Verantwoord beleggen wordt steeds meer ‘mainstream’. Dat daagt vermogensbeheerders uit om een krachtig beleid ten aanzien van verantwoord beleggen te formuleren en uit te voeren. NN Investment Partners onderzocht de relatie tussen de duurzaamheidsscores van bedrijven en rendement.
Een van de belangrijkste vragen welk effect de zogenoemde ESG-duurzaamheidsfactoren (Environmental, Social en Governance) hebben op de beleggingsrendementen. Beleggers zien dat het beleid van bedrijven op het sociale, juridische en morele vlak een wezenlijke invloed kan hebben op de bedrijfsprestaties.
Een dodelijk ongeval dat leidt tot de sluiting van een mijn zal een duidelijk negatieve invloed hebben op de financiële resultaten van het bedrijf in kwestie en op de koers van het aandeel. Dit geldt ook voor activiteiten die het milieu raken. Het emissieschandaal bij Volkswagen of de olieramp rond BP zijn daarvan sprekende voorbeelden.
Een langjarig onderzoek op dit vlak is gedaan door Robert G. Eccles, Ioannis Ioannou and George Serafeim van de Harvard Business School in 2011 (‘The Impact of Corporate Sustainability on Organizational Processes and Performance’). Over een periode van achttien jaar verzamelden deze onderzoekers gegevens over twee groepen van Amerikaanse bedrijven. Hun bevindingen toonden aan dat in die periode bedrijven die uit eigen beweging een stevig milieu- en sociaal beleid voerden op de lange termijn aanzienlijk beter presteerden dan bedrijven die dit nauwelijks deden, zowel wat betreft de aandelenkoers als het financieel rendement.
Vernieuwend onderzoek
Bedrijven die zich wat betreft milieu en sociale kwesties op de toekomst richtten, profiteerden daar dus ook van. Een duidelijke conclusie, maar een die uiteindelijk nieuwe vragen opriep over de precieze relatie tussen duurzaamheid en rendement. Voor NN Investment Partners aanleiding om meer onderzoek hiernaar te initiëren. Samen met het European Centre for Corporate Engagement (ECCE) van de Universiteit Maastricht hebben wij daarom in 2016 een studie gedaan naar het effect van ESG-factoren op de beleggingsrendementen van wereldwijde aandelenportefeuilles.
Het onderzoek van ECCE en NN Investment Partners gaat op drie terreinen verder dan andere studies. Ten eerste analyseerden we een internationale dataset van meer dan 3000 bedrijven over de periode 2010-2014 uit ontwikkelde markten en concentreerden wij ons dus niet uitsluitend op de Amerikaanse markt.
Ten tweede keken wij in deze studie niet alleen naar portefeuilles die worden samengesteld op basis van de ‘absolute’ ESG-scores van bedrijven, maar ook naar portefeuilles die zijn gevormd op basis van veranderingen (oftewel momentum) in de ESG-scores. Een bedrijf dat in één jaar zijn ESG-score ziet toenemen van bijvoorbeeld 60 naar 65 heeft dan een positief momentum in ons onderzoek, terwijl een bedrijf dat zijn ESG-score ziet afnemen van 60 naar 52 een negatief momentum heeft.
Ten derde maakten we gebruik van twee gerenommeerde ESG-researchdatabases: van Sustainalytics en van Governance Metrics International (GMI, nu onderdeel van MSCI). Hierdoor konden we een brede waaier aan verzamelde en uitgesplitste ESG-scores in de analyse integreren. De analyses richtten zich op de zogeheten Sharpe ratio’s als relevante indicatie van de performance. De Sharpe ratio geeft de verhouding aan tussen het genomen risico en het rendement. De rendementen werden gecorrigeerd voor marktkapitalisatie- en sectorafwijkingen.
Momentum is bepalend
De uitkomsten van het onderzoek wezen uit dat absolute ESG-scores weinig zeggen over het uiteindelijke beleggingsrendement. Bedrijven die werden gezien als het meest duurzaam in hun sector leverden niet automatisch en consequent betere financiële prestaties. Wel bleek de ‘verandering’ in duurzaamheidscores, het momentum, van doorslaggevend belang. Bedrijven met een positief momentum lieten een aanzienlijk betere koersontwikkeling zien dan ondernemingen met een stagnerend of negatief momentum.
In feite beloonden beleggers bedrijven die hun duurzaamheidsbeleid steeds verder aanscherpten meer dan bedrijven die al op een hoog niveau zaten en verder weinig actie op dat gebied ondernamen. Als men keek naar welke verbeteringen het meest gewaardeerd werden door beleggers, bleken dat met name aanscherpingen op het gebied van goed ondernemingsbestuur te zijn (corporate governance) en in mindere mate milieu en sociaal beleid.
Uitsluiting loont
Een andere opvallende uitkomst was dat uitsluiting van ondernemingen die betrokken zijn bij controversiële activiteiten op het gebied van milieu, mensenrechten of ondernemingsbestuur (volgens de criteria van Sustainalytics) eveneens een opvallend positief effect had.
Dat geldt niet alleen voor ernstige controverses, maar ook minder zware incidenten bleken fors op het resultaat te wegen. Werden al deze bedrijven uit de portfolio’s geweerd, dan lag de Sharpe ratio fors hoger dan in portfolio’s waarbij het volledige beleggingsuniversum werd benut.
In de praktijk
Hoe zijn deze uitkomsten van het onderzoek te gebruiken in de praktijk? Het bovengenoemde BP en Volkswagen hadden voorafgaand aan de incidenten waar zij bij betrokken waren een opvallend goed duurzaam imago en maakten deel uit van bekende duurzaamheidsindices zoals de FTSE4Good Index en de Dow Jones Sustainability Index. De hoge ESG-scores van beide bedrijven speelden een belangrijke rol in de selectie voor deze indices. Maar een verdere analyse van de ESG-informatie van deze ondernemingen toonde echter meerdere
ESG-controverses aan en, zeker in het geval van Volkswagen, een negatief ESG-momentum. Het toepassen van de bevindingen van ons onderzoek zou in deze gevallen dus hebben kunnen helpen om een belegging in deze aandelen te vermijden. Het is dus zeker de moeite waard om behalve naar absolute ESG-scores ook te kijken naar het momentum in de duurzaamheidsscores.
Daarnaast is uitsluiting een relatief gemakkelijke manier voor beleggers om het rendement te verbeteren, zo blijkt uit het onderzoek. Deze bevinding gaat overigens in tegen het nog vaak voorkomende idee dat uitsluiting het rendement juist geen goed doet.
Diepgravende analyse
NN Investment Partners brengt de uitkomsten van het onderzoek onder meer in de praktijk door in onze duurzame portefeuilles meer ondernemingen op te nemen met een sterk positief duurzaamheidsmomentum. Daarnaast kijken wij continu of bedrijven mogelijk betrokken zijn bij controversiële activiteiten. De voorliggende studie is voor ons echter zeker niet het eindpunt. Er is nog veel ruimte voor verder onderzoek naar ESG-gerelateerde onderwerpen en de optimale portfolioconstructie.
Nu de vraag naar verantwoorde beleggingsportefeuilles toeneemt, neemt uiteraard ook de belangstelling voor de beste toepassing en meting van ESG-factoren in afzonderlijke branches, regio’s of beleggingscategorieën toe. Wij richten ons dan ook graag op vraagstukken waar tot nu toe weinig onderzoek naar beschikbaar is. Op relatief korte termijn ronden we in samenwerking met ECCE een studie af naar de relatie van ESG en het rendement van opkomende aandeelmarkten. In 2017 zijn onze pijlen gericht op de markt voor bedrijfsobligaties. Kortom, er is voldoende onderzoeksmateriaal voor de komende jaren.
