De bijna 40 jaar durende bullmarkt in obligaties lijkt op zijn einde te lopen. Beleggers vragen zich af welke rol obligaties in hun portefeuille moeten krijgen. De beurswijsheid zegt dat obligaties het moeilijk krijgen als de rente stijgt. Maar de waarheid is ingewikkelder, schrijft Kristjan Mee, strateeg bij Schroders.
Volgens een analyse van Schroders hangen de effecten van een stijgende rente af van de mate waarin de rente oploopt, waar de impact van de rentestijging op de rentecurve is en hoe lang de belegger bereid is te wachten. Obligatiebeleggers hoeven daarom volgens Mee niet bang te zijn voor een geleidelijke normalisatie van rentetarieven, of zelfs een milde recessie, maar moeten ze op hun hoede zijn voor een sterke en onverwachte stijging van de inflatieverwachtingen.
Wijzigen looptijd is niet altijd de oplossing
De dreiging van stijgende obligatierente is zeker toegenomen. De looptijd van de US investment grade index voor bedrijfsobligaties is de afgelopen twintig jaar gestaag toegenomen. Tegelijkertijd nadert het rendement van de index met ongeveer 3,9% zijn recorddieptepunt. Er is nu slechts een jaarlijkse stijging van het rendement met 0,7% nodig om een heel jaar aan inkomsten weg te werken.
Toch is het terugschroeven van de looptijd niet de juiste reactie. Er zijn namelijk veel meer factoren die het rendement bepalen. Kristjan Mee wijst op:
- Vorm van de rentecurve – verschuivingen in de rentecurve verlopen zelden parallel. Wanneer de kortetermijnrente meer stijgt dan de langetermijnrente en de rentecurve vlakker wordt, zou een kortetermijnstrategie minder goed kunnen presteren dan een strategie met een langere looptijd.
- Wisselwerking tussen looptijd en rendement – beperken van de looptijd wanneer de rendementscurve stijgt, gaat gepaard met rendementverlies. De voordelen moeten daarom groot genoeg zijn om het verloren inkomen voor deze overschakeling te compenseren.
- Wisselwerking tussen looptijd en roll-down – roll-down rendement is de winst die ontstaat wanneer de looptijd van een obligatie in de loop van de tijd verkort, uitgaande van een stijgende rentecurve.
- Credit spreads – rendementen van bedrijfsobligaties worden ook bepaald door credit spreads. In het verleden waren de spreads negatief gecorreleerd met de obligatierente. Dus wijzigingen in spreads kunnen bewegingen in de obligatierente compenseren.
- Timing – als de rente tegen het einde van een beleggingshorizon oploopt, resteert er minder tijd om te profiteren van die hogere rente-inkomsten.
Bovenstaande factoren compliceren het nemen van de juiste beleggingsbeslissingen. Schroders kijkt daarom naar de uitwerking van bovenstaande factoren op het obligatierendement in verschillende scenario’s. Uit deze analyse blijkt de dreiging van hogere rentes voor het rendement op bedrijfsobligaties reëel te zijn, maar niet eenduidig.
Scenario 1 – De geschiedenis herhaalt zich
Een vlakke of zelfs inverse rentecurve is het resultaat van de laatste twee rentecycli. Over het geheel genomen is het resultaat niet zo slecht voor obligatiehouders. De rendementen zijn slechts marginaal slechter in vergelijking met een situatie waar de rendementen onveranderd blijven. Bovendien presteren langlopende bedrijfsobligaties, ondanks hun veel langere looptijd, beter dan middellange bedrijfsobligaties.
Scenario 2 – Recessie – een verrassend goedaardige uitkomst
Hoewel een door de recessie veroorzaakte daling van de kortetermijnrendementen gepaard zou gaan met stijgende creditspreads, is dit in het algemeen een redelijk klimaat voor beleggers in bedrijfsobligaties, dankzij het voordeel dat zij halen uit de dalende rendementen van staatsobligaties. Natuurlijk hangt het resultaat af van de mate waarin de spreads stijgen, maar het is onwaarschijnlijk dat de extreme spreadverbreding die zich in 2008 heeft voorgedaan, zich zal herhalen.
Scenario 3 – Stagf!atie – een kwaadaardiger uitkomst
Dit is verreweg het slechtste resultaat voor beleggers in bedrijfsobligaties, met een scherpe stijging van de korte rente en een aanzienlijke versteiling van de rentecurve. Dit kan het gevolg zijn van een inflatieschok waarop de Fed traag reageert, in combinatie met een zwakke economie. In een dergelijk stagflatoir scenario zouden beleggers waarschijnlijk worden getroffen door verliezen op zowel de looptijd als op de spread. Langlopende obligaties zouden aanzienlijk te lijden hebben.
Mee concludeert dat de dreiging van hogere rendementen op bedrijfsobligaties niet eenduidig is. Het maakt uit aan welk einde van de rentecurve de stijging het meeste effect heeft, terwijl wat met spreads gebeurt belangrijk is bij het uitvergroten of dempen van de impact van een stijgende rente. Bovendien moet elke portefeuille afzonderlijk worden bekeken, aangezien de optimale strategie van de investeerder sterk zal afhangen van zijn beleggingshorizon.
https://www.cashcow.nl/kristjan-mee-schroders-3-rentescenarios/
