lijken te werken en het aanbod is stabieler, al willen wij meer concreet bewijs krijgen van investeringen in greenfields.
– Egypte: de nieuwe regering wil een duidelijke agenda van fiscale hervorming en investeringsprojecten in infrastructuur voortzetten.
Hoe zijn jullie momenteel gepositioneerd? Kunt u een uitgebreide omschrijving geven van de portefeuille per land en per sector? Wat zijn de meest recente in- en uitstapbewegingen binnen de portefeuille?
Mexico (22,3% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: + 1,2%)
-De Mexicaanse aandelenmarkt blijft dit jaar tot nu toe onder de maat presteren als gevolg van een vertraging van de BBP-groei. Dit komt voornamelijk door de malaise na de verkiezingen en lagere overheidsbestedingen als gevolg van het feit dat de nieuwe regerende partij alle aandacht richtte op de eigen hervormingsagenda.
– Meer recentelijk zien wij dat de overheidsbestedingen weer op gang komen en dat er aanzienlijke vooruitgang wordt geboekt op het gebied van controversiële fiscale en energiehervormingen. Dit heeft de aandelenmarkt een positieve impuls gegeven.
– Wij blijven positief over de economische vooruitzichten vanwege: i) het herstel in de VS, ii) het groeiende concurrentievermogen van productiebedrijven, iii) enorme structurele hervormingen die gericht zijn op energie, arbeid, onderwijs en fiscaal-budgettaire vraagstukken, en iv) positieve vooruitzichten voor kredietverstrekking en consumptie.
– De waardering van bepaalde sectoren blijft wat aan de hoge kant, met name met betrekking tot basisconsumptiegoederen, die de afgelopen jaren verhandeld worden conform consensus. Wij vinden echter nog altijd interessante kansen in de industriële sector en de sector niet-essentiële consumptiegoederen.
Zuid-Korea (21,1% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +2,5%)
– Vanaf begin dit jaar loopt Zuid-Korea achter bij de N-11-landen omdat beleggers zich nog altijd zorgen maken over het effect van een vertraging in China en de gevolgen daarvan voor de Koreaanse export. Bovendien blijven de Koreaanse macrocijfers wat achter en dit komt het sentiment evenmin ten goede.
– Wij blijven echter geloven dat Zuid-Korea uniek gepositioneerd is om het dit jaar goed te doen omdat het herstel in de VS en Europa doorzet, de regering de binnenlandse vraag blijft stimuleren en het land nog altijd minder kwetsbaar is voor groeiende financieringskosten vanwege de gezonde lopende rekening op dit moment.
– Wij nemen momenteel een positie in die gericht is op het herstel van aandelen in de retailbranche gericht op binnenlandse consumptie. Daarnaast hebben wij een overweight positie in auto’s, conform onze mening dat de vraag van ontwikkelde landen zal gaan verbeteren naarmate het herstel zich uitbreidt naar de consument.
Indonesië (14,3% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +20,2%)
-De tweede helft van 2013 werd gekenmerkt door een sterke uitstroom van buitenlandse activa en negatief sentiment van beleggers die vreesden dat het besluit van Indonesië om de munteenheid te stabiliseren door de rente te verhogen een negatief effect zou kunnen hebben op de groei.
– Tegen de verwachting in groeide het BBP met 5,7% op jaarbasis in het vierde kwartaal. Deze groei werd veroorzaakt door een stijging van de export waarbij het land profiteerde van een grotere vraag naar steenkool, mineralen en ertsen.
– Op de lange termijn zouden de demografische kansen, politieke stabiliteit en aanhoudend lage consumptie en kredietniveau moeten leiden tot een groei van 5-6%.
– Wij hebben een overweight positie in bepaalde bancaire en andere financiële aandelen conform onze mening dat de kredietpenetratie laag blijft en de groeivooruitzichten positiever lijken.
Turkije (13,9% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +21,0%)
– De prestaties in 2014 werden in eerste instantie gedreven door het geleidelijk afremmen van kwantitatieve verruiming in de VS, corruptieonderzoeken en politieke onzekerheid. Dit leidde tot verkopen op de aandelenmarkt en een zwakkere lira. Het besluit van de Turkse centrale bank om in maart de rente te verhogen in een poging om de munteenheid te stabiliseren leidde ook tot zorgen over mogelijk negatieve gevolgen voor kredietexpansie en groei.
– Eind maart trokken de aandelenmarkten weer aan nadat Erdogan en zijn AK-partij de lokale verkiezingen wonnen met meer dan 40% van alle stemmen. Dit zorgde voor duidelijkheid over de politieke situatie in Turkije. Wij beschouwen dit als positief op de korte termijn aangezien politieke stabiliteit de markten zal helpen, maar wij blijven voorzichtig voor wat betreft de vooruitzichten voor de middellange termijn en de kans op nieuwe corruptieschandalen in de aanloop naar presidentiële en parlementaire verkiezingen.
– In verband met deze recente uitdagingen hebben wij waarderingen zien dalen. Ook al zijn wij van mening dat wij uiterst kieskeurig moeten zijn als het gaat om Turkse aandelen, zien wij kansen in de sectoren telecom, nutsbedrijven en basisconsumptiegoederen.
Nigeria (8,4% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: -2,3%)
– Nigeria heeft dit jaar tot nu toe beneden de maat gepresteerd ten opzichte van de andere N-11-landen door toenemende politieke verdeeldheid in de aanloop naar de verkiezingen in 2015 en door druk op de valuta. De Nigeriaanse benchmark wordt gedomineerd door banken en bedrijven in consumptiegoederen, die allebei erg vatbaar zijn voor een zwakke naira.
– De regerende People’s Democratic Party heeft voor het eerst in de geschiedenis te maken met nationale oppositie in de vorm van het recent opgerichte All Progressives Congress. Wij verwachten daarom dat aandelen instabiel zullen blijven totdat er meer zekerheid is over de politieke toekomst van Nigeria.
– Desalniettemin voert President Jonathan machtshervormingen door en wij zien nog altijd echt bewijs dat er nieuwe fabrieken worden gebouwd. Verbeteringen in de basisinfrastructuur kunnen voor Nigeria van doorslaggevend belang zijn om te profiteren van zijn fenomenale demografische voordeel.
– Wij hebben nog altijd een overweight positie in de betonsector, gezien de focus op
infrastructurele ontwikkeling, en ondanks onze voorzichtige vooruitzichten voor banken biedt de recente verkoopgolf ons aantrekkelijke instapniveaus voor sommige, kwalitatief betere, namen binnen de sector.
Filipijnen (4,7% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +17,3%)
– In 2014 is er op de Filippijnen een instroom van buitenlandse activa geweest die de aandelenmarkt heeft gestimuleerd. Daarnaast hebben bedrijfsresultaten, met de sectoren consumptiegoederen en vastgoed als koplopers, en een stijgende rente de markt verder gesteund.
– Hoge afdrachten hebben geholpen het overschot op de lopende rekening in stand te houden en het schuldniveau blijft laag. Wij verwachten daarom nog steeds dat de Filippijnen een van de sterkere economieën in Azië wordt, vooral nu wereldwijd de economische activiteit aantrekt.
– Vóór de teruggang van vorig jaar hadden de Filippijnen enkele jaren sterk gepresteerd en waarderingen waren iets gestegen. Veel beleggers namen hun winst toen medio 2013 grotere uitdagingen zichtbaar werden binnen de opkomende markten. Dit heeft bijgedragen aan een normalisering op sommige gebieden en wij zien vooral kansen in de consumentensectoren, al blijven wij relatief defensief gepositioneerd.
Egypte (4,3% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +13,5%)
– De aandelenbeurs is in USD-termen meer dan 40% hersteld sinds de regering Morsi vorig jaar door het leger werd afgezet. De markt is daarbij gesteund door een aanzienlijke verbetering in het dagelijks bestuur van het land en ook door de financiële steun van landen binnen de Gulf Cooperation Council (VAE, Koeweit en Saoedi-Arabië).
– Generaal El Sisi, die eerder aftrad als hoofd van het leger, won in mei de presidentsverkiezingen. Zijn premier bevestigde onlangs dat het kabinet grotendeels ongewijzigd zal blijven na de volgende verkiezingen en de regering presenteerde haar economische strategie waarin ze de begrotingsconsolidatie wil voortzetten en de economie van Egypte nieuw leven wil inblazen door middel van groei van het toerisme en investeringen.
– De economie moet nog altijd veel structurele hervormingen ondergaan om de fiscale begroting te verbeteren. De blijkbaar niet-aflatende steun van de Gulf Cooperation Council (GCC) zal er echter voor zorgen dat de economie enkele jaren heeft om de kloof te dichten en het land de kans te geven om een stimuleringsprogramma door te voeren naast de noodzakelijke subsidieverlagingen.
– Wij blijven de voorkeur geven aan consumptiegoederen en zien kansen in namen buiten de benchmark, namen waarvan wij denken dat ze zullen profiteren van Egyptes jeugdige en steeds rijker wordende bevolking.
Pakistan (3,8% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +12,6%)
– De nieuwe regering die afgelopen mei aan de macht kwam en hervormingsgezind heeft grote successen geboekt bij het doorvoeren van belangrijke veranderingen, met name in het verbeteren van de stroomvoorziening en investeringen in infrastructuur. Beide zijn essentieel voor duurzame groei op de lange termijn.
– Naar onze mening blijven Pakistaanse aandelen aantrekkelijk gewaardeerd, zowel absoluut als relatief gezien, ondanks het feit dat de markt dit jaar tot dusver goed presteert. Wij zien veel potentieel als een nieuwe regering hervormingen binnen de energiesector en nutsbedrijven met succes kan doorvoeren, en wij zijn ook van mening dat het land zal blijven profiteren van de groeiende economie die op eigen land gericht is.
Vietnam (2,7% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +11,4%)
– De Vietnamese aandelenbeurs heeft recentelijk positief momentum getoond. Hoewel wij niet denken dat het afremmen door de Fed van kwantitatieve verruiming gevolgen zal hebben voor de vooruitzichten van Vietnam blijven wij toch elk risico op instabiliteit of een toename van slechte leningen binnen het bancaire systeem nauwlettend volgen.
– De vooruitzichten voor de middellange termijn blijven positief, gesteund door een opleving van de internationale economische activiteit en het potentieel voor een verdere stijging van het marktaandeel in de export van textiel en andere lichte productiegoederen.
– Wij blijven voorzichtig waar het de bancaire sector betreft, maar zien interessante kansen in de vastgoedsector.
Bangladesh (2,2% van de portefeuille / rendement lopend boekjaar: +24,7%)
– De aandelenmarkt van Bangladesh laat dit jaar tot dusverre een sterke opleving zien, gesteund door verbeteringen in fundamentele binnenlandse factoren.
– Kijkend naar de langere termijn zullen het loonkostenvoordeel en de vrijstelling van douanerechten de internationale concurrentiepositie in de lichte productie-industrie verbeteren en zorgen voor verder voordeel als gevolg van de verplaatsing van handelsactiviteiten uit China. Dit wordt ook nog geholpen door de opbouw van infrastructuur door heel Bangladesh. Dit zal volgens ons de benodigde basis vormen voor toekomstige groei.
Hoe worden de ondernemingen geselecteerd? Wat zijn de belangrijkste factoren waar rekening mee gehouden wordt bij de selectie van aandelen?
Ons beleggingsproces is erop gericht om ervoor te zorgen dat onze klanten het spannende seculiere groeiverhaal binnen de N-11-economieën meemaken en de beste kansen krijgen binnen het N-11-aandelenuniversum.
Wij verrichten onderzoek op lokaal niveau waar wij over veel deskundigheid beschikken. Analisten dienen eigen, bottom-up onderzoek uit te voeren over de ondernemingen binnen hun sector. Wij laten onderzoek op aandelenniveau zo veel mogelijk over aan de lokale analist aangezien deze persoon de expert is en het dichtst bij de informatiestroom staat.
Door onze beleggingsfilosofie worden wij uitgedaagd om bedrijven te vinden met uitstekende eigenschappen, waaronder:
– gevestigde merknaam
– dominant marktaandeel
– prijsstellingsvermogen
– vaste omzetstroom
– hoog rendement op geïnvesteerd vermogen
– sterke balans
– sterk managementteam
– rationele kapitaalinzet
– solide operationele geschiedenis
– stimulerende maatregelen afgestemd op aandeelhouders
Volgens ons ontwikkelen ondernemingen met bovenstaande eigenschappen zich vaak tot winnaars op de lange termijn aangezien ze goed gepositioneerd zijn om:
– marktaandeel te winnen
– winstgroei in stand te houden
– seculiere groeimogelijkheden te benutten
– prijsstellingsmacht uit te oefenen
– groei zelf te financieren
– concurrentievoordeel te verdedigen en uit te bouwen
– superieure groei in de toekomst te verwezenlijken
Wanneer we hebben vastgesteld welke ondernemingen dit zijn, bepalen wij welke het aantrekkelijkst gewaardeerd zijn en de grootste groeimogelijkheden bieden.
Hoe zit het met de samenstelling van de portefeuille? Beschouwen jullie deze als stabiel of wordt deze vaak aangepast?
De omloopsnelheid van de GS N-11SM Equity Portfolio is ongeveer 60%. Wij beschouwen dit als stabiel al kunnen periodes van grote marktvolatiliteit vragen om een hogere omzet als gevolg van grotere verschillen tussen aandelenkoersen die kunnen zorgen voor aan- en
verkoopmogelijkheden.
Bezoeken jullie de ondernemingen waarin jullie investeren? Wat verwachten jullie van bijeenkomsten met het management van deze ondernemingen en wat voor soort informatie verwachten jullie van ze?
Wij zijn van mening dat regelmatige, persoonlijke ontmoetingen met het bestuur van essentieel belang zijn om ondernemingen te kunnen analyseren en om op de hoogte te blijven van huidige en toekomstige ontwikkelingen. Het Emerging Market Equity-team heeft elk jaar een uitgebreid programma van af te leggen bedrijfsbezoeken.
Tijdens deze bezoeken worden intensieve gesprekken gevoerd over de bedrijfsactiviteiten, financiële prestaties en bedrijfsstrategie met als doel een beter begrip te krijgen van ondernemingsstrategieën en de kwaliteit van het management. In 2013 legde het Emerging Market Equity-team circa 4.000 bedrijfsbezoeken af.
Wij leggen indien nodig bezoeken ter plaatse af en houden ook conference calls met het management. Ook spreken wij met klanten, leveranciers en concurrenten van de ondernemingen om uitspraken van het bestuur te kunnen verifiëren. Wij ontmoeten het management van alle ondernemingen binnen onze portefeuille.
Belegt GS liever in lokale markten of in grotere markten met meer liquiditeit?
Wij beleggen liever in lokale markten aangezien wij zo het dichtst bij het onderliggende thema zitten. Desalniettemin hebben wij ook af en toe de voorkeur gegeven aan ondernemingen met een beursnotering in het VK mits deze voldoende blootgesteld zijn aan de onderliggende markten. Wij houden geen aandelen in multinationals waarvan slechts een gering deel van de omzet afkomstig is uit N-11 markten.
