Talib Sheikh, portfoliomanager Multi Asset Solutions bij J.P. Morgan Asset Management, houdt op TheAsset.nl een hartstochtelijk pleidooi waarom multi asset ertoe doet. Hij betoogt dat met mixportefeuilles tegenwoordig en in de toekomst anders moet worden omgegaan. Skip het traditonele denken, is zijn boodschap.
Nog maar tien jaar geleden zag het basisconcept voor multi asset-beleggingsportefeuilles er totaal anders uit dan nu het geval is. Vroeger ging het eigenlijk vooral om de vraag hoe de verdeling tussen aandelen en obligaties eruit moest zien. Hoeveel hield je aan van elk van deze beleggingscategorieën om uitdrukking te geven aan je macro-economische visie? Vandaag de dag gaat het om veel meer dan deze vraag.
In de huidige tijd draait het bij multi asset-portefeuilles om het beheren van een scala aan mogelijkheden dat steeds meer multidimensionaal en steeds uitgebreider wordt. Dat is de mening van Sheikh. “Belangrijk is nu ook om te beseffen dat we te maken hebben met een nieuwe standaard van lager renderende markten”, schetst Sheikh. “De waarschijnlijke realiteit is dat eenvoudig gebalanceerd beleggen in traditionele beleggingscategorieën beleggers niet het resultaat gaat opleveren waar dit vroeger voor zou kunnen hebben gezorgd.”
Simpel gezegd, er is volgens hem steeds meer bewijs dat erop duidt dat de langetermijntrend voor de reële en de nominale groei onder de groeipercentages zal liggen zoals de wereld die de afgelopen decennia kende. “Dat gaat drukken op de beleggingsrendementen. We beleggen nu in een wereld waar “6% de nieuwe 8% is. Dat betekent dat beleggers hun historische rendementsverwachtingen zullen moeten verlagen.”
Vier structurele factoren
Sheikh hamert op vier structurele factoren die verantwoordelijk zijn voor de trend van lagere rendementen. Ten eerste is daar de invloed van demografie. “Op veel plekken in de ontwikkelde wereld zorgen afnemende aantallen mensen in de arbeidzame leeftijd voor grote economische tegenwind. Wereldwijd leiden een traag groeiend arbeidspotentieel en vergrijzing tot beperkte groei, waardoor lagere nominale en reële rentetarieven verwacht mogen worden. Het relatieve lichtpuntje zijn de Verenigde Staten, waar de bevolkingsgroei positief blijft, zij het nog maar net.”
Als tweede factor noemt de portfoliomanager schuldafbouw. “Na de grote financiële crisis is de schuldenlast verschoven van de private sector naar de publieke sector. Als gevolg daarvan lag er een sterke focus op de noodzaak om de schuld/bbp-ratio te verlagen. Dat resulteerde in fiscale bezuinigingen die de groei onderdrukten. Hoewel de financiële sector zijn schulden grotendeels heeft afgebouwd, hebben andere segmenten dat niet gedaan en wereldwijd zijn de schuldniveaus gestegen tot meer dan 200% van het bbp.
Ten derde drukt beleidsdivergentie op de rendementen. Verschillen in de richting van het monetaire beleid (dat wil zeggen: aanscherping door de Amerikaanse Federal Reserve, terwijl tegenhangers als de Bank of Japan juist versoepelen) leiden tot kwetsbaarheid en tasten het vertrouwen aan. Zo waren sterke beleidsverschillen deels verantwoordelijk voor krappere financiële omstandigheden in het begin van 2016, die bijdroegen aan onrust op de markt. Sheik karakteriseert het marktsentiment van nu als hypergevoelig voor beleidsaanscherping. Gevolg: een schadelijke wisselwerking.
Tot slot onderstreept hij de impact van regulering. Regulering kan leiden tot een beperkend effect op de kredietvorming, wat de groei afremt. “In veel opzichten was intensievere regulering vanwege de financiële crisis nodig en welkom, maar die toegenomen regulering is niet zonder economische gevolgen gebleven. Tot nu toe zijn die gevolgen het duidelijkst te zien in de financiële sector, die zich kenmerkt door tragere kredietverlening en lagere winsten voor financiële bedrijven.”
Geen reële diversificatie meer
De door Sheikh aangehaalde macro-economische factoren hebben in combinatie belangrijke implicaties voor de normalisering van de beleidsrente en de mate waarin dit (niet) vergezeld gaat met een hogere obligatierente. “Het proces waarin de markten dit proberen te verwerken is al begonnen.” Na een periode van relatief gemakkelijke jaren na de crisis voor gebalanceerde beleggers, waarin de markten vrijwel universeel omhoog werden gestuwd door een zee aan overvloedige liquiditeit van centrale banken, is er nu een fase aangebroken van onzekerder omstandigheden doordat beleggers liquiditeit beginnen te herprijzen.
Een praktisch voorbeeld is te vinden in de steeds onbetrouwbaardere correlatie tussen beleggingscategorieën. Een eenvoudige, gebalanceerde long only-portefeuille biedt geen reële diversificatie meer, meent Sheikh. Het komt erop neer dat beleggers er niet op kunnen vertrouwen dat de diverse beleggingscategorieën zich normaal zullen gedragen. Dit zorgt ervoor dat een eenvoudige, gebalanceerde long only-portefeuille van aandelen en obligaties geen reële diversificatie meer biedt. Het onderstreept tevens de noodzaak voor beleggers om te herbeoordelen waar hun diversificatie vandaan komt en hoe stabiel die bron is.
Maar wat is dan een goed alternatief. “Vertrouwen op long only-bèta voor het behalen van rendement volstaat wellicht niet langer. Het zal steeds noodzakelijker worden om een mix van geavanceerde strategieën te benutten, zoals relatieve waarde, derivaten en dynamische hedging, teneinde diversificatie te verkrijgen ten opzichte van minder aantrekkelijke traditionele beleggingscategorieën en om positieve rendementen te behalen, zowel in stijgende als dalende markten.”
Giftige cocktail
In grote lijnen geldt hetzelfde bij de steeds meer beladen zoektocht naar inkomsten (de search for yield). Het is algemeen bekend dat in de huidige wereld van lage rentes, de traditionele bronnen van ‘risicovrije’ inkomsten zijn opgedroogd. De pijn is vooral acuut voor Britse post-Brexit spaarders, constateert Sheikh. “Ze worden geconfronteerd met een giftige cocktail van dalende spaarrentes bij banken en bouwfondsen, in combinatie met de waarschijnlijkheid van een stijgende inflatie vanwege de zwakkere valuta. Dat zal leiden tot stagnerende rendementen.
Om de gevreesde erosie van spaargeld te voorkomen en boven de inflatie uit te komen, moeten beleggers een breder spectrum aan inkomstenbronnen benutten. Tegelijkertijd is het van essentieel belang dat ze niet in het wilde weg gaan jagen op inkomsten, zonder acht te slaan op de risico’s.
Multi asset-inkomstenstrategieën die kunnen inspelen op wereldwijd gespreide inkomstenstromen kunnen bijdragen aan het maximaliseren van risicogecorrigeerde rendementen. Sheikh: “Het klinkt misschien als een verkooppraatje, maar kijkend naar het huidige marktsentiment is dit een belangrijk punt. We bevinden ons al meer dan zes jaar in een bullmarkt voor aandelen en al dertig jaar in een obligatie-bullmarkt. En dat ondanks de risicoaversie die optrad na de financiële crisis, die van aanzienlijke invloed was op het sentiment onder beleggers.”
En dan komt het: “Veel beleggers denken vooral aan het zoeken naar inkomsten en returns en hebben minder aandacht voor de risico’s. Er is een reële kans dat risicovollere beleggingen het goed blijven doen, natuurlijk blijf ik hier in zijn totaliteit positief over, maar dat zal niet zonder slag of stoot gaan.”
Obligatiesurrogaat
Sheikh maakt daarnaast melding van nog een andere reden waarom multi asset-inkomstenfondsen zeer relevant zijn in de huidige omgeving van lage rentes. Ze worden steeds vaker gebruikt als vervanger voor wat voorheen het gedeelte met laag risico was in de portefeuilles van beleggers.
“Wat ooit een traditionele allocatie naar obligaties was, is vandaag de dag bijna onhaalbaar. Obligaties zijn ontzettend duur en bieden weinig inkomsten.” Dat is niet verrassend, benadrukt hij, gezien het feit dat de kwantitatieve versoepeling door centrale banken erop was gericht om beleggers naar meer risicovolle gebieden te duwen door het rendement van zogenaamde risicovrije beleggingen te minimaliseren.
Beleggingen met hogere risico’s zijn als enige nog interessant, aldus de mixbeleggingsspecialist. Hij vindt het dan ook logisch dat multi asset inkomstenfondsen die kunnen inspelen op de kansen daarvan en tegelijk de volatiliteit kunnen uitbalanceren die inherent is aan de hogere risicoblootstelling, steeds meer geaccepteerd worden als basis voor portefeuilles.
De komende twaalf tot achttien maanden worden een uitdagende tijd voor multi asset-beleggers, voorspelt Sheikh. Het maakt daarbij niet uit of ze nu gericht zijn op total returns of op inkomsten. Bepalend wordt gewoonweg in hoeverre de effectiviteit van het monetaire beleid in twijfel wordt getrokken. “Aangezien het monetaire beleid geleidelijk aan voorrang moet geven aan fiscale versoepeling, moeten beleggers zich schrap zetten voor verdere volatiliteit. Ook moeten ze zich ervan bewust zijn dat vertrouwen op traditionele gemengde portefeuilles in de aanhoudende omgeving van lage rentes, simpelweg geen uitkomst biedt.”
