De eerste maanden van 2016 waren allesbehalve geruststellend voor wereldwijde beleggers, met groeiactiva die agressief werden verkocht tegen een achtergrond van aanhoudende onzekerheden uit 2015. Gezien die volatiliteit zouden beleggers er goed aan doen om staatsobligaties in euro’s te overwegen als mogelijk defensieve posities en zo risico te isoleren.
Tussen al de beroering aan het begin van het nieuwe jaar leek een reeks tegenstrijdige boodschappen van Chinese beleidsmakers op zowel aandelen- als valutamarkten de markt nog ongeruster te maken. Wat de markten ook beroerde, was een verdere snelle daling van de olieprijzen.
Het is een thema dat de markten sinds medio 2014 overheerst en dat ertoe heeft geleid dat de deflatievrees en de schade voor de energieproducenten de verwachte meevallers voor de energieconsumenten in de marktanalyses teniet hebben gedaan.
Uitverkoop wereldwijde groei
Daar komt nog bij dat de Amerikaanse cijfers in januari in het beste geval op een haperende economie wezen, om 2015 af te sluiten met nog steeds sterke looncijfers die contrasteerden met een krimpende productiesector en een groei in het vierde kwartaal van 2015 die nog geen 0,7% op jaarbasis bedroeg.
Tegen deze achtergrond blijkt er een verschuiving plaats te vinden van idiosyncratische landen- en emittentenspecifieke overwegingen naar een systematischere, risicoschuwe omgeving. De snelle uitverkoop van wereldwijde groeiactiva zou in het voordeel moeten werken van beleggers in Europese overheidsobligaties.
Vanuit de tactische asset allocatie bekeken, zien effecten met beperkt risico zoals vastrentende effecten er in deze omgeving aantrekkelijk uit in vergelijking met meer risicovolle effecten zoals aandelen.
Wat moeten we doen?
In een heel risicoschuwe omgeving en gezien de recente volatiliteit zouden beleggers er goed aan doen om te overwegen hun obligatie portefeuille defensiever te positioneren door in euro genoteerde staatsobligaties te kopen, zoals het segment van staatsobligaties uit de eurozone met een duratie van zeven tot tien jaar.
Als we iets kunnen leren uit het verleden, dan is het misschien wel dat in de vorige vijftien periodes waarin de markt in ‘crisis’ verkeerde (zoals gedefinieerd door onze Market Regime Indicator) de vastrentende activa vlotter en consistenter rendement genereerden met een lagere volatiliteit in vergelijking met aandelen (vertegenwoordigd door respectievelijk de Euro Treasury 7-10 Year Index en de MSCI World Index).
De Euro Treasury 7-10 Year Index ziet het rendement stijgen in vergelijking met de bredere European Treasuries Index, zonder dat echter de duratie aanzienlijk toeneemt. Als we naar de spreiding per land kijken, zien we een lagere blootstelling aan landen in de periferie, zoals Italië, die doorvoereffecten van de stijgende rentevoeten kunnen ondervinden.
Daarnaast is er geen directe blootstelling aan de financiële sector, die onder aanzienlijke druk staat doordat die het globale vertrouwen in de economie weergeeft. We zouden echter kunnen stellen dat de actuele onzekerheid over de rentabiliteit van de banken in een wereld met negatieve rentevoeten niets nieuws is, en dat dit niet meer is dan een correctie van de aandelenkoersen in een minder winstgevende omgeving. Bovendien zou het ook wel eens een winstkwestie kunnen zijn in plaats van een balans- of liquiditeitsprobleem.
Langer en lager
In een omgeving met lage groei, aanhoudende hinder door fiscale aanpassingen en een hoge werkloosheid in de hele muntunie wordt verwacht dat de kernrentevoeten in de eurozone op een goed peil zullen blijven en dat er niet meteen een grote stijging zal komen.
De ingrepen en retoriek van de Europese Centrale Bank (ECB) hebben ook geen schadelijke gevolgen. Nadat het beleid op de vergadering van 21 januari zoals verwacht ongewijzigd werd gelaten, opende voorzitter Mario Draghi de persconferentie met een ongewoon eerlijke analyse dat de neerwaartse risico’s voor de inflatieverwachtingen sinds de laatste vergadering van de ECB in december waren toegenomen.
Tegen die achtergrond zei de voorzitter dat het monetaire beleid tijdens de vergadering op 10 maart zou moeten worden herzien en mogelijk heroverwogen. Deze opmerking is inderdaad waarheid geworden met nog omvangrijkere en langere steunaankopen en een nog lagere depositorente. Waar de ECB in december zijn eigen hype niet kon waarmaken, wilde de centrale bank het waarschijnlijk niet graag riskeren om zijn geloofwaardigheid nog verder te schaden door de markten opnieuw teleur te stellen.
Onzekerheid verlichten
De op 10 maart aangekondigde ingrepen overtroffen echter de verwachtingen van beleggers en financiële markten. Het krachtige antwoord van de ECB, met een verdere Long Term Refinancing Operations (LTRO’s) en een uitbreiding van de effecteninkopen naar hoogwaardige bedrijfsobligaties, lijkt voorlopig de onzekerheid op de markt te verlichten.
In deze context zou dat de druk op de spreadblootstellingen zoals kredietwaardige bedrijfsobligaties in euro en hoogrentende obligaties verlichten. En dat zou tot een krachtige opleving kunnen leiden. Het is echter onzeker hoe effectief deze acties zullen zijn voor de inflatiedoelstelling van de centrale bank. Een context van langdurig lage inflatie zou niettemin de obligatierendementen moeten ondersteunen.
