De markt is bang geworden dat een afvlakking van de curve, die het verschil weergeeft in rente tussen kortlopende en langlopende staatsobligaties, een slecht voorteken is. Dit baart veel mensen zorgen. Het zou een teken zijn dat de Amerikaanse groei op zijn eind loopt.

Men is vooral bezorgd omdat alle recessies sinds het midden van de jaren 70 van de vorige eeuw vooraf werden gegaan door een periode met een inverse yieldcurve. Dit betekende dat de 10-jaarsrente lager was dan de 2-jaarsrente. Dat was een correcte vooraankondiging van vijf van de vijf recessies – geen enkele econoom (‘nul van de laatste zeven’) of aandelenbeurs (‘negen van de laatste vijf’) beschikt over zo’n sterk track record van voorspellingen.

Een negatieve yieldcurve betekent onheil, lijkt het wel. Het lijkt best een betrouwbare voorlopende indicator te zijn, maar toch zijn er genoeg redenen waarom wij denken dat het hele idee van ‘recessie op komst’ op dit moment overdreven is. Ik wil ik erop wijzen dat een inverse yieldcurve als waarschuwingssysteem niet onfeilbaar is, vooral als de durations worden gewijzigd. Het plaatje ziet er bijvoorbeeld al anders uit als we de periode verlengen en overstappen van een 2-jaarsrente op Treasuries naar een 3-maandsrente.

Nu beschikken we over twee valse signalen: noch de inversie van 1966, noch die van 1998 was een voorbode van een recessie. Kennelijk ‘leidt’ toch niet iedere inverse yieldcurve tot een recessie. Het is dus duidelijk dat de yieldcurve niet altijd een betrouwbaar waarschuwingssysteem is. Je kunt je bovendien afvragen of in het huidige tijdperk van interventie van centrale banken op de obligatiemarkten de curve nog steeds die voorspellende gave van weleer heeft.

Waarom deze angst dan toch blijft bestaan? Ook al zit de VS nog lang niet in de buurt van een inverse yieldcurve – niet voor de 2-jaarsrente en niet voor de 3-maandsrente? Het komt door signalen van de Fed dat voor 2018 drie renteverhogingen van 0,25% worden verwacht. Daarmee zou de beleidsrente voor de eerste keer sinds 2008 boven de 2% uitkomen. Voeg die 75 basispunten toe aan de 2-jaarsrente, laat de 10-jaarsrente ongewijzigd en voilà, je hebt plotseling een inverse yieldcurve. Was het allemaal maar zo simpel. Deze redenering is gebaseerd op een aantal uitgangspunten die stuk voor stuk twijfelachtig zijn.

Op de eerste plaats hebben we in de afgelopen jaren gezien dat de verwachtingen van de Fed meestal te optimistisch zijn als het gaat om renteverhogingen. Het is dus niet verrassend dat de financiële markten maar rekening houden met een stijging van 50 basispunten. Ten tweede is het verband tussen de Federal funds rate en de 2-jaarsrente op zijn best vaag te noemen. Verreweg de belangrijkste – en meest onwaarschijnlijke – aanname is echter, dat de 10-jaarsrente in 2018 op hetzelfde niveau blijft. Met andere woorden, de Fed zou de rente wel verhogen door de aanhoudende verbetering van de groei, maar we nemen aan dat obligaties niets zouden merken van het aantrekkende momentum dat daaraan ten grondslag ligt. Dat lijkt ons niet echt een plausibel verhaal.
Ik denk dat zelfs bij een omkerende yield curve nog steeds geen recessie in aantocht hoeft te zijn. Historisch bekeken duurde het gemiddeld nog anderhalf jaar voordat de recessie begon. Aangezien aandelen meestal vier maanden vóór een recessie beginnen te dalen, is wel duidelijk dat dit geen erg betrouwbaar verkoopsignaal is. Althans, voorlopig niet.

Een andere onterechte bewering is dat de steilheid van de yieldcurve een aanwijzing is voor de onderliggende kracht van een economie. Als dit werkelijk waar is, dan is het duidelijk waarom de zorgen over de afvlakkende yieldcurve toenemen: het zou wijzen op een nog lager groeitempo dan we in de afgelopen jaren hebben gezien.

Het bericht De yieldcurve is onbetrouwbaar verscheen eerst op The Asset.

Centrale banken overwegen hun ruime monetaire beleid aan te passen. De ECB denkt na over het afbouwen van QE, de Fed kijkt naar het verkleinen van haar balans en in China loopt de marktrente op. Krapper monetair beleid en dan vooral de afname van dollarliquiditeit zorgt vaak voor druk op de dollar-afhankelijke opkomende markten. Maar veel opkomende markten lijken er tot nu toe redelijk onbewogen onder te blijven. Hun afhankelijkheid van externe financiering lijkt te zijn afgenomen sinds de taper tantrum van 2013, zegt Craig Botham, econoom opkomende markten bij Schroders.

Agressievere Fed?
Een verminderde dollarliquiditeit kan voor stress zorgen in bepaalde opkomende economieën die sterk afhankelijk zijn van de dollar. Daarnaast rekent Botham ook op meer renteverhogingen in de VS dan de markt verwacht. De grootste problemen ziet Botham hierdoor ontstaan bij Zuid-Afrika, Turkije, Maleisië, Peru, Chili en Colombia. Deze landen zijn nog altijd sterk afhankelijk van buitenlandse financiering en hebben er het meest last van als dollarliquiditeit uit de markt wordt gehaald. Daarnaast kan een sterke binnenlandse kredietgroei risico’s met zich meebrengen als de liquiditeit op de wereldmarkt afneemt door het krappe monetaire beleid van de grote centrale banken. Centrale banken in opkomende markten kunnen dan gedwongen worden om een krapper beleid te voeren om kapitaaluitstroom tegen te gaan. Met name in Latijns-Amerika en opkomende landen in Azië is de kredietgroei in de private sector sinds de crisis flink toegenomen. De kredietkwaliteit kan een punt worden als de rentetarieven stijgen.

Stabiliteit door lagere wisselkoersen
Historisch gezien volgen de centrale banken uit opkomende markten vaak de Fed, om hun economie te beschermen tegen kapitaaluitstroom en valutaschommelingen. Dat kan sterke inflatoire gevolgen hebben. Maar momenteel is de waarde van veel valuta uit opkomende markten al gedaald sinds de taper tantrum van 2013, wat ook de huidige stabiliteit van van deze valuta verklaart, meent Botham.

EM Europa en Azië staan er beter voor
Botham gaat er vanuit dat de balansen van centrale banken dit jaar nog blijven groeien. De Fed zal ook niet voor september beginnen aan een afbouw van de balans. Dit jaar vormt liquiditeit nog geen bedreiging voor de opkomende markten. Maar als de Fed de markt verrast door agressiever de rente te verhogen - waar Schroders rekening mee houdt - dan doemen er risico’s op aan de horizon in 2018. Dan zullen met name Zuid-Afrika, Turkije en enkele Latijns-Amerikaanse economieën geraakt worden. De opkomende markten in Europa en Azië lijken er een stuk beter voor te staan, dankzij hun lagere schuldposities, lagere inflatie en hogere reële rente

Het bericht Agressievere Fed? verscheen eerst op The Asset.

Covfefe. De inmiddels verwijderde tweet van Trump was even vermakelijk als verontrustend. Een broekzaktweet (als het dat al was) van de machtigste man van de Verenigde Staten komt uiteindelijk weinig vertrouwenwekkend over.

Afgelopen maand bleek uit onderzoek van Pew Research, een onafhankelijk onderzoeksbureau, dat het vertrouwen van de Amerikaanse bevolking in de overheid op een historisch dieptepunt is beland. Sinds de meting in 1958 startte gaf niet eerder slechts 20% van de ondervraagden aan dat de overheid doorgaans juist handelt. Het is te kort door de bocht om de erosie van het vertrouwen in instituties geheel op het conto van Trump te schrijven, want de neerwaartse trend was al rond het begin van het nieuwe millennium ingezet. Sterker, het breed gedragen cynisme en onbehagen over het functioneren van de overheid heeft de Amerikaanse kiezer afgelopen jaren wellicht juist ontvankelijk gemaakt voor een populistische boodschap van een politieke outsider die beloofde het politieke moeras te dempen.
De ironie is dat het moeras allesbehalve gedempt is in de startfase van Trumps presidentschap. Maar doet het wantrouwen van de kiezer en het zompige politieke spel in Washington er eigenlijk wel toe voor de economie en beurzen van de Verenigde Staten? Want wie vervolgens naar de conventionele vertrouwensindicatoren van de economie in de Verenigde Staten kijkt, zal opgelucht ademhalen. Indicatoren van producenten- en consumentenvertrouwensindicatoren als ISM, PMI en Philly Fed wijzen allemaal op expansie van de economische activiteit. De pessimistische burger uit de Pew enquête transformeert zich in de rol van consument en inkoopmanager kennelijk opeens tot optimist die een gezond vertrouwen heeft in de economie. Doet overheidsbeleid er in de publieke opinie dan niet meer toe voor economische welvaart of is hier sprake van collectieve schizofrenie?
Geen van beiden. Een mogelijke verklaring is dat met een werkloosheid van 4,3% in de VS de economie al zo sterk is dat het even niet uitmaakt hoe de overheid functioneert. Een lekke band door achterstallig onderhoud aan het wegdek of een hogere premie door het afschaffen van Obama-care is vervelend, maar de kosten zijn voor de gemiddelde ondernemer of huishouden momenteel niet iets om wakker van te liggen. In een omgeving van dalende werkloosheid, stijgende lonen, florerende huizenmarkt en records op de beurs kan de portemonnee het gerommel in Washington nog wel verdragen. Daarnaast is er nog duidelijk hoop aanwezig op realisatie van de toegezegde belastingverlagingen.
Toch blijkt die optimistische consument in de Verenigde Staten onderhuids een stuk gereserveerder dan hij zich gezien de gezonde kasstromen kan veroorloven. Afgelopen decennium is veel literatuur verschenen over de relatie tussen vertrouwen in de eigen instituties en economische groei van een land. De onderzoeksresultaten wijzen vaak uit dat een lager vertrouwen in de eigen instituties gerelateerd is aan een lager economisch groeipad in het betreffende land. Wie minder vertrouwen heeft in de manier waarop de maatschappij is geordend gaat consumptie uitstellen. En dat is precies wat we zien. Het normale patroon is dat de besparingen gedurende de cyclus afnemen (zo daalde de spaarquote halverwege de expansie fase van 2001-2007 tot slechts 1,9%), maar dat patroon lijkt zich vooralsnog niet te herhalen. De besparingen van huishoudens als percentage van het besteedbaar inkomen in de Verenigde Staten zijn momenteel 5,3% en daarmee beduidend hoger dan de gemiddelde 3,8% die we in de periode 2001-2007 zagen.

Het verbaast dan ook niet dat de consumptiegroei sinds 2009 cumulatief zelfs de laagste is van een expansiefase na een recessieperiode. Het optimisme in de standaard vertrouwensindicatoren ten spijt; de consument legt niet al zijn kaarten op tafel. Net als Trump.

Het bericht Gereserveerd optimisme verscheen eerst op The Asset.

Nu lijkt afgelopen maanden het vliegwiel van de wereldwijde economie wel degelijk te versnellen, geholpen door betere groeicijfers uit China, verminderde deflatiedruk, opluchting voor grondstoffenexporteurs, goede winstcijfers over het eerste kwartaal en een beweging richting fiscale expansie/deregulering.

Afgelopen week werd de markt daarbij ook nog eens een hervormingsgezinde, pro-Europese Franse president in het vooruitzicht gesteld. Het door bedrijven als Amazon aangerichte slagveld onder detailhandelaren in de Verenigde Staten suggereert dat het met de creatieve destructie, toch de motor van de productiviteitsgroei, ook wel goed zit.

Keerzijde optimisme

Reden voor optimisme dus. Echter, keerzijde is dat een aantal concrete indicatoren in de Verenigde Staten (zoals aantal gereden kilometers door particulieren, autoverkopen en banengroei) in tegenspraak lijken met het gemeten enthousiasme onder handelaren, producenten en consumenten. De Citi Surprise index voor de Verenigde Staten is weer negatief geworden, waaruit blijkt dat de economische data de verwachtingen niet meer overtreffen.

De S&P 500 trekt zich hier, in tegenstelling tot de obligatiemarkt, vooralsnog niets van aan. Aandelenbeleggers werden afgelopen jaren echter al vaker getrakteerd op tweecijferige rendementen in een macro-economisch getij dat een stuk woeliger was dan nu. Waarom je nu zorgen maken als je voorheen meer dan voldoende gecompenseerd werd voor de onderliggende risico's. Zoals gebruikelijk bij een leuk feestje dat in volle gang is, vragen weinig mensen waar de uitgang is. En zolang de toegezegde fiscale expansie wordt opgevolgd door structurele hervormingen aan de aanbodkant van de economie zal de huidige opwaartse conjunctuurbeweging juist doorzetten. Weinig reden om op korte termijn een triomf van de pessimisten te verwachten.

Toch is er wel een aantal scenarios denkbaar waardoor het feest op de beurzen in de VS afgelopen kan zijn. En dan laat ik de Armada van Trump die nu toch richting Korea koerst, even buiten beschouwing. Afgelopen woensdag kondigde Mnuchin, de US Treasury man, de grootste belastingverlaging aan in de geschiedenis van de VS. De vennootschapsbelasting gaat in de plannen van Trumps kabinet van 35% naar 15%, een meevaller voor het bedrijfsleven van naar schatting 2200 miljard dollar de komende tien jaar.

Schuldhavikken

Maar het probleem is dat Mnuchin niet kan garanderen dat zijn belastingplannen inkomsten-neutraal zijn. En dat is tegen het zere been van een belangrijk deel van het Republikeinse kamp dat graag een sluitende begroting ziet. Deze schuldhavikken vrezen dat een niet-sluitende begroting de fiscale positie van de VS verzwakt, het begrotingstekort opjaagt en zo tot stijgende kapitaalmarktrentes zal leiden.

Foute timing?

Hoewel de nasleep van de financiële crisis heeft uitgewezen dat een overheid die per saldo spendeert geen kwaad kan, is het wel de vraag of dit pakket goed getimed is. De VS bevindt zich in een late fase van economisch herstel met een hoge bezettingsgraad van de industrie en vrijwel volledige werkgelegenheid.

Extra olie op het vuur in de vorm van een belastingverlaging kan leiden tot oververhitting. Een belastingverlaging die niet leidt tot een verhoging van de potentiële productiecapaciteit van de VS zal daarom inflatoir zijn en tot een agressievere rentecyclus van de Fed kunnen leiden met een duurdere dollar en oplopend tekort op de lopende rekening tot gevolg. Een hoger dubbel tekort dat kan uitmonden in een recessie. Gelukkig is het moeilijk voorstelbaar dat nieuweling Mnuchin zijn gepresenteerde plan zonder amendementen door het Congres weet te loodsen, want in dat geval komt de triomf van de pessimisten toch dichterbij.

Het bericht Hoera! Of niet? verscheen eerst op The Asset.

Sinds de overwinning van het Brexit-kamp 24 juni jl. is de Britse aandelenmarkt met 20% gestegen. Sinds de verkiezing van Donald Trump tot president van de Verenigde Staten is de Amerikaanse aandelenindex S&P 500 met 9% gestegen. Kan hieruit worden geconcludeerd dat we, uitgaande van het financiële belang van de spaarders en afgezien van de maatschappelijke of zelfs morele bezwaren die er aan de populistische beleidsvoornemens kunnen kleven, ons zouden moeten verheugen op de opmars van het populisme? Wij menen van niet.

Wij zijn ervan overtuigd dat de huidige, benijdenswaardige trend op de Britse en Amerikaanse beurzen minder te danken is aan de economische voordelen van de gemaakte keuzes, dan aan het positieve effect van de wereldwijd herstellende conjunctuur. (De aandelenindex van de opkomende markten is sinds een jaar met 16% gestegen, de Euro Stoxx met 18% en de Nikkei met 17%). Die trend laat ook zien dat de kortetermijn-euforie rond de verkiezingsbeloftes meer impact heeft dan een analyse van de gevolgen van het geïmplementeerde beleid op middellange termijn.

Zoals in de vorige eeuw, eerst in Europa en vervolgens in Latijns-Amerika, beroept het populisme zich rechtstreeks op het "volk", waarbij een charismatisch leider en zijn volgelingen samen een exclusief "wij" vormen dat zich verzet tegen alle anderen ("zij"), de vijanden: beurtelings zijn dat de media, instellingen, immigranten, China, Brussel, rechters, de oppositie, banken, rijken, vreemdelingen enz. De felle, strijdlustige tweets aan hun aanhangers zijn voor populistische leiders logischerwijs het communicatiemiddel bij uitstek geworden. Het referendum heeft logischerwijs als democratisch instrument zijn voorkeur. Maar het overheersende thema is het "wij" tegen "zij", waaraan het populisme zijn strijdlustigheid te danken heeft. Dit is een goede illustratie van de "minderheidsregel", volgens welke een minderheidsgroep door zijn vastberadenheid in staat kan blijken een van oudsher dominante maar inactieve meerderheid zwaar onder druk te zetten.

Dat de "traditionele" politieke leiders nu onder druk staan, is in de eerste plaats te wijten aan het feit dat ze geen antwoord hebben kunnen vinden op de ontevredenheid van de bevolking en het heersende gevoel van onrechtvaardigheid. Het populisme dankt zijn bestaan dus aan een economische realiteit die absoluut niet genegeerd mag worden.

De geboden oplossingen zijn echter slecht omdat populisten economisch nationalisme voorstellen als een efficiënt middel in een wederzijds afhankelijke wereld, door bescherming boven vrijheid te stellen, behoudzucht boven innovatie en door zich af te wenden van succesfactoren op lange termijn, zoals samenwerking, diversiteit en het tegengaan van clanvorming.

Na 2016 zal Europa ook dit jaar het toneel zijn van doorslaggevende verkiezingen. De politieke keuzes zullen gevolgen hebben voor spaarders.

Het bericht Niet blij verscheen eerst op The Asset.

Speculanten, die waren ingedut door de saaie vertoning van afgelopen maanden, zijn duidelijk wakker geschud. En dat zijn er heel wat, want data van de Commodity Futures Trading Commission liet begin deze maand de hoogste netto long-positionering in olie van de afgelopen tien jaar zien.  Inmiddels proberen deze speculanten het schouwspel in rap tempo te verlaten, wat resulteert in verdere verkoopdruk.

Wankelen

Er is een aantal factoren die de olieprijs aan het wankelen hebben gebracht. De oliemarkt heeft met de schalie-olie industrie in de Verenigde Staten er een wendbare producent bijgekregen, die in staat is snel in te springen op prijsschommelingen. Na de sterke prijsdaling afgelopen jaren, zorgde de herstellende olieprijs in de zomer 2016 ervoor dat er weer nieuwe boorinstallaties werden ingezet. Volgens Baker Hughes, een dienstverlener in de olie-industrie, zijn we sinds het dieptepunt in mei 2016 van 408 naar 768 boorplatforms gestegen. Nog steeds een schamele 40% van de operationele capaciteit die de US schalie-olie industrie in september 2014 liet optekenen, maar deze toename betekent wel dat er een nieuwe golf van productie onderweg is.

De behendigheid van de nieuwe spelers komt ook voort uit de voortdurende innovatie in de schaliesector, waardoor de kosten per eenheid product gestaag dalen. Zo worden militaire sonartoepassingen gebruikt om de aardlagen vooraf beter in kaart te brengen waardoor de boringen efficiënter verlopen.  De break even-prijzen in het bekende Bakken veld zijn dan ook gedaald van $66 in 2013 naar $29 in 2016. Niet verwonderlijk dat een olieprijs die een tijdlang boven de $50 hangt nieuw aanbod uitlokt.

Uitdaging

Bovenstaande ontwikkelingen in de Verenigde Staten lijken het 13-koppige OPEC-kartel wederom uit te dagen op een moment dat OPEC mikt op een rustig in evenwicht brengen van vraag- en aanbod. OPEC heeft nu een aantal opties. Het kan de bestaande productieniveaus handhaven, de productieniveaus nog verder onder de in december afgesproken waarden terugbrengen of agressief tegenspel bieden door de kraan juist verder open te zetten om zo marktaandeel te behouden: een herhaling van de strategie in 2014/15.

Tegen de achtergrond van een breed gedragen economische expansie is die laatste strategie misschien verleidelijk, omdat marktaandeel behouden kan worden zonder dat de olieprijs weer naar $30 daalt. Maar geteisterde OPEC-leden als Venezuela en Nigeria zullen hier niet warm voor lopen, en ook de Saudi’s zitten niet te wachten op verdere uitholling van buitenlandse deviezenvoorraden. Daarbij is de les van afgelopen jaren dat het uit de markt duwen van de schalie-olie sector in de Verenigde Staten door een aanbodschok een weerbarstige klus is, zeker nu een door oliemagnaten omgeven Trump daar aan het roer staat. Waarschijnlijker is dat OPEC hoopt met handhaving van de huidige productieniveaus het laatste overtollige aanbod richting jaareinde uit de weg te ruimen. Maar juist een strategie die zo gericht is op handhaving van de status quo zal ervoor zorgen dat ‘koorddanser’ olie komende tijd nog weleens van het koord valt.

Het bericht Koorddansen verscheen eerst op The Asset.

Bij de familie Gross is de schooltijd nooit afgelopen. Niet alleen vanwege de kleinkinderen, maar ook omdat ik mijn eigen kinderen de complexiteit en valkuilen van beleggen moet bijbrengen. Nu ik ouder word, vrees ik dat ik ze een waarschuwing van Will Rogers uit 1930 over het kwijtraken van geld moet doorgeven: “Ik maak me niet zozeer zorgen over het rendement op mijn geld, maar over of ik mijn geld überhaupt terugkrijg”, schreef Rogers. “Raak het niet kwijt”, is mijn eerste en belangrijkste les voor ze, ondanks de Trump-bullmarkt en de huidige animal spirits die risico aanmoedigen in plaats van kapitaalbehoud.

Onlangs onderzocht ik met hen ook het concept van financiële hefboomwerking, in het   bijzonder van fractioneel bankieren dat de basis vormt van krediet en de reële economische groei sinds dit systeem ruim een geleden door de centrale banken werd omarmd. “Ik blijf het onbegrijpelijk vinden hoe een bankensysteem uit het niets geld kan scheppen, maar het   gebeurt wel”, zei ik tegen ze. Ruw geschat hebben banken en hun onafscheidelijke    metgezellen alleen al in de Verenigde Staten $ 3 biljoen “basiskrediet” omgezet in $ 65 biljoen aan “onvoorwaardelijk” krediet: staatsobligaties, muni's, bankleningen, hypotheken en ook effecten. Hoewel aandelen niet officieel krediet zijn, zijn ze wel afhankelijk van de cashflow die het  systeem ondersteunt.

2 dollar op de bank is maar 1 dollar

Maar ik loop op de zaken vooruit. “Doe alsof er maar één dollar is waarvan jij de eigenaar bent   en die je bewaart bij de Bank of USA, de enige bank van het land”, zei ik tegen mijn familie waarmee ik rond de keukentafel zat. De bank is je een dollar schuldig op het moment dat je   hem wilt opnemen. Maar de bank denkt: “Ze heeft deze dollar waarschijnlijk voorlopig toch niet nodig, dus ik leen hem aan uit aan Joe die een pizzeria wil beginnen.” Joe leent de dollar en koopt bloem, pepperoni en een pizza-oven bij Sally's Pizza Supplies, dat de dollar vervolgens bij dezelfde bank op zijn spaarrekening zet. Jouw enige dollar is nu twee dollar geworden. Jij hebt een bankrekening met één dollar en Sally's Pizza heeft een bankrekening met één dollar. Beide partijen gaan ervan uit dat hun dollar ook echt van hen is, ook al ligt er in werkelijkheid maar één dollar in de kluis van de bank.

De bank zelf heeft haar activa en passiva verdubbeld. De activa van de bank bestaan uit de ene dollar in haar kluis en de lening aan Joe; de dollar die de bank jou, de oorspronkelijke bewaargever, schuldig is en de passiva bestaan uit de dollar die de bank Sally's Pizza schuldig is. Natuurlijk gaat de cyclus door; die ene enkele dollar wordt uitgeleend en verder uitgeleend (met de wettelijke reserveverplichtingen) totdat het fractional reserve systeem als goochelaar met toverstok en zwarte hoed vijf of zes konijnen uit één hoge hoed trekt. Er is nog altijd maar één dollar, maar de fractional reserve bank heeft hem omgezet in vijf of zes dollar aan krediet en heeft een kapitalistisch wonder van groei en werkgelegenheid bewerkstelligd. En belangrijker nog, alle kredietverstrekkers geloven dat ze hun activa kunnen verkopen of liquideren en dat ze de ene eenzame dollar die in de kluis van de bank ligt, terugkrijgen. Niet dus.

Pizzeria's

“Dat klinkt allemaal leuk en aardig”, zei mijn oudste zoon Jeff, terwijl hij over zijn baardloze kin streek, als een wetenschapper die het geheim van de zwarte gaten heeft ontrafeld. “Maar ik durf te wedden dat er  een probleem ontstaat als er te veel pizzeria's zijn (denk aan de subprime hypotheken), als de rente op alle leningen niet betaald kan worden en als iedereen de dollar terug wil waarvan ze denken dat hij van  hun is. Het klinkt net als 2008, zoiets als Lehman Brothers.” “Ja”, zei ik, terwijl ik opstond om een cola te   uit de koelkast te pakken. “Zoiets als Lehman   Brothers.”

Mijn les ging verder, maar het kwam erop neer dat de mondiale economie in 2017 meer krediet ten  opzichte van het bbp heeft gecreëerd dan aan de vooravond van de ramp van 2008. In de Verenigde  Staten vormt $ 65 miljard aan krediet ongeveer 350% van het jaarlijkse bbp en deze verhouding neemt   toe. In China is de ratio in de afgelopen tien jaar meer dan verdubbeld tot bijna 300%. Sinds 2007 heeft China $ 24 biljoen aan schuld aan de collectieve balans toegevoegd. In dezelfde periode voegden de VS   en Europa elk slechts $ 12 biljoen aan hun balansen toe. Het kapitalisme, met het bijbehorende fractional reserve bankensysteem, is afhankelijk van kredietexpansie en het drukken van extra reserves door de centrale banken, middelen die weer door particuliere banken worden uitgeleend om pizzeria's, mobiele telefoons en allerlei andere producten en zakelijke ondernemingen te creëren. Maar het creëren van  krediet heeft zijn grenzen en de kredietkosten (rente) moeten zorgvuldig worden bewaakt zodat kredietnemers (denk aan subprime) de maandelijkse kosten kunnen terugbetalen. Als de rente te hoog is (en als krediet als percentage van het bbp ook te hoog is), dan kunnen de zwarte zwanen van Lehman toeslaan. Als de rente daarentegen te laag is (en krediet als percentage van het bbp daalt), dan stort het systeem in omdat spaarders, pensioenfondsen en verzekeraars te weinig rendement krijgen om hun  passiva af te dekken en te  onderhouden.

Jellen als Goudlokje

Centrale banken proberen om deze dunne scheidslijn te bewandelen; ze willen een lichte kredietgroei genereren die overeenkomt met de nominale bbp-groei om de kredietkosten op een percentage te houden dat niet te hoog, niet te laag, maar precies goed is. Janet Yellen is een modern Goudlokje.

Hoe gaat het met haar? So far, so good, neem ik aan. Hoewel het herstel naar historische maatstaven zwak was, hebben banken en bedrijven geherkapitaliseerd, is de banengroei stabiel, en belangrijker nog - althans voor de Fed - staan de markten op recordhoogten, wat aangeeft dat er betere dagen in het verschiet liggen. Maar ons financiële stelsel met grote hefboom lijkt op een vrachtwagen met een lading nitroglycerine op een hobbelige weg. Eén fout kan leiden tot een kredietimplosie waarbij houders van aandelen, hoogrentende obligaties, en ja, subprime hypotheken allemaal naar de bank rennen om hun enige dollar in de kluis op te eisen. Dit gebeurde in 2008 en de centrale banken waren gedwongen om de rente sterk te verlagen en via kwantitatieve versoepeling (QE) biljoenen dollars te kopen teneinde een run op het systeem te voorkomen. De flexibiliteit van de centrale banken is tegenwoordig niet meer wat deze vroeger was. De rendementen zijn wereldwijd bijna nul en in veel gevallen negatief. De voortzetting van QE-programma's door de centrale banken nadert de grenzen nu de centrale banken steeds meer bestaande schulden opkopen, wat een bedreiging is van de repomarkten en het dagelijks functioneren van de financiële handel.

Laat u niet verleiden

Ik ben het met Will Rogers eens. Laat u niet verleiden door Trumps hersenschim van 3-4% groei en de magische voordelen van belastingverlagingen en deregulering. De VS en ook de wereldeconomie bewandelen een dunne scheidslijn door het toenemende hefboomeffect en de kans dat een te hoge (of te lage) rente een steeds verder onder druk staand financieel stelsel de vernieling in helpt. U moet zich in 2017 meer zorgen maken over of u uw geld überhaupt terugkrijgt dan over het rendement op uw geld.

Het bericht Verleiden verscheen eerst op The Asset.

Maar ook door de steeds ingenieuzere wijzen waarop de aanvallen gebeuren en waardoor het steeds moeilijker wordt om complete bescherming te bieden zonder professionele hulp. De kosten die te maken hebben met een cyberaanval rijzen de pan uit. Bedrijven en overheden willen daarom steeds meer geld uittrekken voor de digitale veiligheid voor hen en hun klanten.

Soms komen bedrijven er pas veel later achter dat ze ooit zijn gehackt. Zo ging Yahoo de afgelopen maanden diep door het stof voor twee datalekken uit 2013 en 2014, die het bedrijf pas heel laat meldde, maar waarbij wel meer dan een miljard gebruikers werden getroffen. Ook kwam natuurlijk groot in het nieuws dat de Democratische partij tijdens de Amerikaanse verkiezingen zou zijn gehackt en was Mark Zuckerberg groot in het nieuws nadat in één jaar eerst zijn Twitter-account werd gehackt en daarna twee keer z’n Pinterest-account. Verhalen over hackers die via webcams, microfoons en andere tot het internet aangesloten apparaten persoonlijke informatie konden achterhalen zijn ook angstaanjagend. Genoeg redenen voor bedrijven, overheden en particulieren om de aankomende jaren volop te blijven investeren in de eigen digitale veiligheid.

ETF

De ETF Purefunds ISE Cyber Security biedt gelegenheid om in te spelen op de groeiende vraag naar digitale veiligheid. Deze ETF bevat 35 posities in bedrijven die allemaal in meer of mindere mate bezig zijn met cyberbeveiliging. Het is een zeer brede groep bedrijven met onder andere bouwers van firewalls, makers van antivirussoftware of bedrijven die helpen nádat je bent aangevallen.

De grootste bedrijven in deze tracker deden de afgelopen jaren veel acquisities. Proofpoint, de nummer 2 qua grootte in de ETF, kocht vorig jaar oktober FireLayer, een bedrijf dat zich richt op beveiliging in de cloud. Symantec, gespecialiseerd in antivirussoftware en nummer 4 in de tracker, nam in de zomer Blue Coat over, een bedrijf dat vooral bedrijven beschermt tegen virussen. Vervolgens kocht het in november LifeLock, een onderneming die identiteitsfraude tegengaat. Check Point Software, de nummer 1, kocht in 2015 Hyperwise en Lacoon Mobile en geeft aan nog steeds actief op zoek te zijn naar overnamekandidaten.

Amazon

Soms willen bedrijven juist níét aan de grote klok hangen dat ze een speler hebben overgenomen. Zo nam Amazon Web Services afgelopen jaar Harvest.ai in alle stilte over. Begin januari werd de overname van deze startup, gespecialiseerd in het gebruik van kunstmatige intelligentie voor het voorkomen van aanvallen gericht op data-diefstal, pas bevestigd. Amazon wilde waarschijnlijk een informatieve voorsprong houden op de concurrentie.

Startups zijn qua overnames misschien wel het meest interessant, omdat zij zich vaak op de allernieuwste dreigingen richten en voor een relatief klein bedrag kunnen worden overgenomen. De grote spelers zullen op deze manier steeds verder uitbreiden. Het komende jaar verwachten beleggers dan ook nog meer consolidatie in de sector. Populaire bedrijven zijn de laatste tijd vooral specialisten in de beveiliging van de cloud en bescherming van data op de nieuwste, meest innovatieve manieren.

Het voordeel van een ETF, namelijk een grote spreiding, is tegelijkertijd ook het nadeel. Vorig jaar presteerde een aantal aandelen, waaronder Symantec, Cisco en Barracuda, erg goed en een aantal, onder andere Palo Alto Networks, Imperva, Trend Micro en FireEye, juist minder. Dit hield het resultaat vorig jaar beperkt tot een jaarwinst van slechts 2,5 procent in dollars.

Spreiding

Desondanks wegen naar mijn mening de voordelen van de spreiding op tegen de nadelen. In deze volatiele business wil je niet in één naam zitten, maar wil je spreiden. Niet ieder bedrijf zal de juiste overnames doen en niet elke technologie wordt een succes. Maar met een mix van innovatieve spelers (oud en nieuw) zit je zeker goed. Daarnaast kunnen de diverse ondernemingen elkaar aanvullen. Zo is de één een kei in de dienstverlening naar bedrijven toe en richt de ander zich op particulieren. Weer een ander richt zich op het ‘bulk-werk’ terwijl de ander een hele kleine, maar heel goede niche-speler is. Deze tracker heeft dat allemaal in zich. Per saldo heb je een gemengd mandje, met bedrijven die in een sector zitten die erg hard groeit. Maar ga er wel van uit dat het volatiel kan zijn.

Auteur heeft privé geen positie, cliënten van Fintessa hebben de Purefunds ISE Cyber Security ETF mogelijk in portefeuille.

Het bericht HACK heeft ’t allemaal in zich verscheen eerst op The Asset.