De vrees voor potentiële underperformance en grotere tracking errors kan sommige beleggers ertoe aanzetten om hun ESG-strategie te herzien ten gunste van conventionelere beleggingsproducten. Onderzoek door Northern Trust wijst uit dat beleggers mogelijk niet hoeven te kiezen tussen doen wat juist is en goed presteren: beide zijn tegelijkertijd mogelijk.
De markt voor op ‘Environmental, Social & Governance’ (ESG) georiënteerde beleggingsproducten is in de afgelopen jaren aanzienlijk gegroeid en omvat nu ongeveer 25% van alle financiële holdings wereldwijd. Beleggers hebben uiteenlopende motieven voor het meenemen van ESG-overwegingen in hun portefeuilles. Bijvoorbeeld milieu-, sociale-, reputatie- of politieke overwegingen. Of gewoon de overtuiging dat sterke ESG-bedrijven op lange termijn een betere prestatie zullen leveren.
Niettemin hebben zowel academici als beleggers uiteenlopende opvattingen over de mate waarin ESG-‘screening’ op de lange termijn een positief of negatief effect heeft op de prestaties van een beleggingsportefeuille. Afgezien van de prestatie is het vermeende risico een ander belangrijk punt bij ESG-beleggingen.
ESG oude stijl
Wanneer een ESG-oriëntatie wordt verkregen door een portefeuille te filteren op of aan te passen aan bepaalde emittenten is een zekere mate van tracking error ten opzichte van standaard benchmarks onvermijdelijk, als gevolg van de incorrecte weging van sectoren of landen.
Voor sommige cliënten kan dit een punt van struikelblok zijn, in het bijzonder wanneer zij de verplichting hebben om de performance van de strategie te controleren in vergelijking met een traditionele (niet-ESG) index. Er is desalniettemin een manier om de performance te verbeteren én ‘benchmark biases’ te beperken, terwijl ook wordt belegd op basis van milieuoverwegingen en sociale opvattingen.
Bij ESG-producten wordt gewoonlijk geprobeerd bedrijven met slechte ESG-trackrecords te vermijden door via een derde partij aan ieder bedrijf een numerieke ESG-score toe te kennen. Zo produceert MSCI obligatieachtige ratings voor ESG. Effecten met een AAA-rating hebben de beste ESG-samenstelling. Die met een CCC-rating scoren het laagst.
De meeste ESG-producten proberen bepaalde ratings (zoals CCC) uit te sluiten of de cumulatieve rating van de portefeuille te maximaliseren volgens een bepaald niveau van tracking error. Hoe dan ook, de ESG-performance is het enige aandachtspunt, er wordt geen aandacht besteed aan financiële gezondheid, efficiëntie of winstgevendheid van de samenstellende effecten.
Kwaliteit toevoegen
Hoewel deze benadering voldoet aan de sociale doelstellingen op de korte termijn, kan zij onvolledig zijn vanuit een beleggingsperspectief. Als het uiteindelijke doel is om milieu- en sociale omstandigheden via het bedrijfsleven te verbeteren, is het dan niet beter als beleggers kiezen voor bedrijven met een sterk ESG-profiel en een sterk bedrijfsmodel? Dat zijn toch immers de bedrijven die het beste in staat zijn om op lange termijn de grootste invloed uit te oefenen op milieu- en sociale omstandigheden?
Het is mogelijk en kan zelfs wenselijk zijn om een kwaliteitsmaatstaf aan de ESG-strategie toe te voegen, zodat beleggers maatschappelijk bewuste bedrijven selecteren met zowel goede bedrijfspraktijken als groeipotentieel. Uit ons onderzoek blijkt dat het toepassen van een uitvoerige kwaliteitsscore (zoals NTQS: de Northern Trust Quality Score) externe ESG-scores kan aanvullen door de effectiviteit van het bedrijfsmodel van een onderneming te meten aan de hand van kwantificeerbare maatstaven zoals inkomstenpatronen, cashflow, kapitaalstructuur en kapitaaluitgaven. Kortom, kwaliteit.
De belegger is zo in staat om de nadruk te leggen op de duurzaamheid van een goed ESG-beleid op de lange termijn. Dit vergroot, eveneens op de lange termijn, de kansen op het behalen van rendementen boven de benchmark. Neem bijvoorbeeld de MSCI ESG IVA-scores sinds 2007 van de effecten die onderdeel uitmaken van de MSCI World Index.
Deze scores hebben een numerieke component (van 1 tot 10) en bedrijven worden vervolgens gecategoriseerd (AAA, AA, etc.). Door het middelen van z-scores (statistische maatstaf voor de relatie van een score ten opzichte van het gemiddelde binnen een groep van scores die aangeven of een score typisch of atypisch is binnen de dataset) van de numerieke component van ESG IVA met z-scores uit de NTQS, vormen we één samengestelde maatstaf die zowel ESG als kwaliteit omvat. Vervolgens kunnen we ‘backtests’ maken voor de portefeuille om de nieuwe maatstaf te beoordelen.
De resultaten
Door dit elk kwartaal opnieuw te balanceren konden we backtests uitvoeren over een periode van 6,5 jaar, van januari 2007 tot juni 2013. De tests hadden als doel om de samengestelde maatstaf (ESG + NTQS) te maximaliseren. Zowel de MSCI World ESG Index als de ESG + NTQS-portefeuille hadden een sterke overweging in AAA en AA ESG-scores.
Meer dan 63% van de effecten in de MSCI World ESG Index en zelfs 68% van die in de geconstrueerde portefeuille hebben ESG-ratings A of hoger. Dit is aanzienlijk meer dan de 36% bij de MSCI World benchmark. Bovendien zijn effecten met de ratings CCC- en B uit de samengestelde portefeuille verwijderd. Populaire benchmarks zoals de MSCI World ESG index kunnen een incorrecte sectorweging van meer dan 3,3% en een incorrecte landweging van meer dan 2,5% hebben.
De beleggingsportefeuille behaalt een duidelijk betere incorrecte sectorweging van slechts 1,5% en een incorrecte landweging van slechts 0,75%. Voor wat betreft de performance laten de backtests zien dat de portefeuille over de afgelopen vijf jaar 1,41% beter heeft gepresteerd dan de MSCI World, bij een zeer acceptabele tracking error van 1,15%. Dit komt overeen met een ex-post informatieratio voor de portefeuille van bijna 0,5 voor de periode van vijf jaar.
Wellicht nog belangrijker is dat de portefeuille over periodes van één, drie en vijf jaar een hoger actief rendement heeft behaald dan de MSCI World ESG Index. Dit is over het geheel gezien de beste manier om de impact te meten die het toevoegen van ‘kwaliteit’ aan een ESG-portefeuille heeft. Wij hebben daardoor de vijf oorspronkelijke doelstellingen kunnen behalen door een uitgebreide kwaliteitsscore te combineren met externe ESG-ratings.
Een ESG-product waaraan een kwaliteitsmaatstaf is toegevoegd, moet aan de volgende doelstellingen voldoen:
1. Verkrijgen van een aanvaardbare concentratie van hooggewaardeerde ESG-bedrijven.
2. Vermijden van blootstelling aan ESG-bedrijven met de laagste rating.
3. Een acceptabel niveau van tracking error ten opzichte van de standaard benchmark behouden.
4. Een positieve alpha behalen ten opzichte van de vermelde benchmark.
5. Sector- en landconcentraties reduceren.
Over het geheel genomen kunnen beleggers door kwaliteit aan de ESG-portefeuille toe te voegen de nadruk leggen op de duurzaamheid van een goed ESG-beleid op de lange termijn. Daardoor neemt de kans toe dat rendementen zullen worden behaald boven de benchmark.
Het onderzoek van Northern Trust toont aan dat kwaliteitsmaatstaven tot flink hogere rendementen op ESG-portefeuilles kunnen leiden. Bovendien kunnen sector- en landconcentraties worden beperkt door dezelfde backtests te gebruiken voor een intelligente portefeuillesamenstelling.
Michael Hunstad is Head of Global Quantitative Equity Research bij Northern Trust
