“Data!, data!, data! I can’t make bricks without clay!” De legendarische detective Sherlock Holmes wist in de romans van Arthur Conan Doyle als geen ander hoe belangrijk data is om een zaak tot een oplossing te brengen. Wat voor een detective in het Victoriaanse Engeland van de negentiende eeuw gold, geldt nog meer voor de belegger van vandaag.
Want de raadsels zijn er bepaald niet minder op geworden. Zeker niet als het gaat om de obligatiemarkt. Het conundrum van Greenspan (zijn inmiddels befaamde denkspelletje) uit 2005 was zo’n raadsel. De lange rente bleek namelijk niet de gebruikelijke stijging te vertonen tijdens de verkrappingcyclus van de Federal Reserve.
Net als de daling van de rente afgelopen jaren, waarbij een correcte voorspelling van traditionele drijvers van de obligatiemarkt niet afdoende was om de markt te verslaan. En heel recent was er het raadsel van de verkoopgolf in de Duitse obligatiemarkt die, ondanks de kwantitatieve verruiming van de Europese Centrale Bank (ECB) sinds april, in heel ander vaarwater terecht lijkt gekomen met een stijging van 80 basispunten in de 10-jaars obligaties.
Hoop klei, geen stenen
Ook in het ECB-hoofdkwartier in Frankfurt werd recent door het bestuur ongetwijfeld om data gevraagd voor het duiden van de obligatieverkoopgolf. ECB-president Mario Draghi zette in een persconferentie de mogelijke verklaringen voor de verkoopdruk in de obligatiemarkt nog eens op een rijtje, maar betoonde zich niet de Sherlock Holmes van de obligatiemarkt.
Ten eerste zou aantrekkende groei in de eurozone de aanleiding kunnen zijn geweest om hogere rentes in te prijzen. Ten tweede zouden hogere inflatieverwachtingen een rol spelen. Ten derde zou excessieve positionering in het lange eind van de rentecurve tot een collectieve vlucht van beleggers naar de uitgang hebben geleid.
Het weer in aanmerking komen voor opkopen door de ECB van korter lopende obligaties (die door de verkoopgolf plotseling weer een rente boven de -20 basispunten lieten zien) zou de verkoopgolf aan het lange eind juist aangewakkerd hebben. En ten vierde zou deze vlucht zelf ook weer additionele volatiliteit hebben veroorzaakt.
Als laatste noemde hij de geringere marktliquiditeit, omdat belangrijke spelers afwezig waren, terwijl de uitgifte door overheden afgelopen periode juist steeg. Hij waagde zich niet aan een speculatie over de meest waarschijnlijke verklaring. Kortom, Draghi leverde per saldo een hoop klei aan, maar bakte er vervolgens geen stenen van.
Deducerende markt
Natuurlijk was Draghi zo wijs om niet de Sherlock Holmes te spelen die het verlossende woord over de zaak uitspreekt. De markt is immers een dynamisch complex van feiten en meningen en het is een illusie om als analist (zelfs met de naam Draghi ) een enkele verdachte te kunnen arresteren. Voor elk van de door de ECB aangedragen argumenten valt dan ook wel iets te zeggen.
We hebben positieve inflatieverrassingen gezien met de oplopende consumentenprijsinflatie in de eurozone naar 0,3%. De vooruitlopende indicatoren in de periferie waren in mei sterk, de reële rente is opgelopen als indicatie van aantrekkende groei en op basis van data van de Amerikaanse Commodity Futures Trading Commission (CFTC) was er sprake van stevige positionering in het lange eind van de VS-curve. En ten slotte was er sprake van stevige uitgifte van obligaties.
Uiteindelijk is het ontdekkend prijsmechanisme van de markt zelf de aangewezen detective om de dader te ontmaskeren. Echter, met zoveel rondspringende verdachten zal de deducerende markt voorlopig maar een matige Holmes zijn.
Een van de lessen die we dus minimaal kunnen trekken uit de recente marktbeweging is dat de obligatiemarkt zal moeten wennen aan episoden van hogere volatiliteit. Het feit dat Draghi in zijn hoedanigheid als centrale bankier dit begin juni nog eens onderstreepte, geeft aan dat de markt, ondanks een accommoderende ECB, toch geleidelijk meer op eigen benen zal moeten staan. More bricks please.