De Europese Centrale Bank (ECB) liet het monetair beleid ongemoeid. Dat kwam als een verrassing voor de financiële markten. Die hadden op extra versoepeling gerekend. De Federal Reserve, de Amerikaanse centrale bank, bleef van haar kant agressief waardoor de nervositeit in de markten voortduurde.
Deze ontwikkelingen culmineerde op vrijdag 9 september in de grootste daling voor Amerikaanse aandelen sinds het Brexit-referendum, terwijl de obligatierente steeg. Bovendien liepen de spreads op ‘perifere’ obligaties uit, vooral in Italië en Portugal. We wijzigden onze al voorzichtige assetallocatie niet, deels omdat we aandelen vrij duur vinden, terwijl we slechts een bescheiden bbp- en winstgroei verwachten en omdat de onzekerheid over het monetaire beleid en de geopolitieke ontwikkelingen voortduurt.
Toen ECB-voorzitter Mario Draghi stelde dat het mechanisme van de monetaire transmissie naar de reële economie nooit beter had gewerkt, overdreef hij waarschijnlijk opzettelijk. Toch leek hij best tevreden met de effecten van het huidige ECB-beleid. De kredietmarkten in de eurozone zijn niet langer gefragmenteerd en het krediet bereikt de privésector. Draghi wees erop dat eventuele negatieve bijwerkingen zoals lagere winsten bij banken of spaarwoede vooralsnog beperkt bleven. Met een lage, maar stabiele inflatie en positieve economische vooruitzichten zag de ECB geen reden om haar programma voor activa-aankopen uit te breiden. Het onderwerp kwam tijdens de vergadering van de raad vorige week zelfs niet aan bod.
Positief
Aanvankelijk reageerden de markten negatief, maar dat was van korte duur. Op zich kan dat positief zijn omdat het er mogelijk op wijst dat de markten eindelijk wat minder aan het geldinfuus hangen. Wij denken echter dat de milde reactie veeleer te danken was aan het feit dat de ECB de deur openliet voor een uitbreiding van het programma op latere datum. Dat gaf de markten weer een sprankje hoop.
Wel gaf de raad van bestuur opdracht aan comités om op zoek te gaan naar opties voor een vlotte toepassing van de activa-aankopen in een context van (toenemende) schaarste van specifieke obligaties die de ECB in het kader van haar programma aankoopt. Als het tempo of de regels niet wordt gewijzigd, kan het aanbod van Duitse obligaties later dit jaar of begin volgend jaar opdrogen.
Zorg
Wat kan er dus veranderen van nu tot december? De economische groei kan onder de relatief optimistische prognoses van de ECB blijven. De lage inflatie is nu al een punt van zorg voor de ECB en trekt wellicht niet aan ondanks het inschikkelijke monetaire beleid en de uitzonderlijk gunstige financieringsvoorwaarden. We denken dan ook dat de ECB haar programma van activa-aankopen met zes maanden zal verlengen zodra de comités een uitweg hebben gevonden voor de schaarste van specifieke obligaties.
Ondanks enkele zwakke cijfers die de waarschijnlijkheid van een Amerikaanse renteverhoging deze maand verlaagden, bleven de Fed-leden op een verkrapping aansturen. Voorzitter Rosengren van de Fed in Boston stelde dat de lage rente de kans op een oververhitting van de economie verhoogt en dat een geleidelijke monetaire verkrapping dus raadzaam is. De prijzen voor futures op de Amerikaanse basisrente wijzen er echter niet op dat de centrale bank haar woorden in daden zal omzetten en het beleid in de nabije toekomst effectief zal verkrappen.
Fel
Toch reageerden de markten fel op de gewijzigde toon van de centrale bankiers. De woorden van Eric Rosengren stuurden aandelen en obligaties lager en op de maandag na de grote verliezen van de vrijdag duurde de verkoopgolf voort. Daaruit blijkt dat de markten rekening blijven houden met een renteverhoging. Komt er al een verhoging deze maand, dan staat de deur op een kier voor een nieuwe renteverhoging in december. De maatregel zou immers gezien worden als een teken dat de Fed er sterker op vertrouwt dat de Amerikaanse economie gezond blijft. Als dat gebeurt, zouden de markten stilaan rekening moeten houden met twee renteverhogingen dit jaar in plaats van slechts één.
Wij denken echter dat de kans op een verhoging deze maand is geslonken, onder meer door zwakte in het recentste arbeidsmarktrapport en de ISM-indices. Andere recente indicatoren zoals het aantal eerste aanvragen voor een werkloosheidsuitkering, het consumentenvertrouwen en cijfers van de huizenmarkt wijzen er weliswaar niet op dat de groei fors vertraagt, maar een aantal regionale indicatoren is al verzwakt en de eigen Labour Market Conditions Index van de Fed staat al in het rood. Dat alles zou voor de Fed moeten volstaan om het beleid ongemoeid te laten.
