Het Brexit-referendum van 23 juni is uiteraard de belangrijkste factor die de komende weken zijn stempel op de markten drukt. Maar ook de Spaanse verkiezingen zullen een belangrijke impact hebben. Al helemaal voor Spanje zelf. Na de verkiezingen op 26 juni zijn verschillende scenario’s denkbaar, die op de markten tot uiteenlopende reacties kunnen leiden.
Het gevaar dat Spanje na de verkiezingen in een politieke impasse verzeilt, is groot. Peilingen wijzen op een vergelijkbare verkiezingsuitslag als in december 2015. Het recente electorale akkoord tussen Podemos en Verenigd Links verzwakt de positie van de PSOE wellicht verder.
De kans is reëel dat de verkiezingen geen eenduidige uitslag opleveren en de Spaanse rente onder druk komt door nieuwe politieke onzekerheid. Ook de vorming van een regering met een radicaal programma die structurele hervormingen zou terug draaien, zou een sterk negatieve reactie van de markt uitlokken.
Worstcasescenario
Een uitgesproken overwinning daarentegen van partijen met een programma dat de aangevatte structurele hervormingen niet tenietdoet, zou zeer gunstig zijn voor de spreads op Spaanse staatsobligaties. Spanje leverde al aanzienlijke inspanningen op begrotings- en economisch vlak. Een regering die op die weg voortgaat zouden de markten positief onthalen.
Tot nu toe bleven de negatieve gevolgen op de markt van de aanslepende regeringsvorming beperkt, met dank aan de kwantitatieve versoepeling van de Europese Centrale Bank (ECB), Die versoepeling zal waarschijnlijk ingrijpende rentebewegingen voorkomen. Op middellange termijn gaat het politieke risico echter steeds zwaarder wegen voor de Spaanse obligatiemarkten, zeker wanneer de ECB een afbouwstrategie begint te bespreken.
Het scenario dat de Spaanse obligatierente het sterkst onder druk zou zetten, is de vorming van een regering met een radicaal programma, die structurele hervormingen wil terugdraaien. De financiële markten geven duidelijk de voorkeur aan een scenario waarin het gevaar beperkt blijft dat de begroting verder ontspoort en de Spaanse regering een aantal structurele hervormingen (van de arbeidsmarkt) uit de voorbije jaren ongedaan maakt.
Ook een politieke impasse zou op de markt een negatieve reactie teweegbrengen. In dat scenario zouden de grote partijen weliswaar onder druk staan om een regering te vormen of een gevormde regering (zelfs een minderheidskabinet) niet weg te stemmen. Politiek zouden de grootste partijen er immers geen belang bij hebben een derde keer naar de stembus te trekken. Als een negatief verkiezingsresultaat bovendien gepaard zou gaan met een Brexit-scenario in het Verenigd Koninkrijk, dan zou de zenuwachtigheid rond Spaanse activa nog groter zijn.
Kopen of verkopen?
Sinds februari hebben wij een voorzichtigere houding aangenomen tegenover de perifere staatsobligatiemarkten in het algemeen. Ook ten aanzien van Spanje zijn we vandaag defensiever, omdat we denken dat de grote onzekerheid rond zowel het Brexit-referendum als de Spaanse verkiezingen op korte termijn voor volatiliteit en druk op Spaanse staatsobligaties kunnen zorgen.
Een uitgesproken stijging van de Spaanse rente in de aanloop naar of nasleep van die gebeurtenissen kan een signaal zijn om onze posities te vergroten, maar dat zal afhangen van de afloop van deze politieke gebeurtenissen. In geval van een Brexit, bijvoorbeeld, zouden beleggers in het algemeen voorzichtiger worden ten aanzien van de perifere landen.
Buitenlandse beleggers gaan misschien vraagtekens zetten bij hun posities in staatsobligaties van perifere eurolanden. Dat zou duidelijk druk zetten op de Spaanse rente. Als die situatie zich voordoet, zal de reactie van de ECB bepalend zijn bij het heroverwegen van onze positionering. Op korte termijn zal het Spaanse verkiezingsresultaat ongetwijfeld de volatiliteit van de Spaanse spreads vergroten.
In de nabije toekomst (2016 en begin 2017) blijft de lopende kwantitatieve versoepeling een krachtige dam opwerpen. Dat zal op middellange termijn echter niet volstaan. In het bijzonder als Spanje zijn structurele problemen niet blijft aanpakken. Denk aan de hoge werkloosheid, vooral bij jongeren, en het nog altijd forse begrotingstekort. Spanje lijkt mij niet immuun voor langdurige politieke onzekerheid, zeker niet als die in 2017 gepaard gaat met afnemende steun van de ECB.
