Het hoeft niet te verbazen dat de sterke prestaties van de Amerikaanse aandelenmarkten in de laatste jaren heel wat belangstelling hebben gelokt. De rally heeft ervoor gezorgd dat koersen in de Verenigde Staten vandaag correct gewaardeerd zijn, waardoor wij er nog weinig reden zien om te kopen. Als waardebeleggers zoeken wij aandelen die worden verkocht met een aanzienlijke korting ten opzichte van wat wij denken dat ze waard zijn.
De Templeton Global Equity Group ziet vandaag veel meer ondergewaardeerde bedrijven buiten de VS. Ook de twee opkomende markten die de laatste jaren uit de gratie van de beleggers zijn geraakt door hun glansloze prestaties, namelijk Zuid-Korea en China horen erbij. Het is aanlokkelijk om alle opkomende markten over dezelfde kam te scheren, maar elk land heeft zijn eigen kenmerkende eigenschappen en problemen.
Sommige markten noteren hogere koersen dan ooit tevoren, met waarderingsniveaus die een duidelijke premie ten opzichte van sommige ontwikkelde markten inhouden, terwijl andere opkomende markten het vrij moeilijk hebben. Sommige hebben de sterke groei van hun economie in de laatste tien jaar goed aangepakt, terwijl in andere markten de inflatiedruk hoog is opgelopen of de lopende rekening uit de hand is gelopen.
Kasgeld in Zuid-Korea
Zuid-Korea bevindt zich volgens ons in het kamp van de ‘goede’ economische actoren en deze markt heeft naar onze mening enkele van de goedkoopste aandelen ter wereld te bieden, waaronder veel aandelen in de materialen-, financiële en elektronicasector. Maar het is ook een markt waar de dividendopbrengsten zijn achtergebleven. Bedrijven hebben een groot bedrag aan ‘free cashflow’ gegenereerd, maar daarvan is weinig naar de aandeelhouders teruggevloeid.
De regering van Zuid-Korea drukt onder leiding van de president, Park Geun-hye, en de minister van Financiën, Choi Kyung-hwan, een hervormingspakket door dat het dividendprobleem zou moeten aanpakken. De grootste conglomeraten worden verplicht tot 80% van hun netto-inkomsten te spenderen aan dividenden, binnenlandse investeringen of lonen van werknemers.
Zo niet, dan wordt een belasting van 10% op de winst geheven. Die maatregel zal de bedrijven mogelijk dwingen om hun kasgeld te gaan gebruiken, wat op zijn beurt de beslissende stap zou kunnen zijn die nodig is om sterk ondergewaardeerde aandelen in de juiste richting te doen bewegen. Bovendien heeft Choi Kyung-hwan deze zomer een stimuleringspakket van 40 miljard dollar aangekondigd en verlaagde de centrale bank van het land in augustus zijn belangrijkste rentevoet voor het eerst in vijftien maanden naar 2,25%, het laagste peil sinds november 2010.
Naast Zuid-Korea zien we ook mogelijkheden in China, waar de aandelenkoersen vandaag een stuk lager liggen dan de hoogterecords die werden bereikt vóór de financiële crisis, in 2006 en 2007. En onze keuzemogelijkheden zijn er uitgebreid door de beursintroductie van talrijke bedrijven in de laatste vijf tot tien jaar. De aandelen die wij aankochten waren vooral bedrijven die genoteerd zijn aan de beurs van Hongkong.
Nu de beurzen van Hongkong en Shanghai met elkaar verbonden worden in het kader van een nieuw overheidsprogramma, zullen wij in de toekomst mogelijk meer toegang tot de A-aandelen op de beurs van Shanghai hebben. Als beleggers die individuele aandelen bottom-up selecteren, denken wij dat er mooie kansen te rapen zijn. China is op dit moment een zeer diepe markt.
Eurozone ontspoord?
Europa is een andere regio die wij met belangstelling volgen. De eurozone trok zich zo’n jaar geleden voorzichtig los uit een lange recessie, maar uit recente bbp-cijfers is gebleken dat de motor aan het sputteren is en dat er geen verdere economische vooruitgang meer wordt geboekt. De crisis in Oekraïne zou daar mogelijk toe hebben bijgedragen. Veel analisten denken dat het herstel van de eurozone is stilgevallen en daardoor worden veel Europese bedrijven nog steeds tegen een korting verhandeld.
Zoals wij het beoordelen, is de eurozone nog steeds uit het dal van de staatsschuldencrisis van 2012 aan het kruipen. Wat Europa meemaakte was zonder enige twijfel dramatisch. Er mag niet worden overschat hoe moeilijk deze periode was voor de Europese consumenten en bedrijven. De leenkosten schoten omhoog en ze maakten zich echt zorgen over hun toegang tot krediet, waardoor (niet verwonderlijk) zowel de kapitaalinvesteringen als de werkgelegenheid onder druk kwamen te staan.
Het genezingsproces van Europa is nog volop bezig, maar wij denken dat het continent zal herstellen op het ritme van ’twee stappen voorwaarts, één achterwaarts’, inzake winstgroei, bedrijven die investeren in kapitaalverbeteringen en overheden die hervormingen doorvoeren. Hoewel wij over het algemeen geloven in Europa, wil ik nogmaals benadrukken dat wij vanuit een bottom-up perspectief aandelen uitkiezen. Wij kopen dus niet de regio, maar bedrijven die daar toevallig gevestigd zijn.
Sommige ervan zijn multinationals die weliswaar bekendstaan als Europese bedrijven met een Europese hoofdzetel, maar die niet noodzakelijk Europees zijn wat de oorsprong van hun winst, omzet en inkomsten betreft. Veel van deze bedrijven hebben een grote blootstelling aan de VS en de opkomende markten. Wij beschouwen ze als wereldwijde bedrijven waarvan de aandelen tegen een aanzienlijke waarderingskorting worden verhandeld en nog een marge voor winstherstel bieden.
Financials en gezondheidszorg
Vanuit sectorperspectief geven wij de voorkeur aan financiële instellingen en gezondheidszorgspelers die in diverse regio’s actief zijn. De financiële sector is zich aan het herstellen van de grote crisis die in 2008 uitbrak. De laatste jaren zijn er enorme stappen voorwaarts gezet op het vlak van liquiditeit en kapitaalniveaus, maar wij denken dat er nog heel wat verdere verbeteringen mogelijk zijn.
Ook de winstgevendheid heeft zich voor een flink stuk hersteld, al geloven wij dat er nog ruimte voor groei is. Naar onze mening hebben ook de koersniveaus nog veel stijgingspotentieel, en zullen ze zelfs terug aanknopen bij de gemiddeldes op de lange termijn, al verwachten we niet dat het krankzinnige groeitempo van de jaren 2000 zal terugkeren.
De gezondheidszorgsector is een heel ander verhaal. Deze sector kende niet de bliksemsnelle op- en neergang die de financiële instellingen in de late jaren 2000 hebben meegemaakt. In plaats daarvan heeft zich in de gezondheidszorgsector gedurende tien jaar een verschuiving voorgedaan. Sommige farmaceutische aandelen werden eind de jaren 1990 verhandeld tegen 35 maal de winst, en zakten daarna weg tot nauwelijks meer dan tien maal de winst.
Ook hier stellen wij vast dat deze aandelen al een deel van het verlies hebben goedgemaakt, maar ook dat ze volgens ons nog steeds ondergewaardeerd zijn. Ze hebben solide cashflows gegenereerd, ze kunnen bogen op winstgroei en het is een sector die nu slimmer bezig is dan voordien. Veel van deze bedrijven concentreren zich vandaag veel meer op het leveren van diensten met toegevoegde waarde en op investeringen in onderzoek en ontwikkeling.
Uit de fusies en overnames die wij de laatste tijd hebben gezien, leiden wij af dat je het wel goed of beter moet doen in de sector, of je vliegt eruit. Als een bedrijf een afdeling heeft die niet concurrerend is en dat niet zal worden, dan ruilen ze die met een ander bedrijf, waardoor het businessmodel en de aandelenkoersen van beide bedrijven verbeteren.
Peter Wilmshurst is portfoliomanager bij de Templeton Global Equity Group
