Technologie heeft het vermogen om de wereld sneller te doen draaien, maar desondanks is de groei van de werkproductiviteit tijdens het herstel van de Amerikaanse economie na de wereldwijde economische crisis slechts langzaam. Heeft de ogenschijnlijk schamele groei van de productiviteit zo weinig bijgedragen aan het herstel, of is ons beeld hiervan onjuist?
En wat zal het effect zijn van deze perceptie van lage productiviteit op het beleid van de Fed? Doorgaans kijken we naar wat we geleerd hebben tijdens voorgaande cycli om de huidige situatie te kunnen begrijpen. Maar wat als deze paradigma’s achterhaald zijn?
Met de ongewone inflatiedruk, schuldendynamiek en demografische verschuivingen hebben we wellicht een beter overzicht nodig om trendverschuivingen op het gebied van productiviteit en potentiële groei te kunnen begrijpen.
Afwijking
Waarom lijkt de huidige productiviteit zo ver af te wijken van wat we verwachten? Moeten we nu misschien boeten voor de jarenlange misallocatie van middelen? Tijdens de afgelopen twee conjunctuurcycli hebben we teveel geïnvesteerd in technologie en huisvesting, terwijl we bezuinigden op breed opgezet kapitaal dat de productiviteit zou hebben verhoogd.
Ook is er recentelijk een ongekende hoeveelheid kapitaaluitholling geweest, terwijl we eigenlijk kapitaalverdieping nodig hebben, met investeringen in middelen die de productiviteit verbeteren. Of is de zwakke productiviteit een geval van een verkeerde meting?
De economie in de Verenigde Staten is verschoven richting diensten en technologische industrieën waardoor de output moeilijker te meten is geweest. Onze methodes voor het verzamelen van statistieken zouden ook achter kunnen lopen, met traditionele boekhoudkundige methodes die de output en productiviteit op meerdere manieren verkeerd berekenen.
Verkeerd beeld?
Onjuiste metingen van output en productiviteit zouden ons beeld van de potentiële groei kunnen beïnvloeden. Hoeveel meer uren kan de beroepsbevolking werken en hoeveel meer wordt er tijdens deze uren geproduceerd voordat we inflationaire beperkingen tegenkomen.
Demografische trends geven aan dat de groei van de beroepsbevolking, direct gerelateerd aan deze meting, de komende jaren historisch laag zal zijn. Als we middelen herverdelen naar investeringen die de productiviteit verhogen en de manier waarop we output meten verfijnen zodat deze de huidige economische realiteit weergeeft, kan het tweede deel van de groeifunctie (productiviteit) wellicht verbeteren.
De potentiële groei zou zelfs hoger kunnen uitvallen dan verwacht. In feite is het een positieve ontwikkeling dat uitgaven aan investeringen die de productiviteit verbeteren de laatste tijd flink zijn toegenomen.
Belemmerd zicht van de Fed
Welk effect zou dit wazige beeld van productiviteit en potentiële groei kunnen hebben op de beslissingen van de Fed over renteverhogingen? Scenario één komt overeen met de meest recente prognoses van de Fed. Het voorziet een terugkeer van de groei van de productiviteit naar een niveau zoals na de Tweede Wereldoorlog.
Hogere productiviteit zou betekenen dat er minder mensen aangenomen worden om aan de productiedoelstellingen te voldoen, dat de speling in de economie en arbeidsmarkt langzaam zou afneemt en dat een goedaardige loonstijging de winstgevendheid van bedrijven zou steunen. In dat geval zou de Fed langer kunnen wachten en de rentes geleidelijk kunnen verhogen, maar vermoedelijk wel met een hogere eindrente.
Een tweede scenario gaat uit van een voortzetting van een gematigde productiviteitsgroei. In dit geval is het aannemen van meer mensen wellicht de enige manier om de output te vergroten. De werkloosheid zou verder afnemen. Aangezien dit scenario suggereert dat het monetaire beleid mogelijk achterloopt, zou de Fed de rentes dan eerder en sneller moeten verhogen, maar met een lagere eindrente.
Rente moet omhoog
De uiteindelijke weg ligt misschien ergens in het midden van deze twee scenario’s. Het idee van de Fed dat de productiviteit snel terug zou keren naar een historisch gemiddelde was te optimistisch. Maar de huidige run rate van de productiviteit is te laag en zal de komende jaren vermoedelijk toenemen.
Hoe dan ook, de mogelijkheid dat de potentiële groei hoger kan uitvallen dan verwacht en dat het hiaat in de output dus veel kleiner is dan de Fed denkt, steunt het argument dat de rente snel verhoogd moet worden.
