De internationale aandelen hebben enkele bewogen jaren achter de rug waarin de beurzen bijzonder heftig reageerden op een aantal prominent aanwezige macrofactoren. We denken dan vooral aan geopolitieke verschuivingen en veranderingen in het beleid van centrale banken. Maar er is een factor die we tegenwoordig per se mee moeten nemen.
Sinds enige tijd brengen we ook de invloed van een minder voor de hand liggende maar steeds belangrijkere motor van veranderingen in de economie en de zakenwereld in kaart: wereldwijde hervormingen.
De voorbije jaren zijn wereldwijd in heel wat landen een pakket ingrijpende hervormingen (zowel op institutioneel als fiscaal en wetgevend vlak) doorgevoerd. Meestal kregen die hervormingen veel minder aandacht dan ophefmakende gebeurtenissen of monetaire ingrepen die markten door elkaar schudden.
Intensieve hervormingen
Al zijn deze maatschappelijke, structurele en economische veranderingen toch niet onbelangrijk voor wie aandelen moet selecteren. Wij zijn er zelfs van overtuigd dat ze, als je een analyse maakt in combinatie met een fundamentele bottom up-benadering en een doorgedreven analyse op basis van ecologische, maatschappelijke en governance-principes (de zogeheten ESG-criteria), een belangrijk en voorspelbaar inzicht verschaffen in kansen op het niveau van bedrijven.
Interessant vanuit ons perspectief is dat we in veel landen een intensivering van de hervormingen vaststellen, die gelijktijdig en toch onafhankelijk van elkaar plaatsgrijpen. De aard van de hervormingsmaatregelen verschilt uiteraard aanzienlijk in termen van intentie, toepassing en resultaat, gaande van anti-corruptiemaatregelen zoals in China en Mexico tot grote infrastructurele veranderingen zoals in India.
Hoewel de meeste grote hervormingsmaatregelen zich over het algemeen in ontwikkelingslanden manifesteren (waarbij Japan een opmerkelijke uitzondering vormt), blijkt in onze geglobaliseerde wereld dat veel hervormingsmaatregelen grote gevolgen hebben over de landsgrenzen heen en een invloed uitoefenen op bedrijven in schijnbaar sterk verschillende regio’s en sectoren.
Tweesprong van China
Een groot deel van China’s ingrijpende hervormingen gaat terug tot de verstrekkende initiatieven die gebaseerd zijn op het Vierde Plenum. Deze zijn bedoeld om het land te laten evolueren van het ‘Oude China’ (een economie die veel energie verbruikt en een enorme hoeveelheid middelen vereist) naar een ‘Nieuw China’ (dat opgebouwd is rond technologie en innovatie).
Het meest zichtbaar is wellicht de reeks hervormingen van een aantal staatsbedrijven waardoor Chinese bedrijven hun efficiëntie kunnen verhogen en waarde creëren door middel van privé-investeringen in staatsbedrijven. Deze hervormingen zullen het management in staat stellen een participatie te nemen in die bedrijven, wat de groei en het rendement voor de aandeelhouders zal stimuleren.
De financiële hervormingen zullen de financiële instellingen ook aanzetten tot meer innovatie in het creëren van financiële producten om tegemoet te komen aan de marktvraag en tot meer flexibiliteit in de prijszetting ervan. Verder moet de Hukou-hervorming (gelijke rechten voor nieuwe stadsbewoners) ook een prioriteit worden. Deze hervorming zal een vrijere beweging van arbeid mogelijk maken doordat mensen van landelijke gebieden migreren naar steden. Zo neemt de ongelijkheid af en wordt de vraag naar consumptie en investeringen aangewakkerd.
Chinese kapitaalmarkt
Diverse hervormingen van de kapitaalmarkt zoals de Shanghai-Hong Kong Stock Connect en de geplande Shenzhen-Hong Kong Stock Connect, stellen de lokale kapitaalmarkten eveneens open voor internationale beleggers. Of zoals mijn collega James Chong, portfoliomanager Greater China, bij Martin Curriem stelt: “Wat dat betekent voor de activiteiten en bedrijven waarin we beleggen? China staat op een tweesprong en schakelt van het ene economische groeipad over naar het andere. De resultaten van deze veranderingen zijn onvoorstelbaar complex en vergen op het niveau van aandelen diepgaande analyses waarmee we in al onze modelleringsprocessen rekening moeten houden.”
Toch biedt dit volgens hem enorme mogelijkheden. “Het jaar 2015 is voor het land een jaar van hervormingen. We zullen een beleid zien dat gericht is op het vergroten van de winstgevendheid van bedrijven door marktconsolidatie, stimuleringsmaatregelen voor het management en participatie van privébedrijven in overheidsbedrijven om er maar enkele te noemen. Het ‘Nieuwe China’ zal overschakelen op binnenlandse consumptie, gezondheidszorg, nieuwe technologieën en vernieuwing van industriële machines, wat uitgebreide investeringsmogelijkheden zal bieden.”
Chong vervolgt: “De aanhoudende openstelling van de Chinese beurzen zal internationaal kapitaal blijven aantrekken en internationale indexen ertoe aanzetten hun exposure aan China te verhogen. Hoe dan ook zullen er winnaars en verliezers zijn. Zo hebben we al gemerkt dat bijvoorbeeld de bedrijven die actief zijn in de gaming-industrie in Macau de negatieve weerslag ondervonden van de anti-corruptiemaatregelen en dat andere hervormingen waarschijnlijk ook een vergelijkbare gevolgschade op bedrijven zullen hebben. De impact van de achterliggende macroveranderingen nauwlettend in de gaten houden is dan ook erg belangrijk in het kader van onze individuele analyse van bedrijven.”
Energie in India
De verpletterende overwinning van premier Narendra Modi vorig jaar mondde uit in de eerste Indiase meerderheidsregering in meer dan dertig jaar. Het sterke mandaat van de bevolking leidde al tot een omwenteling op het gebied van politiek en regelgeving. Onlangs werd een arsenaal maatregelen ingevoerd om de Indiase economie nieuw leven in te blazen. Een van de meest opmerkelijke hervormingen was de deregulering van de brandstoffenprijzen.
Voor Modi’s verkiezingsoverwinning werden de diesel, lpg- en kerosineprijzen sterk gereguleerd en gesubsidieerd door de regering. Door de liberalisering van de prijzen is het subsidiëren van overheidsraffinaderijen niet meer nodig om voldoende brandstofvoorraden te garanderen. Nu India opnieuw een open markt heeft, staan private marktspelers weer op gelijke voet om te concurreren.
Dit zal private binnenlandse en internationale bedrijven, die eerder al op deze markt actief waren, in staat stellen opnieuw tankstations te openen en finaal weer actief te zijn op een rationele markt. Het resultaat van deze energiehervorming zal mogelijk verstrekkende gevolgen hebben voor Indiase bedrijven en is bedoeld als belangrijke motor voor de groeiambities van het land. De downstream-effecten op individuele bedrijven zullen hoe dan ook aanzienlijk zijn.
Infrastructuurwerken, hervormingen van de energiesector, minder bureaucratie en betere logistiek zullen een positieve impact hebben op zowel Indiase bedrijven als ondernemingen die zaken willen doen in het land, maar die verandering moet er komen voor de momenteel sterk geprijsde kortlopende waarden op de Indiase markt. Volgens mij zal uiteindelijk aandelengedreven fundamenteel onderzoek uitmaken wie als winnaar of verliezer uit de Indiase hervormingen zal komen.”
Pact voor Mexico
Als we kijken naar de meest recente hervormingen wereldwijd, dan heeft Mexico misschien wel de meest ingrijpende transformatie ondergaan. Het Pacto por México, een overeenkomst die de drie belangrijkste politieke partijen van het land ondertekenden in december 2012, plaveide de weg voor diepgaande fiscale en infrastructurele veranderingen, en de langverwachte vrijmaking van de energiesector van het land.
De resultaten van de hervormingen zijn tot hiertoe heel positief, wat op middellange termijn een gunstige invloed had op de groeiverwachtingen voor individuele bedrijven en de economie in haar geheel.
De verwachtingen van beleggers zijn hooggespannen, maar zouden best getemperd worden in het licht van de keerzijde van dergelijke ingrijpende veranderingen. De consumentenuitgaven en investeringen bijvoorbeeld gaan (tijdelijk) gebukt onder de belastinghervormingen en de fiscale ingrepen.
Japan en de drie pijlen
Het is nu al meer dan twee jaar geleden dat premier Shinzo Abe’s zijn ‘Abenomics’ doorvoerde. Het is een economisch beleid met fiscale stimuli, monetaire versoepeling en structurele veranderingen, samen beter bekend als de ‘drie pijlen’ van de hervorming. Niettegenstaande de snelle implementatie van twee van de drie pijlen (fiscale en monetaire stimuli) bleek de complexere implementatie van de derde dereguleringspijl voor meer problemen te zorgen.
Als gevolg van de Japanse Revitalisation Strategy (het belangrijkste beleidsplan voor de derde pijler) werden een aantal maatregelen op tafel gelegd om Japanse bedrijven in staat te stellen en aan te moedigen hun economische waarde uit te bouwen. Een van de belangrijkste van deze maatregelen was de Japanse Stewardship Code (grotendeels gebaseerd op die van het Verenigd Koninkrijk), die van kracht werd in februari 2014 en institutionele investeerders wees op hun verantwoordelijkheid om meer te communiceren met het management van de bedrijven waarin de activa van hun klanten belegd zijn.
Daarnaast was er natuurlijk de lancering van een nieuwe aandelenindex, de JPX Nikkei 400, die specifiek bedoeld is voor heel aantrekkelijke bedrijven die beantwoorden aan de internationale beleggingsnormen zoals een efficiënte aanwending van kapitaal en managementperspectieven gericht op de belegger.
En verder moet worden gedacht aan een Corporate Governance Code die zal gelden voor alle beursgenoteerde Japanse bedrijven en zich richt tot bedrijven die duurzaam groeien en de waarde van hun bedrijf op middellange tot lange termijn doen toenemen. Meer nog, de Japanse hervormingen zullen waarschijnlijk heel wat tijd in beslag nemen, gezien het sterke politieke mandaat van premier Abe.
