Wereldwijd neemt het onderscheid in politiek beleid en groeisnelheid toe. Toch blijven obligatiebeleggers samenscholen in slechts enkele delen van het vastrentende universum. Naar onze mening is dit daarom bij uitstek het moment om weer eens na te denken over diversificatietactieken.
Vasthouden aan een zeer klein spectrum kan in het huidige klimaat tot teleurstellingen leiden. Het beperkt het rendementspotentieel en ondermijnt het vermogen van de belegger om mogelijk onaangename veranderingen in de marktdynamiek te doorstaan. Bovendien kunnen nieuwe vlagen van marktvolatiliteit versterkt worden door het feit dat veel beleggers dezelfde categorieën obligaties aanhouden.
Hoe zou een goed gespreide obligatieportefeuille er vandaag de dag uit moeten zien? Volgens ons moet worden gestreefd naar een zo breed mogelijk beleggingsuniversum, waarbij een reeks zeer gevarieerde posities worden ingenomen die dynamisch kunnen worden aangepast om het rendement te verhogen en bovendien het risico te matigen.
Een combinatie van effecten met een lage of negatieve onderlinge correlatie draagt eraan bij dat eventueel teleurstellende resultaten van sommige ideeën worden gecompenseerd door andere beleggingen die wel goed presteren. Een bijkomend voordeel is dat de volatiliteit van het portefeuillerendement wordt verminderd.
Enkele ideeën
Het is altijd belangrijk om kritisch te zijn. Een zorgvuldige selectie en een absoluut vertrouwen in de fundamentele kenmerken van de activa in de portefeuille zijn cruciaal in een markt met een beperkte liquiditeit. Verder moet er een overtuigend waardeargument zijn voor elk geselecteerd effect. Uit onderzoek van ons blijkt dat de volgende beleggingsideeën goed samen kunnen gaan in een portefeuille die de mogelijkheid biedt om in het hele vastrentende universum te beleggen.
1. Achtergestelde obligaties van Europese banken die in de komende paar jaar vervallen
Achtergestelde obligaties bieden een hoger rendement dan senior bankobligaties (afbeelding), terwijl de relatief korte resterende looptijd bescherming biedt tegen hun lagere rang in de kapitaalstructuur van de bank. Zo bieden de HSBC-obligaties in dollars die over een jaar aflosbaar zijn, nu een rendement van 3,25%, circa 300 basispunten meer dan Amerikaanse staatsobligaties en 225 basispunten meer dan senior obligaties van diezelfde bank. ABN-obligaties in Britse ponden die over 18 maanden aflosbaar zijn geven 3% rendement, circa 250 basispunten meer dan Britse staatsobligaties.
2. Bepaalde Amerikaanse Commercial Mortgage-Backed Securities (CMBS)
De prijzen van commercieel vastgoed in de VS zijn sterk gestegen en hebben hun record van eind 2007 onlangs gebroken. Gezien dit sterke herstel van de vastgoedwaarden wordt verwacht dat de CMBS-spread op termijn zal teruglopen.
3. Gilts (Britse staatsobligaties)
Nu de veiligste staatsobligaties zo weinig rendement opleveren (het rendement op langer lopende Bunds is inmiddels negatief) zijn gilts vanuit inkomensperspectief aantrekkelijk (afbeelding). Wij denken dat dit zo zal blijven, want de eerste renteverhoging door de Bank of England wordt inmiddels later verwacht omdat de Britse inflatie minder sterk stijgt dan aanvankelijk gedacht.
4. Perifere staatsobligaties
Enkele bieden nog steeds een hoger opwaarts potentieel dan obligaties van Europese kernlanden. Bovendien vertonen de fundamentele waarden van sommige perifere staten een markante verbetering. Denk aan Ierland en Portugal. Wij zijn van mening dat obligaties van deze landen een interessante belegging kunnen zijn. En rendementen van obligaties uit kernlanden van de eurozone blijven waarschijnlijk op hun historisch lage niveau gezien het uiterst accommoderende beleid van de Europese Centrale Bank (ECB).
5. Enkele in lokale valuta noterende staatsobligaties uit opkomende markten
Op enkele opkomende markten die te kampen hadden met inflatiedruk, en daardoor de verwachting dat de rente zal stijgen, neemt deze druk af, deels onder invloed van de dalende olieprijzen. Als gevolg hiervan lijkt het evenwicht in sommige van deze landen, zoals Mexico en Zuid-Afrika, zich te herstellen en stijgen de koersen van hun staatsobligaties in lokale valuta.
Hoewel elk van bovenstaande ideeën zijn eigen merites heeft, denken we dat ze nog aantrekkelijker worden wanneer ze worden gecombineerd. Ze vertegenwoordigen een goede spreiding over vastrentende markten, regio’s, landen en emittenten, en bieden een evenwichtige combinatie van credit spread en rentekansen. Zodoende kunnen ze als groep een goede risicospreiding opleveren. De combinatie kan dus even belangrijk zijn als de keuze.
Zo’n meerdimensionale benadering kan in onze ogen resulteren in een portefeuille met een hoge veerkracht, die meer kansen biedt om positief rendement te behalen in zeer uiteenlopende marktomstandigheden. Tegelijkertijd zullen de diversificatievoordelen die voortvloeien uit het grote aantal verschillende posities met een geringe onderlinge correlatie, een gelijkmatiger beleggingsresultaat opleveren.
John Taylor is portfoliomanager bij AllianceBernstein