Zoals de meeste opiniepeilingen hadden voorspeld, stemden de Italiaanse kiezers tegen het voorstel van Matteo Renzi om de rol van de senaat te hervormen. Na zijn ontslag luidt het resultaat van het referendum een periode van onzekerheid in, al is een dergelijke periode niet ongebruikelijk in de Italiaanse politiek.

In 2018 komen er waarschijnlijk vervroegde verkiezingen en er is geen zekerheid dat de populistische Vijfsterrenbeweging een meerderheid zal vinden om een regering te vormen. Als een uitstap uit de eurozone wordt voorgesteld, dan zal dat bovendien ook bij referendum moeten worden beslist.

Een paradox

Het Griekse voorbeeld toont aan dat de kiezers niet noodzakelijk overtuigd zijn van de voordelen van een uitstap uit de eurozone. Het resultaat heeft tot dusver slechts een beperkte impact gehad op de Italiaanse rentevoeten. De spread met de Duitse rentevoeten op staatsobligaties is gestabiliseerd op zo’n 170 basispunten. Opvallend is echter dat de Italiaanse staatsobligaties op 10 jaar een rente bieden van bijna 2%, in vergelijking met 2,4% voor Amerikaanse staatsobligaties met dezelfde looptijd.

Dat is een paradox voor wie gelooft dat de Italiaanse economie op instorten staat. Hoewel de herkapitalisering van het Italiaanse banksysteem werd bemoeilijkt door chronische politieke instabiliteit, hebben de mechanismen voor een financiële injectie die de eurozone en de bankenunie hebben doorgevoerd op zijn minst voor een voorlopige oplossing gezorgd die vóór de crisis van 2011 nog niet bestond.

Opec doet goede zet

De vergadering van de Opec leverde een aangename verrassing op voor de beleggers en duwden de olieprijzen vlot de hoogte in. Een stabilisering van de olieprijzen betekent goed nieuws voor de olieproducenten en voor de sector als geheel, die de grootste industriesector in de wereld is in termen van investeringen. De Opec besliste de productie met 1,2 miljoen vaten per dag te verminderen, met een productiedoel van 32,5 miljoen vaten per dag.

De overeenkomst kan enkel standhouden als ook de olieproducenten die niet tot de Opec behoren hieraan meedoen, wat erop neerkomt dat ze zullen moeten instemmen met een productievermindering van 600.000 vaten per dag. Rusland en Oman hebben blijkbaar al ingestemd. Het is altijd moeilijk om na te gaan of die productiebeperkingen al zijn doorgevoerd, omdat de producenten ze vaak omzeilen of niet naleven.

Maar hoe dan ook is dit vanuit economisch en politiek oogpunt een goede zet. Ten eerste zou deze ingreep, vanuit economisch perspectief, vraag en aanbod voor olie in 2017 in balans moeten brengen, en ten tweede vermindert ze, op politiek vlak, tijdelijk de spanning tussen de twee grootste moslimlanden, Saudi-Arabië en Iran.

Als grote projecten worden hernomen bij hogere olieprijzen, dan zou dat het rendement op het geïnvesteerde kapitaal voor grote olienamen een duw in de rug moeten geven. Ook vermeldenswaardig is dat de oliesector, en de grondstofwinningssector als geheel, de grootste industrie ter wereld is in termen van kapitaalinvesteringen. De overeenkomst van de Opec werd op de internationale financiële markten warm onthaald.

Niet in rampspoed

Na de drie politieke schokken, namelijk de Brexit, de overwinning van Donald Trump en het Italiaanse referendum zal de economie zoals gewoonlijk weer de bovenhand krijgen en haar beperkingen opleggen. Voorlopig blijft de Europese economie groeien tegen een achtergrond van stabielere vraag, laag blijvende financieringskosten en de zwakke euro.

Het meest recente rondje winstrapporten bevestigde een mondiale groei van zo’n 3% voor 2017. Tegen alle verwachtingen in werd de wereld niet in rampspoed gestort, economisch noch financieel, en uiteindelijk is dat misschien de les die we mogen trekken uit dit jaar met drie grote verkiezingen, waarvan er twee op een gigantische verrassing zijn uitgedraaid.

Amerikaanse en Britse beleggers probeerden telkens de markten in de eurozone af te straffen, terwijl de Amerikaanse markten echt in het voorgeborchte lijken te blijven hangen. Maar toch houdt de eurozone stand en keren de Europese bedrijven genereuze dividenden uit, dankzij hun sterke balansen en degelijk cashflowbeheer. Indices in de eurozone evenals een aantal Franse graadmeters (CAC 40) laten betere relatieve rendementen optekenen dan andere, bredere, generische Europese indices.

Hoewel het nog te vroeg is om al iets definitiefs te zeggen over 2017 moeten gebeurtenissen die voor veel volatiliteit zorgen niettemin worden gebruikt om tactisch posities te versterken in de meest verwaarloosde vermogenscategorieën. Bijvoorbeeld Europese waardeaandelen.

Het bericht Versterk tactisch posities in verwaarloosde assetcategorieën verscheen eerst op The Asset.

De markten hebben zich niet uit het veld laten slaan door de overwinning van Donald Trump, maar de economische en monetaire vragen en de maatregelen om de groei aan te zwengelen zullen in de Verenigde Staten net zoals in de rest van de wereld weer de bovenhand krijgen.

Voorlopig hebben de beurzen, tegen wat je normaal zou verwachten, de evolutie van de langetermijnrente en de dollar gevolgd. Zonder nu meteen de balans te gaan opmaken van de acht jaar Barack Obama, zullen observators hoe dan ook tevreden terugkijken op de zeven jaren groei op rij, de technologische vooruitgang en de overheersing van een cybermacht met internetbedrijven, de daling van de werkloosheid en de invoering van Obamacare.

Hoop doet leven

Net zoals Bill Clinton destijds zal de democratische president (zij het weliswaar in iets minder spectaculaire mate) er prat op kunnen gaan dat hij de economie en de jobcreatie heeft kunnen aanwakkeren, al heeft hij daarbij natuurlijk ook kunnen profiteren van het meer dan inschikkelijke monetaire beleid. Voortaan hebben de Republikeinen echter alle institutionele touwtjes in handen. En daar zullen ze de handen vol mee hebben, want de balans van de jaren onder Obama blijkt eigenlijk vol contrasten te zitten.

Ze zullen de ongeziene sociale ongelijkheden moeten verminderen, de schuldenlast van universiteitsstudenten als gevolg van de torenhoge studierekeningen verlichten, de lonen optrekken zonder te veel aan de marges van de ondernemingen te knagen, de economische cyclus doortrekken en de stabiliteit van de dollar (en de wereld) verzekeren, en tegelijk het monetaire beleid bijstellen dat de financiële markten momenteel als te laks en ontaard bestempelen.

Momenteel is het economische programma van Trump inflationistisch en protectionistisch (verhoging van de douanerechten, heronderhandeling van de commerciële akkoorden, verhoging van de lonen, reactivering van de infrastructuurprogramma’s) en is het vooral geconcentreerd op algemene belastingverlagingen, die hij op de een of andere manier toch zal moeten zien te financieren. Wat het politieke en geostrategische programma betreft, kunnen we maar hopen dat hij alle buitenissige ideeën die hij tijdens zijn campagne schreeuwerig heeft aangekondigd, niet ten uitvoer zal brengen.

Meer politiek gekrakeel

Er zijn nog andere belangrijke politieke data die we niet uit het oog mogen verliezen, zoals het Italiaanse referendum en het juridische proces en de discussies rond de Brexit. Ze zullen echter vermoedelijk geen bijkomende schokken veroorzaken op de markten.

In het Verenigd Koninkrijk heeft het Hooggerechtshof bekendgemaakt dat ze de Britse regering heeft verplicht de beslissing om de Brexitprocedure op te starten, te laten goedkeuren door het parlement. De regering wil die beslissing echter aanvechten voor het Supreme Court. Scheiden van de Europese Unie (EU) blijkt dus nog niet zo eenvoudig.

In Italië lijkt het referendum nu al verloren (het neen-kamp staat aan de leiding in de recente opiniepeilingen) en op basis van onze laatste ontmoetingen met Italiaanse ondernemingen denken we dat het resultaat op korte termijn niet per se veel zal veranderen aan de manier waarop het land wordt geleid. Overigens is de rente op Italiaanse staatsobligaties al zo’n 50 basispunten gaan afwijken van dat op Spaanse staatsobligaties.

Zo vertelde de topman van een Italiaanse onderneming ons met enige humor en zelfspot dat het weinig uitmaakte of het Italiaanse wetgevende systeem met één of twee kamers werkte in het parlement, “want hoe dan ook zou het nog altijd bestuurd worden door Italianen…”

Te strenge beurssancties

De meest recente kwartaalcijfers scheppen het beeld van een nog steeds volatiele wereld met inflatierisico’s en ingrepen in het monetaire beleid. Het publicatieseizoen voor de kwartaalresultaten blijkt redelijk gematigd, al zijn de bedrijfsleiders niet echt negatief over het huidige verloop van de bedrijfsactiviteit. Sommige ondernemingen hebben solide resultaten gepubliceerd (zoals Sanofi, Total, BNP Paribas, STM, LVMH en Volkswagen), terwijl andere dan weer hebben ontgoocheld (bijvoorbeeld Capgemini en Publicis) of hun verwachtingen hebben verlaagd (denk aan Ryanair, Gemalto en Ericsson).

In een volumeloze technische markt werden de sancties op de beurs soms te streng bevonden. Het is normaal dat de analisten in november hun laatste winstherzieningen voor het lopende jaar doen. Op dit moment is de verwachting dat de winsten zowel in de VS als in Europa relatief stabiel zullen blijven. Voor 2017 wordt een winstgroei verwacht van respectievelijk +12% en +14% voor de beide regio’s, een niveau dat vergelijkbaar is met dat van de voorbije vijf jaar.

Recent lieten de Europese aandelenmarkten voor het eerst een week van positief incasso noteren, na 38 weken van negatieve stromen op rij. Ook al gaat het om kleine bedragen, dat betekent misschien wel dat de lokale en internationale beleggers niet langer aan het uitverkopen zijn. Als het verrassingseffect van Trumps verkiezing eenmaal is weggeëbd, zullen de economische en monetaire vragen en de maatregelen om de groei aan te zwengelen in de VS net zoals in de rest van de wereld weer de bovenhand krijgen.

Voor wie wil profiteren van de huidige of toekomstige volatiliteit, zou het kopen van goedkope Europese aandelen op lange termijn rendabel moeten zijn. De langetermijnobligaties lijken ons nog altijd te duur en risicovol als de inflatiegevaren bewerkstelligd zouden worden, met name door het politieke beleid dat Trump zal voeren.

Het bericht Reflectie op Make America Great (and Rich) Again verscheen eerst op The Asset.

Deze democratische proef zal politieke, economische en financiële sporen nalaten. Politieke sporen in de zin dat alle populistische partijen ervan zullen dromen om dit scenario over te doen en dat landen van de Union Jack (Schotland en Noord-Ierland) zich wellicht bij de Europese Unie zullen willen aansluiten.

Economische sporen, want de gevolgen van deze periode van grote onzekerheid zijn niet te verwaarlozen, eerst en vooral voor de Britse economie, maar ook voor de Europese economie, ook al is de zone volop bezig aan een herstel. En tot slot financiële sporen, omdat de financieringsvoorwaarden voor de zwakste Europese particuliere of openbare marktdeelnemers strenger zullen worden.

Geloofwaardigheid

In de Verenigde Staten begint zelfs de centrale bank de aandelenmarkten duur te vinden. Als de rente de volgende keer verhoogd wordt, dan zal dit een bevestiging zijn van de positieve beweging van de Amerikaanse economie. Momenteel aarzelt de Federal Reserve nog altijd en Amerikaanse bedrijven verkiezen nog steeds de inkoop van aandelen boven rechtstreekse investeringen. Zo hebben de bedrijven van de S&P 500 tussen maart 2015 en maart 2016 voor 589 miljard dollar aan eigen aandelen ingekocht, waarmee dit niveau hoger is dan in 2007 (Bron: Bloomberg).

Het democratische kapitalisme en zijn handelskanalen (de financiële markten) gedijen op vertrouwen, zoals Jean Tirole, Nobelprijswinnaar voor Economie, in zijn boek ‘L’Economie du Bien Commun’ opmerkt. Zo is de belegger bereid om zijn vermogen op het spel te zetten als hij gelooft dat zijn omgeving stabiel genoeg is om een aanvaardbaar rendement van zijn kapitaal te verwachten.

Europa, en in het bijzonder de eurozone, hebben de afgelopen jaren echter veel aan politieke geloofwaardigheid verloren ondanks de duidelijke voordelen van de gemeenschappelijke markt en de liberalisering van de diensten. De Brexit is niet meer dan een vervolg van dit algemene wantrouwen, dat zich naar andere landen van de eurozone zou kunnen uitbreiden indien de Europese politieke leiders niet met een sterk antwoord komen.

Onverenigd Koninkrijk

Er zijn nog andere verkiezingen in aantocht (zoals een referendum in Italië, presidentsverkiezingen in de Verenigde Staten en verkiezingen in Duitsland en Frankrijk), maar de Brexit was voor beleggers wellicht de meest cruciale. Het niveau van de risicopremie op de Europese markten was al tamelijk hoog wat de toekomstige daling deels zou kunnen beperken.

Tegelijkertijd moet het huidige beleid van de centrale banken systeemrisico’s vermijden. De volatiliteit zal niettemin aanhouden en alleen goede publicaties van bedrijven en/of een sterke en gecoördineerde actie van de centrale banken en van de Europese politieke instanties kunnen opnieuw een opwaartse tendens in gang zetten of, ten minste, voor een stabilisering zorgen.

In het Verenigd Koninkrijk is de politieke crisis reeds een feit (met premier David Cameron die heeft aangekondigd binnen drie maanden effectief op te stappen) en de economische crisis staat er voor de deur gezien de intrinsieke kwetsbaarheden (tekorten op de lopende rekening, vastgoedzeepbel, oververtegenwoordiging van de financiële sector). Van een opmerkelijke stabiliteit gewaarborgd door een duizendjarige monarchie zou het land van de Angelen wel eens kunnen veranderen in een Onverenigd Koninkrijk.

Het bericht See EU later in het Verdeeld Koninkrijk verscheen eerst op The Asset.