Als Zeno van Elea (490 voor Christus) een Fed-analist zou zijn geweest, dan was hij ongetwijfeld van mening dat de beleidsrente van de Amerikaanse centrale bank voorgoed gebonden zou zijn aan de nullijn. Hij werd beroemd door wat we nu ‘de paradox van Zeno’ noemen.
Achilles (een mythische held) en een schildpad gaan een wedstrijd aan, waarbij Achilles de schildpad een voorsprong geeft. Net als Achilles op het punt komt waar de schildpad is, is de schildpad weer een stukje opgeschoven zodat Achilles alsnog op achterstand ligt. Dit spel herhaalt zich. Telkens als Achilles de inhaalslag begint, schuift de schildpad net ver genoeg op om de Achilles achter zich te laten. Zeno stelt dat Achilles de schildpad uiteindelijk nooit inhaalt.
Een soortgelijke dynamiek zien we nu als we kijken naar centrale banken en financiële markten. De Federal Reserve heeft afgelopen jaar voorgesorteerd op een monetair verkrappend beleid, terwijl andere centrale banken, zoals de Europese Centrale Bank (ECB) en de Bank of Japan (BoJ) juist verruimden. Dit heeft geleid tot een sterke appreciatie van de dollar, die een netto verkrappend effect heeft gehad op de economische situatie in de Verenigde Staten.
Taylor-regel
De handelsgewogen dollar ligt inmiddels in reële termen 20% boven de historische gemiddelde wisselkoers. Die dure dollar heeft de internationale concurrentiepositie van Amerikaanse bedrijven verzwakt en tegelijkertijd de inflatie getemperd, doordat importprijzen sterk zijn gedaald.
De sterke dollar zit Janet Yellen intussen aardig dwars om de daad bij het woord te voegen. Een eenvoudige graadmeter om te zien of de centrale bank toe is aan een renteverhoging is de Taylor-regel. Deze regel geeft aan hoe ver de Fed nog van zijn werkloosheid- en inflatiedoelstelling verwijderd is. Wie kijkt naar de ontwikkeling van de Taylor-regel, zoals Yellen die eens heeft geformuleerd in één van haar lezingen, ziet dat deze laatste jaren mooi meeloopt met de beweging in de dollar.
Een zwakke dollar suggereert hogere beleidsrentes en een sterke dollar pleit voor lage (momenteel zelfs nog negatieve) beleidsrentes. Elke hint op een renteverhoging van de Fed, terwijl rentes elders veel lager zijn, maakt de dollar sterker waardoor de renteverhoging steeds wordt uitgesteld. In termen van Zeno’s paradox: steeds als de mythische heldin (Yellen) beweegt, is de schildpad (de dollar) net genoeg vooruitgeschoven om alsnog achter de feiten aan te lopen.
Een complicerende factor is ook nog eens dat deze wedstrijd tussen Yellen en de dollar door een aantal collega’s aan de zijlijn nauwlettend in de gaten wordt gehouden. Bij elke waarneembare achterstand van Yellen op de dollar zien ECB-president Mario Draghi en BoJ-president Haruhiko Kuroda een reden om het eigen ruimhartig monetair beleid nog eens te onderstrepen, uit angst dat de achterstand van Yellen weleens zo groot kan worden dat deze dollarzwakte (lees appreciatie van de euro en yen) in de hand werkt.
Kleven aan de nullijn
Het gevolg van deze competitieve devaluatie is dat de dollar eerder nog sterker wordt en Yellen nog meer op achterstand raakt dan ze al was. Uiteindelijk gevolg is dat de Fed blijft kleven aan de nullijn. Het verhaal van Zeno is echter een paradox en dus wringt de logica ergens met de praktijk. Zeno dacht indertijd dat een oneindige herhaling van eindige zetten een oneindig resultaat zou opleveren. Ruim 2000 jaar later ontdekte Newton in de wiskunde het concept ‘limiet’, een oneindige herhaling van eindige zetten is wél eindig.
In de praktijk weten we dus ook dat Achilles de wedstrijd met de schildpad wint. En dat is ook de waarschijnlijke uitkomst van de race tussen Yellen en de dollar. De dollar is in 2016 geen obstakel meer voor de Fed om de eerste renteverhoging sinds negen jaar door te voeren. Of dat Yellen ook dezelfde mythische status als Achilles oplevert, is weer een heel andere vraag.
